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都是發(fā)卡的,美國運(yùn)通市值為啥是VISA的零頭?

本文作者:林青川 2017-04-07
對(duì)比美國運(yùn)通與Capital One的信用卡貸款業(yè)務(wù)可以發(fā)現(xiàn),在貸款業(yè)務(wù)中有時(shí)候用戶質(zhì)量略差反而能促進(jìn)業(yè)務(wù)發(fā)展。

美國運(yùn)通成立于1850年,迄今已經(jīng)歷了160余年的發(fā)展。美國運(yùn)通最早從事的是快遞業(yè)務(wù);1882年推出了匯票業(yè)務(wù),是其金融業(yè)務(wù)的開端;之后又推出了旅行支票、旅行社等業(yè)務(wù)。
 
直到1958年,美國運(yùn)通開始發(fā)行簽賬卡,才開啟了現(xiàn)有業(yè)務(wù)的雛形;時(shí)至今日,美國運(yùn)通已成為一家兼具發(fā)卡、收單和信貸等業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu),市值達(dá)700多億美元。
 
一飲一啄,莫非前定。1958年發(fā)行簽賬卡時(shí)的客群定位、獲客方式對(duì)美國運(yùn)通半個(gè)多世紀(jì)的發(fā)展具有深遠(yuǎn)意義,直接影響了美國運(yùn)通的收入結(jié)構(gòu)。本文將以此分析客群與金融機(jī)構(gòu)發(fā)展之間的關(guān)系。

定位不同的兩種卡產(chǎn)品
 
美國運(yùn)通的產(chǎn)品主要分為簽賬卡(charge card)和信用卡(credit card)兩種。與常見的信用卡相比,簽賬卡通常不設(shè)置額度上限,但是需要按月足額還款,不能最低還款或者循環(huán)分期。
 
美國運(yùn)通最早推出的簽賬卡主要用于旅游過程中支付。簽賬卡業(yè)務(wù)一經(jīng)推出便迅速發(fā)展,次年美國運(yùn)通便就發(fā)出了25萬張卡。
 
簽賬卡業(yè)務(wù)迅速發(fā)展主要有兩個(gè)原因,一方面當(dāng)時(shí)美國運(yùn)通是一家很有影響力的旅游公司,已經(jīng)與旅游商家建立了龐大的業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò),商家迅速接受了運(yùn)通的簽賬卡業(yè)務(wù)。
 
另一方面當(dāng)時(shí)美國政府不允許銀行跨州開展業(yè)務(wù),但是信用卡一個(gè)重要的用途便是旅行時(shí)進(jìn)行支付,這項(xiàng)規(guī)定限制了銀行信用卡業(yè)務(wù)的發(fā)展。而美國運(yùn)通并不屬于銀行,發(fā)行的簽賬卡也不受此約束,所以能夠快速發(fā)展。
 
簽賬卡推出伊始,美國運(yùn)通便將目標(biāo)用戶定位于高端商旅人群。當(dāng)時(shí)其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手Dinner Club簽賬卡的年費(fèi)為5美元,美國運(yùn)通將年費(fèi)定為6美元,以突顯自己高端的定位。
 
此后,美國運(yùn)通堅(jiān)持高端的品牌定位,采用高準(zhǔn)入門檻、高收費(fèi)以及高品質(zhì)會(huì)員服務(wù)的策略打造這一定位,先后推出了金卡、白金卡、百夫長卡等。

以最為有名的百夫長卡為例,該卡無法在運(yùn)通官網(wǎng)申請(qǐng),發(fā)卡采取的是邀請(qǐng)制,只向白金會(huì)員發(fā)放,且要求持卡人凈資產(chǎn)不低于1.16億美元。美國運(yùn)通為持卡人提供最優(yōu)質(zhì)的服務(wù),比如在Dot & Vic's、Gucci、 Escada購物時(shí)的私人導(dǎo)購服務(wù),乘坐航班時(shí)使用機(jī)場(chǎng)休息室、升頭等艙等服務(wù)。
 
在簽賬卡之后,美國運(yùn)通在1987年正式開展信用卡業(yè)務(wù)。與簽賬卡面向高端用戶不同,信用卡的目標(biāo)用戶開始下沉,面向年輕人等大眾用戶。
 
在獲客上,C端,美國運(yùn)通會(huì)通過較高的消費(fèi)返利、積分服務(wù)等方式吸引客戶;B端,美國運(yùn)通會(huì)通過與商戶發(fā)行聯(lián)名卡的方式建立排他性。
 
比如美國運(yùn)通曾與超市巨頭Costco合作發(fā)行聯(lián)名卡,用戶使用該卡消費(fèi)時(shí)能夠獲得返利。截止2015年12月底,美國運(yùn)通與Costco(關(guān)注愛分析,回復(fù)“Costco”獲取調(diào)研報(bào)告)合作的聯(lián)名卡占其發(fā)卡量的10%,貢獻(xiàn)了美國運(yùn)通信用卡貸款的19%。此外,美國運(yùn)通還與達(dá)美航空、喜達(dá)屋等合作發(fā)行聯(lián)名卡,發(fā)行聯(lián)名卡是其重要的獲客方式之一。
 
在國內(nèi),銀行也在通過與金融科技合作獲取客戶。比如中信銀行、光大銀行等聯(lián)合京東金融發(fā)行京東小白卡,借此銀行能把京東用戶轉(zhuǎn)化為信用卡用戶。
 
美國運(yùn)通將目標(biāo)用戶定位于信用優(yōu)質(zhì)人群,對(duì)其收入結(jié)構(gòu)具有顯著的影響,一方面這部分用戶能夠帶來較高的年費(fèi)、收單等收入;另一方面,較優(yōu)質(zhì)的用戶群影響了貸款業(yè)務(wù)的收入。

非貸款業(yè)務(wù)收入能力強(qiáng)
 
美國運(yùn)通非貸款業(yè)務(wù)收入由會(huì)員年費(fèi)、增值服務(wù)費(fèi)和收單費(fèi)用構(gòu)成,非貸款業(yè)務(wù)能力強(qiáng)主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面,一方面是收入占比高,貢獻(xiàn)了美國運(yùn)通72%的收入;另一方面是相比其他發(fā)卡銀行、卡組織,美國運(yùn)通的卡均收入高。
 
1. 收入占比高
 
2016年,美國運(yùn)通非貸款業(yè)務(wù)收入243.2億美元,非貸款業(yè)務(wù)在其業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)中起支柱作用。
 
相比其他銀行,會(huì)員年費(fèi)是美國運(yùn)通的特色,由簽賬卡和信用卡共同產(chǎn)生。2016年美國運(yùn)通會(huì)員費(fèi)收入為28.86億美元,占其總收入的7.9%。其中簽賬卡年費(fèi)較高,是主要的會(huì)員費(fèi)來源。

收單費(fèi)用是美國運(yùn)通向商家收取的費(fèi)用,2016年收單業(yè)務(wù)收入186.8億美元,占比公司收入55.2%,是其最重要的收入來源。在世界范圍內(nèi),美國運(yùn)通是銀聯(lián)、VISA、MasterCard之后的第四大卡組織。
 
收單業(yè)務(wù)收入受交易額和收單費(fèi)率兩項(xiàng)因素影響。美國運(yùn)通收單費(fèi)率呈緩慢下降狀態(tài),但交易額呈上升狀態(tài),能夠覆蓋收單費(fèi)率的下降。預(yù)計(jì)美國運(yùn)通收單收入能夠保持3%的速率增長,2017年收單收入為192.4億美元。

2. 卡均收入高
 
2016年美國運(yùn)通卡均年費(fèi)為44美元,全年會(huì)員費(fèi)為28.86億美元,由此可以推算美國運(yùn)通約有6559萬張活躍卡,對(duì)應(yīng)卡均收入約為370.8美元。

同期招行信用卡流通張數(shù)為4550萬張,信用卡非利息收入113.19億元,卡均收入為248.8元,美國運(yùn)通卡均收入遠(yuǎn)高于招行信用卡。
 
美國運(yùn)通卡均收入能力高得益于用戶定位為高端人群,這部分用戶消費(fèi)能力強(qiáng)。此外,運(yùn)通也會(huì)通過返利等方式激勵(lì)用戶刷卡消費(fèi)。最終這部分用戶貢獻(xiàn)了較高的收單金額。如下圖所示,美國運(yùn)通單卡消費(fèi)約為VISA、MasterCard的三倍。

美國運(yùn)通篩選高端人群的方式是設(shè)立較高的年費(fèi)門檻,以此確保會(huì)員的刷卡消費(fèi)能力,剔除對(duì)收單業(yè)務(wù)無價(jià)值的用戶,邊際效應(yīng)最優(yōu)。
 
對(duì)其他企業(yè)來說,這種獲客方式值得借鑒——通過一定的門檻篩選出與業(yè)務(wù)相對(duì)應(yīng)的用戶,并與其他業(yè)務(wù)產(chǎn)生協(xié)同作用。比如Costco就是通過會(huì)員費(fèi)篩選出美國中產(chǎn)階段用戶,提升用戶購買活躍度。
 
3. 未來收入增長依賴發(fā)卡數(shù)量增加
 
通過對(duì)比2011年至今數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn),美國運(yùn)通卡均收入比較穩(wěn)定,未來通過提升卡均收入增加總收入的空間有限,總收入增長依賴發(fā)卡數(shù)量的增加。

目前美國運(yùn)通收單業(yè)務(wù)主要的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手是VISA和MasterCard,以及來自PayPal等線上支付工具的競(jìng)爭(zhēng)。與VISA、MasterCard相比,美國運(yùn)通雖然卡均收入較高,但是利潤率相差較大。

在發(fā)卡量上,美國運(yùn)通也遠(yuǎn)不及VISA和MasterCard。截止2015年底,美國運(yùn)通的發(fā)卡量約為1.2億,而VISA發(fā)卡量為30億,MasterCard發(fā)卡量為15.7億,美國運(yùn)通發(fā)卡量與VISA、MasterCard相差懸殊。
 
此外,由于美國運(yùn)通收單費(fèi)率高于VISA和MasterCard,導(dǎo)致商戶對(duì)美國運(yùn)通的接受度較低,美國運(yùn)通與商戶合作的穩(wěn)定性存在變數(shù)。
 
由于費(fèi)率上未達(dá)成一致,2015年Costco與美國運(yùn)通結(jié)束了長達(dá)16年的合作,轉(zhuǎn)與費(fèi)率更低的VISA進(jìn)行合作。這一變故對(duì)美國運(yùn)通打擊巨大,2016年利息收入、收單收入分別下降1.4%和3%。
 
從支付行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)來看,目前中國已經(jīng)進(jìn)入移動(dòng)支付階段,領(lǐng)先于美國。微信和支付寶構(gòu)建的移動(dòng)支付體系完全繞開了銀聯(lián),借鑒中國移動(dòng)支付發(fā)展的經(jīng)驗(yàn),未來美國運(yùn)通的收單業(yè)務(wù)可能受到移動(dòng)支付較大的影響。
 
美國運(yùn)通非貸款業(yè)務(wù)估值可以對(duì)比VISA和MasterCard的收單業(yè)務(wù),預(yù)計(jì)美國運(yùn)通2017年相關(guān)收入約為245.6億美元,綜合考慮利潤率和收入增長率,給出美國運(yùn)通的PS倍數(shù)為[2.67,3.00],非貸款業(yè)務(wù)市值為656-737億美元。

貸款業(yè)務(wù)盈利能力不及Capital One
 
美國運(yùn)通簽賬卡不生息,貸款完全來自信用卡。受定位人群、資金成本等因素的影響,美國運(yùn)通信用卡貸款業(yè)務(wù)的盈利能力比Capital One信用卡業(yè)務(wù)要差。

在信用卡業(yè)務(wù)上,Capital One進(jìn)行差異化定價(jià),客群下沉較深,包含藍(lán)領(lǐng)、較低收入者等,美國運(yùn)通的用戶質(zhì)量則優(yōu)于Capital One。根據(jù)客群質(zhì)量,美國運(yùn)通的利率要低于Capital One;反映在不良率上也是美國運(yùn)通略低。
 
在利息支出,也就是資金成本方面,Capital One主要資金來源于用戶存款,美國運(yùn)通只有三分之一資金來自用戶存款,其余部分來自長期借款,所以資金成本較高。在綜合利息收入、支出之后,美國運(yùn)通不良率低的優(yōu)勢(shì)被沖抵。
 
另外,美國運(yùn)通的生息資產(chǎn),也就是上圖中貸款余額約為Capital One信用卡業(yè)務(wù)的68%。所以在運(yùn)營效率差別不大的情況下,美國運(yùn)通貸款業(yè)務(wù)盈利能力要低于Capital One信用卡業(yè)務(wù)。
 
通過對(duì)比美國運(yùn)通與Capital One的信用卡貸款業(yè)務(wù)可以發(fā)現(xiàn),在貸款業(yè)務(wù)中有時(shí)候用戶質(zhì)量略差反而能促進(jìn)業(yè)務(wù)發(fā)展。
 
這一特點(diǎn)在國內(nèi)招商銀行和廣發(fā)銀行的對(duì)比中也可以發(fā)現(xiàn),招商銀行用戶質(zhì)量?jī)?yōu)于廣發(fā)銀行, 2016年招商銀行信用卡循環(huán)余額占比約為24%,廣發(fā)銀行循環(huán)分期余額占比能達(dá)50%,廣發(fā)銀行貸款轉(zhuǎn)化率更高。所以合理地定位目標(biāo)人群,篩選合適的目標(biāo)用戶有利于提高貸款業(yè)務(wù)的效率。
 
目前國內(nèi)信用卡發(fā)卡和貸款規(guī)模前三的分別是工商銀行、建設(shè)銀行和招商銀行,其中工商銀行的信用卡貸款規(guī)模約為Capital One信用卡貸款規(guī)模的四分之三,而招商銀行的信用卡貸款規(guī)模僅為Capital One的一半。說明國內(nèi)個(gè)人消費(fèi)貸款市場(chǎng)的滲透率較低,離美國還有較大的距離,這也是消費(fèi)分期、現(xiàn)金貸快速發(fā)展的有利因素。
 
美國運(yùn)通信用卡貸款業(yè)務(wù)的估值以Capital One作為對(duì)標(biāo),通過余額法進(jìn)行估值。如圖所示,Capital One最近半年余額倍數(shù)為[0.11,0.15]。

其中Capital One的生息資產(chǎn)指的是其全部業(yè)務(wù)的生息資產(chǎn),綜合考慮增速、利差等因素,將美國運(yùn)通的余額倍數(shù)設(shè)為[0.14,0.18],預(yù)計(jì)2017年美國運(yùn)通貸款余額為667億美元,可以估算美國運(yùn)通信用卡貸款業(yè)務(wù)的估值為93-120億美元。
 
綜合發(fā)卡、收單和貸款業(yè)務(wù),我們認(rèn)為美國運(yùn)通雖然經(jīng)歷了與Costco解除合作等挫折,但長期來看仍會(huì)處于較為穩(wěn)健的發(fā)展?fàn)顟B(tài),所以給出美國運(yùn)通749-857億美元的估值,高于目前700億的市值。

*文章來源: 愛分析,作者:林青川,原標(biāo)題:《都是發(fā)卡的,美國運(yùn)通市值為啥是VISA的零頭?| 愛分析調(diào)研

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