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進入8月份以來，新三板掛牌企業(yè)半年度報披露的節(jié)奏也明顯加快，根據股轉系統(tǒng)在2017年6月27日發(fā)布的轉股系統(tǒng)公告〔2017〕182號《關于做好掛牌公司2017年半年度報告披露相關工作的通知》：掛牌公司應在2017年8月31日前完成半年度報告的披露。

本年度新三板旅游企業(yè)上半年度報告的發(fā)布主要集中在8月份，尤其是8.7-8.11、8.14-8.18、8.21-8.26三周。據此，執(zhí)惠將根據新三板近200家掛牌旅游企業(yè)（含涉旅）披露半年度報的節(jié)奏，進行相應的實時跟蹤報道和分析。連載系列中提到的旅游企業(yè)詳細半年度情況，可在執(zhí)惠官網（www.buildfuture.com.cn）查看。本連載系列主要從企業(yè)的成長性和創(chuàng)新性方面，結合報告期內的營業(yè)收入、凈利潤、毛利率以及投融資等情況進行分析。此外，連載系列在上述3個周期內，不做重復處理，同時暫不做行業(yè)細分處理。

本期即8.14-8.18內，有大約42家旅游企業(yè)發(fā)布2017年上半年度報告，主要典型代表有從事文化內容產品及服務與文化科技業(yè)務的主題公園華強方特（834793.OC）、泛商旅綜合解決方案提供商山水股份（833741.OC）、從事微度假產業(yè)連鎖化運營的景尚旅業(yè)（830944.OC）、從事機場和高鐵商圈高端出行服務的龍騰出行（835868.OC）、國家4A景區(qū)“小蠻腰”廣州塔（870972.OC）、以商務會獎和活動公關策劃為載體提供整合營銷服務的眾信博睿（839541.OC）以及從事境內外研學旅行服務的知鴻股份（871587.OC）等。上述企業(yè)在報告期內均表現出了較好的成長性和創(chuàng)新性。

1.高營收PK高增長率

從營收層面分析，按照進入創(chuàng)新層標準（二）的相關規(guī)定“近2年連續(xù)增長且平均營收不低于4000萬元”，上述42家企業(yè)中有16家在2017年上半年營收超過4000萬元，其中營收實現1億元的有11家，分別為華強方特18.08億元、山水股份6.62億元、景尚旅業(yè)4.19億元、眾信博睿3.26億元、龍騰出行2.69億元、廣州塔2.51億元等。

此外值得關注的還有新三板在線旅游領域的代表性企業(yè)百程旅游（836925.OC）和一塊去（837096.OC）。

從事在線旅游簽證和目的地服務的百程旅游，以“出發(fā)地+目的地”雙輪驅動的商業(yè)模式為策動。報告期內，其簽證業(yè)務毛利率水平達到16.19%，接近去年同期的2倍；目的地業(yè)務實現營業(yè)收入9240.88萬元，同比增長117.60%；同時，在百程旅游整體業(yè)務營收結構中，目的地業(yè)務占比提升至40.18%，出發(fā)地、目的地雙支撐的業(yè)務格局已經形成。

聚焦周邊游/休閑度假細分領域的一塊去在2017年5月30日因符合進入創(chuàng)新層標準（二）而成為了第二批入圍創(chuàng)新層的旅游企業(yè)。2016年底，一塊去在山東省威海市成立全資子公司山東宜景匯旅游發(fā)展有限公司，正式組建了景區(qū)運營托管業(yè)務團隊。報告期內，宜景匯先后與筒車灣休閑景區(qū)（4A）、山東桑溝灣海洋牧場、湯伯溫泉度假區(qū)（4A）、臺依湖國際酒莊生態(tài)文化旅游區(qū)、石門坊風景區(qū)等5家景區(qū)簽署景區(qū)托管合作協(xié)議。一塊去試圖通過這些托管運營的景區(qū)、酒店、旅游目的地，把海量游客從線下導流線上，完成旅游行業(yè)線上線下及核心旅游資源的整體布局，在2018年實現10億級營收的同時進入盈利階段，為后續(xù)的規(guī)?；瘮U張奠定堅實基礎。

結合營收增減比例情況，同樣按照創(chuàng)新層標準（二）相關規(guī)定“復合增長率不低于50%”來分析，上述42家企業(yè)中，上半年營收增速超過50%的達15家，其中含有景區(qū)運營業(yè)務的有6家，其營收增幅分別為：運營管理國家4A級風景區(qū)的馬仁奇峰（835397.OC）325.28%，從事旅行社服務并擁有4A資質的美亞股份（839348.OC）279.83%，實際控制人為承德市國資委并經營國家5A景區(qū)避暑山莊環(huán)山門票業(yè)務的避暑山莊（870861.OC）209.11%，實際控制人為攜程（持股62.32%）、從事酒店收益管理業(yè)務的眾薈信息（837265.OC）119.27%等。

此外，據運營管理國家4A風景區(qū)的馬仁奇峰發(fā)布的2017年半年度報告顯示，報告期內，景區(qū)共計接待游客量33萬人次，相比上年同期上升450%，實現營業(yè)總收入2994.63萬元，相比去年同期上升325.28%。游客量出現暴增局面的主要原因在于景區(qū)于2017年3月8日正式對外開放運營了其核心產品玻璃棧道，由此帶動了客流量的迅速增長。

從事微度假產業(yè)連鎖化運營的景尚旅業(yè)在報告期內，其（全）子公司景尚旅游網絡和浙江云上草原旅游發(fā)展有限公司收購并最終持有中婦旅76%的股權和安吉蝶蘭風情旅游開發(fā)有限公司70%的股權，其中主營出境業(yè)務的中婦旅在報告期內帶來的營業(yè)收入為1.96億元；安吉蝶蘭經營的高家堂景區(qū)與景尚旅業(yè)正在開發(fā)建設的安吉愚人谷生態(tài)度假區(qū)和云上草原高山滑雪項目形成互補，有利于未來景區(qū)的聯動經營，增加收益。

從事木屋制品及構件的研發(fā)、設計、生產、銷售及服務的佳源木屋（837159.OC），其產品主要滿足休閑產業(yè)如旅游景區(qū)、鄉(xiāng)村旅游、休閑會所、體育館等專業(yè)性公共建筑及私家別墅等領域的需求。報告期內，佳源木屋實現營業(yè)收入6.64萬元，較去年同期增長1839.66%，其中，主營業(yè)務木屋收入為2.92萬元，其他業(yè)務收入3.72萬元，而2016年僅有其他業(yè)務收入0.34萬元。營收較低的主要原因在于，佳源木屋確認收入的原則是以木屋銷售完成為準，銷售完成后不再擁有該木屋的繼續(xù)管理權和實際控制權，以木屋交割時所簽署的驗收報告為依據進行收入的確認以及對該木屋有關成本的結轉。2017年上半年與2016年上半年均無木屋驗收報告的簽署。

2.高凈利潤PK高增長率

從凈利潤層面分析，按照進入創(chuàng)新層標準（一）的相關規(guī)定“近2年連續(xù)盈利且平均凈利潤營收不低于2000萬元”，報告期內上述42家企業(yè)中僅有2家凈利潤達標并達到了6000萬元以上，如上圖所示，分別為華強方特和廣州塔。其中華強方特上半年凈利潤較同期增長12.16%，實現凈利潤3.23億元。

報告期內，華強方特處于業(yè)務擴張時期，首先表現在文化科技主題公園的全國布局上：以蕪湖為起點，相繼在青島、沈陽、株洲、鄭州、廈門、天津等地布局；其次表現在產業(yè)鏈的持續(xù)延伸上：除傳統(tǒng)的特種電影業(yè)務，華強方特陸續(xù)涉足文化科技主題公園、動漫產品、文化衍生品、影視出品、主題演藝等業(yè)務。其中，文化科技主題公園建設實現營收2298.28萬元，同比增長261.24%，該部分收入主要來自工程建設管理咨詢服務，相應的成本主要是人工成本，因此營收及毛利率均較高。特種電影營收同比增長93379.86%，主要原因在于2016年以及2017上半年，特種電影設備銷售及安裝的完成，導致營收增幅較快。數字動漫營收增長63.71%，主要系2017年4月方特動漫適宜3-6歲低齡兒童的全新學前啟蒙教育片《熊熊樂園》在央視少兒等多個平臺熱播，多日蟬聯收視排行榜第一。與此同時，方特動漫“熊出沒”系列的第四部電影《熊出沒·奇幻空間》票房突破5.23億，再次打破行業(yè)內認為的合家歡動畫電影的天花板。此外，2017年4月，廈門方特東方神畫開業(yè)；6月，廈門方特水上樂園開業(yè)，結合之前的夢幻王國，組成廈門方特旅游區(qū)，成為廈門文化旅游新標桿。

作為“羊城新八景”之一的廣州塔，背靠廣州市人民政府國資委，在報告期內實現凈利潤6734.03萬元，同比增長23.99%，其中門票、游樂收入14539.38萬元，同比去年增幅13.80%；餐飲板塊收入4367.53萬元（主要來自其全資子公司廣州塔餐飲管理有限公司），同比去年增幅10.62%；商品銷售收入1013.13萬元，同比去年增幅34.49%。其中，門票、游樂板塊在收入實現增長的同時，成本同比下降了2.93%，成為最大的利潤貢獻點之一。

結合凈利潤增減比例情況，有15家企業(yè)凈利潤增幅超過50%。主要有知鴻股份以及從事傳統(tǒng)境內外旅游服務的三清國旅（837347.OC）、從事經濟型酒店運營的龍云旅游（835048.OC）、作為星級酒店媒體運營商提供廣告發(fā)布、商旅信息查詢等服務的國游網絡（834856.OC）、經營國家4A景區(qū)的九皇山（871007.OC）和經營國家5A景區(qū)黑山谷的并勁旅游（838784.OC）等。

在2017年2月28日以協(xié)議轉讓方式掛牌新三板的九皇山，主要經營為游客提供以羌文化為主的特色旅游服務，2017年上半年，九皇山凈利潤為1737.74萬元，較上年同期增長535.41%，主要得益于收入規(guī)模的快速增長以及對外營銷宣傳。報告期內，九皇山廣告宣傳費支出為404.50萬元，較去年同期增加了114.19%。

轉型做出境研學旅游服務的知鴻股份在報告期內實現營業(yè)收入2581.05萬元，同比增長112.08%；實現凈利潤270.65萬元，同比增長1479.59%。主要原因在于引入新的戰(zhàn)略投資者，進一步完善股東和公司治理結構，資產規(guī)模同比增加了78.16%。新的投資機構不僅為其帶來了資金支持，還將資源共享，從各方面支持知鴻股份的發(fā)展戰(zhàn)略。

3.高毛利PK營收和利潤

從毛利率層面分析，42家企業(yè)中毛利率超過30%以上的有24家，其中超過一半的企業(yè)是景區(qū)或酒店，剩下的一半以技術或營銷服務為主，其存在的共性特點（之一）是：重目的地資源或重技術或可輸出性強。比如實際控制人為天津市人民政府國資委、主要從事天津海河水域的旅客乘船觀光游覽服務的海河游船（870350.OC）毛利率為62.77%，高于同樣從事長江、珠江水域旅游的大美游輪（831408.OC）的23.02%和藍海豚（871599.OC）的50.71%。與藍海豚相比較而言，海河游船之所以在報告期內擁有較高毛利率，主要是由于其在主營業(yè)務收入穩(wěn)定增長的同時，成本費用得到了有效控制及在其他收益方面政府補助了98.60萬元所致。此外，海河游船在主營細分產品船票、游船冠名、銷售商品方面的單品毛利率要高于其他兩家，最終導致綜合毛利率較高。而大美游輪在營收增長的同時，其營業(yè)成本也出現小幅增長，同時政府補助等營業(yè)外收入減少，且大美游輪各類業(yè)務的毛利率直接差別較大，最終導致其綜合毛利率較低。

成立21年，主要從事集地面票務系統(tǒng)、SaaS云平臺、智能設備為一體的全套移動O2O技術與服務的泰久信息（833181.OC），在旅游業(yè)務板塊，針對已有大客戶的服務逐步從原有軟、硬件產品的覆蓋上升至流量運營層面，在深入挖掘客戶資源的同時獲取增量收入分成；另一方面，泰久信息通過全資子公司知更鳥旅游投資大力推廣代理商模式，利用代理商本地資源及關系優(yōu)勢切入本地旅游市場，與大客戶模式相匹配，迅速將旅游業(yè)務鋪向全國市場。5月27日，知更鳥旅投與浙江天臺山旅游集團達成戰(zhàn)略合作關系，主要為天臺山旅游集團旗下的國清、石梁兩大區(qū)6景點在內的多個景區(qū)提供景區(qū)管理服務。報告期內，泰久信息代理商模式發(fā)展迅猛，目前已簽約代理商超過50家，覆蓋全國25個省份的71個目的地，已接觸景區(qū)超過500家。據執(zhí)惠了解，未來，代理商模式將成為泰久信息旅游業(yè)務進行全國性拓展的利器。

毛利率增減比例情況呈現兩極分化的同時，毛利率同期之間以正負10%幅度變化為正常范圍，毛利率的變化主要是產品或對應的市場環(huán)境出現了變化。依托5A景區(qū)黑山谷，主營旅游客運、索道和觀光車業(yè)務的并勁旅游，實際控制人為重慶市萬盛經濟技術開發(fā)區(qū)管理委員會，2017年上半年毛利率為44.13%，與2016年同期的-12.19%相比，毛利率增加約56個百分點。主要原因在于2016年上半年黑山谷景區(qū)遭受暴雨引發(fā)山洪，2個月的閉園修復期對景區(qū)2016年上半年的營業(yè)收入和盈利能力產生了較大影響；而2017年上半年，政策形勢利好的同時，黑山谷景區(qū)的知名度、美譽度不斷提升，旅游人數較往年有大幅上升，景區(qū)實現營收939.56萬元，同比增長96.86%；凈利潤315.28萬元，同比增長280.37%。

同樣受天氣因素影響導致對應市場環(huán)境發(fā)生變化的還有承德的避暑山莊。報告期內，由于氣溫較高、旺季時間較去年提前，導致收入增長較大，而避暑山莊營業(yè)成本中的不變成本未發(fā)生變化，由此導致本期毛利率較上期增幅較大。

沐溫泉于2017年5月30日以良好的成長性（標準二）而成功入圍創(chuàng)新層。報告期內，天沐溫泉毛利率為38.09%，較去年同期下降的主要原因系天沐溫泉新增微信銷售/客房、溫泉門票包銷業(yè)務毛利率較低，2017年上半年該業(yè)務收入占總收入的22.42%，成本占總成本的33.86%。由于新增業(yè)務處于探索階段，毛利率會相對低于原有的業(yè)務咨詢及品牌輸出業(yè)務，從而使得天沐溫泉整體毛利率出現下降的情況。

結合可查詢企業(yè)的估值情況分析，重目的地資源或重技術以及服務輸出型的企業(yè)估值可能會較高。比如以會議及展覽服務為主的米奧會展（831822.OC）目前估值為27.95億元，其前身是1994年由上海市人民政府對外經濟貿易委員會直屬的東方國際集團和米奧蘭特國際集團共同投資成立的上海國際廣告展覽有限公司，擁有多年海外辦展經驗、完整辦展資源及獨立辦展能力。2017年上半年，米奧會展有土耳其、波蘭、墨西哥3個自辦展，其中墨西哥為2017新增自辦展。面對眾多外資展覽公司紛紛進入我國市場，米奧會展通過資本運作、兼并收購的手段迅速擴張，搶占國內會展企業(yè)的市場份額，進一步加劇了業(yè)內的市場競爭；同時，隨著未來出國自辦展審批政策的放開，國內企業(yè)赴境外辦展的競爭也將加劇。米奧會展以自有會展品牌（HOMELIFE全球系列展、MACHINEX全球系列展項目品牌）布局全球市場。2017年米奧會展已辦展的國家及未來3年計劃自辦展國家將達13個，辦展規(guī)模及團隊規(guī)模均迅速成長，成為極具競爭力的一流會展龍頭企業(yè)，以應對日益加劇的市場競爭。

主要運營管理國家5A景區(qū)喀納斯景區(qū)旅游客運業(yè)務的喀納斯（834246.OC）目前估值為13.50億元?？{斯已于2017年5月22日向新疆證監(jiān)局報送輔導登記材料，進入首次公開發(fā)行股票并上市的輔導階段。報告期內，新疆旅游形勢繼續(xù)向好，喀納斯營銷宣傳力度加大，線下營銷結合線上網絡宣傳全面覆蓋，喀納斯主景區(qū)與禾木景區(qū)接待游客人數的增長使得營業(yè)收入增加，毛利率同期增長43.51%，實現正毛利率0.61%。

當然，不排除目前新三板掛牌企業(yè)普遍存在被低估的現狀以及本期所發(fā)報告企業(yè)之間的差異性問題。

4.募集資金金額與次數

最后，從融資層面分析，本周期內的42家企業(yè)募集資金次數和金額少且小。報告期內，上述企業(yè)共發(fā)生9次定增，總金額約為17.88億元，其中單筆最大金額為華強方特計劃募集的14.62億元，該筆資金將用于項目建設投資，其中廈門文化科技產業(yè)園建設擬募集8億元；鄭州文化科技產業(yè)園之花園酒店建設擬募集1.5億元；品牌宣傳及推廣擬募集1.5億元；項目研發(fā)方面，VR/AR技術研發(fā)與應用和“熊出沒樂園”項目研究開發(fā)擬募集1.08億元；償還銀行貸款擬募集2.54億元，報告期內該募資尚處于認購階段。在7月31日華強方特發(fā)布的《認購公告》中顯示：本次股票發(fā)行對象共10名，其中7名為在冊股東，3名為新增股東，其中11.86億元是由在冊股東出資認購完成。除此之外，剩余的3.62億元是8家企業(yè)積累的募集金額。

*本文作者：執(zhí)惠分析師梁國慶（WeChat：liangzi2015），編輯：秋薇。