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2016年5月16日，開封清明上河園股份有限公司（以下按證券簡稱：清園股份，股票代碼：836986.OC）以協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式成功掛牌新三板，成為河南旅游景區(qū)第一股。2017年3月28日，清園股份發(fā)布2016年度報告，景區(qū)營收連續(xù)3年突破2億元，平均凈利潤破8000萬元，但也有擔(dān)憂的地方，比如在主營業(yè)務(wù)產(chǎn)品、區(qū)位條件、與電商合作及文化自信水平等方面。本文通過分析清園股份的經(jīng)營業(yè)務(wù)表現(xiàn)，梳理出其發(fā)展脈絡(luò)，揭示其面臨的機遇與挑戰(zhàn)。

清明上河園景區(qū)坐落于八朝古都—開封，是按照中國傳世名畫《清明上河圖》為藍本，1:1復(fù)原再現(xiàn)的大型宋代歷史文化主題公園。歷史成就開封，文化成就名園，自1998年正式對外開放以來，清明上河園堅持“再現(xiàn)千年歷史畫卷，建設(shè)國家精品景區(qū)”為發(fā)展方針，通過宏大的規(guī)模，豐富的宋文化內(nèi)涵，獨特的古代娛樂設(shè)施，新穎的表演劇目，全新的休閑理念，引領(lǐng)著中原旅游文化產(chǎn)業(yè)的發(fā)展方向，成為中國運營最為成功的大型文化主題景區(qū)之一。由知名導(dǎo)演梅帥元策劃的水上大型實景劇目《大宋?東京夢華》，整個演出運用大量的科技手段，制造出夢幻的效果，把游客的記憶拉向一千多年前的那個輝煌朝代。

一、財報分析

1.營收連續(xù)3年破2億，盈利能力備受看好

對比分析，清園股份發(fā)布的近三年的財報數(shù)據(jù)：

清園股份在2016年度、2015年度、2014年度實現(xiàn)營收分別為2.53億元、2.58億元和2.03億元，同比增長分別為-1.80%、27.07%和31.63%，此外，2016年實現(xiàn)服務(wù)277.3萬人次，較同期增長8.32%，表明出游用戶對清明上河園的業(yè)務(wù)需求在增加；較同類產(chǎn)品而言，市場份額在擴大；在凈利潤方面，分別為0.94億元、1.10億元和0.68億元，同比增長分別為-14.57%、61.55%和49.51%；毛利率分別為68.33%、72.61%和71.43%。毛利率較同期略微減少，在產(chǎn)品方面的可能存在產(chǎn)品競爭力略微下降。雖然入園人數(shù)增加，但營收水平下滑，報告中披露為：主要是2015年末門票價格由原來的全票價120元/張，調(diào)整為100元/張所致。分析其他原因：一方面，可能是受到開封周邊同類型演藝產(chǎn)品的沖擊，比如，鄭州的禪宗少林音樂大典，洛陽地區(qū)的功夫詩九卷；另一方面，作為以宋文化為主題的歷史文化主題公園，不可避免的會受到開封周邊夏季參與互動性更強的主題水公園類產(chǎn)品的沖擊。

此外，作為河南省頂級旅游資源的洛陽龍門石窟景區(qū)、焦作云臺山風(fēng)景名勝區(qū)、河南登封嵩山少林寺景區(qū)，雖然與清園所提供的服務(wù)項目和內(nèi)容均有較大差別，但作為不可避免將在大區(qū)位發(fā)展上存在客源爭奪。據(jù)悉景區(qū)2017年營業(yè)目標為3億元，凈利潤可達1.3億元。

2.費用率與同演藝上市公司持平，已為行業(yè)佼佼者

就營業(yè)成本三費來看，連續(xù)3年，費用率（三費/營業(yè)總收入）均未超過30%，但成本三費的總成本在2016年，較同期增加23.44%，據(jù)報告中披露主要是：利息支付、工資、廣告宣傳方面的增加。與深交所上市公司宋城演藝（300144.SZ）相比較而言，在費用率方面，基本與宋城演藝相持平，清園股份在同類演藝產(chǎn)品業(yè)務(wù)企業(yè)中已經(jīng)屬于佼佼者。

細分來看，銷售費用主要是廣告宣傳費用的增加，同比增加21.20%，表明清園股份在2016年在景區(qū)媒體宣傳途徑上有所重視；管理費用主要是業(yè)務(wù)招待也用的增加，同比增加67.12%，差旅費同比增加51.49%，中介機構(gòu)費用同比增加59.06%，表明清園股份在2016年商務(wù)活動接待和業(yè)務(wù)往來的比較活躍，成本支出較高；財務(wù)費用，主要是利息支出同比增加30.67%。

就平均凈資產(chǎn)收益率來看，2016年度、2015年度、2014年度分別是69.10%、82.62%和61.79%。清園股份所有者權(quán)益的投資報酬率遠高于標準值，具有較好的投資回報率（備注：僅做參考，不代表專業(yè)投資意見）。每股凈資產(chǎn)，2016年較同期增長6.84%，2015年較同期增長25.13%。

3.門票產(chǎn)品業(yè)務(wù)比重下降，視聽體驗演藝品類占比提升

由清園股份的主營業(yè)務(wù)（產(chǎn)品）構(gòu)成來看，主營業(yè)務(wù)（產(chǎn)品）主要集中在門票、晚會演藝、配套服務(wù)和其他業(yè)務(wù)收入4個方面，其中最主要門票和晚會演藝收入分別占主營業(yè)務(wù)的74.19%和18.49%，同比門票占比減少約3個百分點，演藝收入占比增加約2個百分點，其中主營業(yè)收入的減少的原因在于門票收入的減少，即門票價格的下調(diào)。其次，晚會演藝和配套服務(wù)收入同比分別提升10.16%%和18.51%，側(cè)面反映出景區(qū)對相關(guān)的二次消費項目的注重和提升，這對于主題公園類景區(qū)而言，延長產(chǎn)品的產(chǎn)業(yè)鏈，增加游客的停留時間，改變景區(qū)的營收占比，提升旅游消費升級，具有重要意義。

總體而言，清園股份的主營業(yè)務(wù)產(chǎn)品體系，主要集中在以景區(qū)門票（大門票）為主的視覺觀光產(chǎn)品上，視聽體驗的晚會及互動體驗性娛樂項目比重顯得較弱。如果說，體驗式旅游是場景消費，那么，在考慮到景區(qū)的最大環(huán)境承載量的基礎(chǔ)上，景區(qū)著力還原北宋文化氛圍方面，特別是增加互動性強的娛樂文化層面，存在巨大提升空間。

4.清園股份成為印鈔機的概率較大，投資和經(jīng)營活動活躍

清園股份在2016年度、2015年度、2014年度總資產(chǎn)分別為2.73億元、2.59億元和2.40億元，資產(chǎn)負債率由2014年的51.23%下降到2016年的41.74%，降低約10個百分點，資產(chǎn)負債率遠低于標準的70%，表明清園股份獲取利潤的能力較強；同時，流動比率由2014年的64%提升到128%，增加64個百分點，表明清園股份的短期償債能力較強。

結(jié)合近3年，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量來看，從2014-2016年的經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量/凈利潤的比值分別為1.50、1.31和1.20，表明清園股份成為“印鈔機”的概率較大（備注：僅做參考，不代表專業(yè)投資意見）；投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流來看，2016年和2015年，清園股份處于急擴張的狀態(tài)。但是就整體現(xiàn)金流來看，清園股份的現(xiàn)金流狀態(tài)目前并不理想。由2014年，主營業(yè)務(wù)現(xiàn)金流流入，投資活動現(xiàn)金流入，籌資活動現(xiàn)金流出，表明清園股份經(jīng)營活動正常；到2015年和2016年，投資和籌資活動現(xiàn)金流出之和（絕對值）慢慢的大于經(jīng)營活動的現(xiàn)金流，其中2016年9月募集2000萬元，其中 800萬元擬用于償還銀行貸款，1200萬元擬用于景區(qū)工程項目建設(shè)。表明投資用于景區(qū)開發(fā)和籌資活動的（股東分紅或償付利息）支出過大，若是持續(xù)下去，將對企業(yè)長遠的發(fā)展可能存在不利影響。而這也基本反映出了，清園股份或者說是新三板掛牌景區(qū)的現(xiàn)狀，需要新的融資來擴張和支撐自己的業(yè)務(wù)發(fā)展，尤其是，對于經(jīng)歷近10年發(fā)展，滾動總投資不到3億的清明上河園景區(qū)而言，對新資金的注入也許顯得稍微迫切一些。

二、景區(qū)客源、獲客渠道分析

1.旅行社渠道是景區(qū)重要獲客來源 

對比分析，清園股份2014-2016年3年的前5名，主要客戶來看，主要集中在開封當?shù)氐穆眯猩鐬橹?，顯然旅行社渠道依據(jù)是景區(qū)重要的獲客渠道來源。從2016-2014年，景區(qū)歷年最大營收占比集中在1.81%-3.37%之間，清明上河園并未對其中任何一家旅行社客戶產(chǎn)生依賴性。

此外，旅行社所代表的用戶群體，基本是以團隊為主。據(jù)此大體估算，近年來，清園股份的團散占比基本處于1:9的狀態(tài)，并且團隊客戶呈現(xiàn)出逐年下降的趨勢，這與近年來的自駕游、大眾游的普及密切相關(guān)。團隊客戶的下降，往往預(yù)示著散客用戶的提升，也就意味著營業(yè)收入的提升。

2.景區(qū)用戶半徑在擴大，客源市場日漸成熟

以清明上河園所在的開封市為中心，根據(jù)相關(guān)理論，以500KM為半徑進行維度遞增，可大致推測出景區(qū)省內(nèi)、外用戶出游半徑。

根據(jù)景區(qū)現(xiàn)有可查閱的資料顯示，從04年到10年吸引游客的出游半徑1500km之內(nèi)的客源所占份額由97.2%降到89.4%，說明游客的吸引半徑在變大，景區(qū)的吸引力也在增加；而另外一方面就客源的集中度也在發(fā)生改變，由原來的開始集中在河南省內(nèi)擴散到山東、北京、江蘇和浙江一帶，客源半徑在超過1500km范圍擴散，甚至擴展到上海、廣東，客源市場的穩(wěn)定性開始逐年增強，也就意味著，清明上河園的市場需求慢慢的成熟，達到市場飽和。

3.景區(qū)所處區(qū)位條件，或制約長足發(fā)展

而隨著近年來，連接鄭州、洛陽等地區(qū)的高鐵陸續(xù)對外建成，將會進一步增加對省外市場的客源半徑。但是在河南省內(nèi)的客源市場并非集中在開封（10%），而是聚焦在鄭州，2011年達到27%，一方面說明該景區(qū)對于鄭州的游客更具有吸引力，另一方面開封與鄭州的人均GDP相比較而言，2016年，河南省人均GDP為42363元，其中，鄭州16年人均GDP達到83542元，開封16年人均GDP達到38479元，鄭州幾乎是開封的2倍還多，開封位居河南省18地市的11位。而據(jù)百度指數(shù)最新輿情分析顯示，鄭州游客與開封相比，幾乎是開封的4倍還多。

此外，與2011年鄭州、開封、安陽三地位居清明上河園景區(qū)省內(nèi)客源地三強相比，2016年前3強已經(jīng)變成鄭州、開封、洛陽，側(cè)面表明景區(qū)在省內(nèi)客源地市場是不足夠穩(wěn)定和成熟的，較容易受到開封周邊旅游產(chǎn)品的“干擾”。而這與開封所處的地理位置也不無關(guān)系，地處鄭州省會城市的邊緣地帶，鄭州、洛陽集中了河南省內(nèi)幾乎近一半的優(yōu)質(zhì)景區(qū)和客源，輻射效應(yīng)明顯，這對于地處開封的清園而言，不可避免的起到“遮蔽”作用。

4.淡旺季差異明顯，規(guī)避“見縫插針”獲取收益方式

此外，景區(qū)也不得不考慮，景區(qū)存在的明顯淡旺季的情況，這種類似“見縫插針”獲取收益的方式，對于一個文化類主題樂園來說并非是長久之策。與國內(nèi)同類型景區(qū)宋城相對比（圖示：百度指數(shù)，僅供參考），宋城演藝并無明顯的指數(shù)波動，而清園明顯的處于大起大落的狀態(tài)，尤其是在清明節(jié)、端午節(jié)、十一國慶節(jié)、春節(jié)這些法定節(jié)假日，而在7-9月，中原地區(qū)旅游旺季波動較小，顯得比較穩(wěn)定?？赡艽嬖诰皡^(qū)的市場認知度下降的問題，一方面涉及到同類型景區(qū)，比如鄭州的禪宗少林音樂大典、洛陽的功夫詩九卷存在的競爭；另一方面，可能存在與鄭州方特主題樂園、奧帕拉拉水公園主題等樂園產(chǎn)品對清園產(chǎn)品產(chǎn)生的競爭壓力。

還有值得說明的一點是：就當天游客入園人次上也存在較大差異，當天14:00點之后購買“大宋·東京夢華”演出票的游客可入園，較大程度上彌補了園區(qū)上午人流量大，下午人流量稀少的局面，極大的利用了景區(qū)資源，但另外也表明景區(qū)在游客存量方面的不足和園內(nèi)節(jié)目安排方面可能存在某些不足之處。另外，景區(qū)面積僅有600畝，發(fā)展空間受限，很難在園區(qū)附近進行擴建。其中2016年9月募集的資金中1200萬元也只是用于對原有景區(qū)建筑的升級改造，并非擴建。

5.線上獲客渠道缺失，錯失線上流量

清明上河園現(xiàn)在有一個略令人困惑的問題在于：雖然景區(qū)已經(jīng)接入智能驗票系統(tǒng)，但是在景區(qū)門票產(chǎn)品方面尚未與任何電商進行合作。據(jù)執(zhí)惠推測出現(xiàn)這種現(xiàn)狀的原因主要有3個方面的原因：

1.首先，景區(qū)開發(fā)需要巨大的現(xiàn)金流有所關(guān)聯(lián)（特別說明，此處所指的現(xiàn)金流不是財報中的現(xiàn)金流量表，而是指景區(qū)的采用的現(xiàn)金收款的方式）。2015年和2016年分別實現(xiàn)服務(wù)256和277.3萬人次，本質(zhì)上就是要接納超過2.5-3億元的現(xiàn)金流，而現(xiàn)金流的接入對于正在建設(shè)和開發(fā)中的園區(qū)而言，具有不言而喻的重要意義。如果跟電商合作，意味著景區(qū)的部分現(xiàn)金流被分流，不可避免的會存在利益流失甚至可能存在獲客渠道被控制的危險。

2.其次，也可能與清園所處開封，這樣一個四線城市對電商的接納程度有關(guān)，據(jù)推測開封市內(nèi)景區(qū)對于電商的接受程度約為40%左右，這個概念就意味著將有超過一半的景區(qū)不愿意與電商合作，進一步可分析可能在于，景區(qū)股東可能對電商的認可和接納程度不夠高。電商對于一個新合作景區(qū)，特別是像清園這樣具有極大商業(yè)意義的主題公園而言，在最短時間內(nèi)打開某一地區(qū)的市場和知名度，可能會伴隨著短時間的市場價格的混亂。

3.此外，還有一種可能性，那就是景區(qū)想構(gòu)建自己的電商平臺，當然并非完全意義上的自營。線上流量紅利期的結(jié)束，不僅對于從事線上業(yè)務(wù)的OTA和其他小電商渠道產(chǎn)生影響，同樣對于線下目的地資源存在影響，因此，選擇合適的電商合作渠道，不僅可以提高線上的增量業(yè)務(wù)，而且可以保有線下的存量業(yè)務(wù)，更重要的是擴容目的地的品牌和知名度。比如洛陽龍門石窟景區(qū)門票業(yè)務(wù)，從2016年9月開始只與騰訊微信合作（當然還有飛豬龍門石窟景區(qū)旗艦店），景區(qū)看中的更是微信月活9億多的用戶流量（根據(jù)2017年騰訊Q1季度財報信息）和騰訊的媒體資源制造的媒介傳播。目前據(jù)執(zhí)惠了解，騰訊已經(jīng)介入到清明上河園建設(shè)智慧景區(qū)的藍圖中。

由此，可見，清園股份在選擇與電商合作方面，顯得有點保守和謹慎。雖然，這樣的做法可能意味著景區(qū)錯失了上一波次的互聯(lián)網(wǎng)線上紅利期，但是對于即將開始甚至已經(jīng)到了對目的地特色資源的爭奪互聯(lián)網(wǎng)下半場而言，不失為厚底薄發(fā)積累了足量的砝碼。

三、景區(qū)體制、資源、文化自信分析

1.參股體制：民營控股，國企參股

在清園股份現(xiàn)階段的三家股東中，有2家是國有企業(yè)，分別是開封市發(fā)展投資有限公司（開封市人民政府）和開封國有資產(chǎn)管理有限公司（開封市財政局），持股比例分別為45%和4%。而開封正新旅游產(chǎn)業(yè)發(fā)展有限公司（大股東是：鄭州悅和園商貿(mào)有限公司占股80%）屬民營企業(yè)持股比例51%，也就是清園股份的實際控股方。

從清園股份的所有權(quán)結(jié)構(gòu)來看，與我國上市（深交所、上交所）景區(qū)以政府（國企）主導(dǎo)為主不同，清園股份是民營控股國企參股企業(yè)，符合新三板掛牌中小企業(yè)的體制現(xiàn)狀。

2.清明上河園是不可復(fù)制的稀缺旅游目的資源

開封清明上河園是具體獨特IP屬性，反映（北）宋代文化的主題公園，文化將會是持久的賣點和動力，也就是說，從文化的角度而言，就國內(nèi)市場來看，清明上河園是不可復(fù)制的稀缺旅游目的資源。但是，如果僅僅是靠“文化”作為噱頭，而不去進行多元素產(chǎn)品的開發(fā)和跨界組合，尤其是增加體驗、參與類、文創(chuàng)性產(chǎn)品，進而不能適應(yīng)當前景區(qū)自助游用戶比例高于團隊游的現(xiàn)狀，不能深刻理解當前觀光游正在轉(zhuǎn)型休閑游的消費升級理念，對于景區(qū)資源的長遠立足，無疑將難以長期持續(xù)下去。

目前，清園股份要在不斷提升服務(wù)品質(zhì)的基礎(chǔ)上，打造更加歡樂的景區(qū)宋文化氛圍，增強游客的體驗感。加強三期項目的謀劃，由“主題公園+演藝”3.0版升級為“主題公園+演藝+科技體驗IP”的4.0版，同時要以輕資產(chǎn)的模式向外擴張，輸出管理，以突破瓶頸獲得可持續(xù)發(fā)展。清園股份對異地復(fù)制擴張的是文化的活化。當然宋文化擴張也得有機遇，也許不遠的將來，我們可以看到張擇端家鄉(xiāng)版（山東）的、江南版的、嶺南版的清明上河園。

清園三期項目將增加300間的民宿、驛棧，并且文創(chuàng)產(chǎn)品開發(fā)也在啟動。清園股份未來發(fā)展的藍圖已經(jīng)鋪設(shè)開來，既借鑒宋城演藝的異地擴張模式，又加入華強方特的高科技元素，同時也要學(xué)習(xí)迪士尼保持原味迪士尼超級IP文化內(nèi)涵的要素。

3.文化自信將引領(lǐng)清明上河園景區(qū)走向更深遠的市場

清明上河園在景區(qū)建設(shè)上，用了不到上海迪士尼1%的投資，實現(xiàn)了年接待近300萬游客的驕人業(yè)績，在文化傳承上，清明上河園所展示的正是北宋文化最燦爛華彩的一筆，在國內(nèi)同類型的景區(qū)中，恐怕只有宋城演藝可相媲美，但是宋城演藝經(jīng)過數(shù)十年的復(fù)制擴張，將成功的將文化演藝的模式拓展到不同目的地，但是原本所有的獨特宋文化屬性已經(jīng)不再那么純碎。也許清明上河園日后的擴張，也可能會有宋城演藝的模式，但是對于堅持文化演藝始終數(shù)十年如一的清園而言，應(yīng)該以更包容和開放的心態(tài)去面對市場，展示自己的獨特的旅游文化價值，創(chuàng)造更大的市場價值。

旅游歸根結(jié)底是文化的交流，為游客營造一個休閑生活場景，未來清園需要借助獨特而不可或缺的旅游文化IP元素，走出中原，走向更遼闊的市場，去接受用戶與市場的檢驗。

也許，誠如我們所見到的上海迪士尼主題公園，已經(jīng)給了我們足夠的證明：具有實力的文化底蘊，并隨之衍生出來更多具有價值和產(chǎn)品屬性的內(nèi)容，形成自己完整、獨特的產(chǎn)業(yè)鏈和盈利模式才是主題公園的王道。主題公園的門票經(jīng)濟模式對于其長遠發(fā)展是桎梏，而對其有深耕意義的購物、餐飲、服裝、酒店、房地產(chǎn)、文娛（傳媒、影視、科技）等休閑生活元素，將有助于增加游客消費產(chǎn)生的長尾作用，促進整個園區(qū)的上下游消費產(chǎn)業(yè)鏈升級改造，彌補觀賞、休閑旅游的不足。

備注：此外，河南上市A股和港股旅游企業(yè)暫無。掛牌新三板企業(yè)：香堤灣（溫泉）和待掛牌“寶泉旅游度假區(qū)”（山水景觀），由于與清園屬于不同類型景區(qū)，因此，不構(gòu)成競對分析。

* 本文作者梁國慶，執(zhí)惠分析師（WeChat：liangzi2015）。歡迎交流！

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