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寫在前面的話：上一堂課我們主要講了公司在掛牌前的準(zhǔn)備工作，以及新三板掛牌的作用及意義。本文是《新三板的秘密》下篇，我們將為大家講解掛牌后公司需要準(zhǔn)備的流程、公司VIE結(jié)構(gòu)的拆解以及如何選擇做市商、定向增發(fā)等。

本次課堂，你將收獲什么？

1. 新三板有哪些不足之處

2. 公司如何拆除VIE結(jié)構(gòu)

3. 做市融資該如何選擇做市商、定向增發(fā)

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經(jīng)過小明前期的認真考察，利弊分析，看到新三板市場規(guī)模不斷擴大，交易活躍度有所改善，融資功能也逐漸展現(xiàn)，小明深深認識到，新三板確實是創(chuàng)業(yè)企業(yè)的融資新途徑。

盡管如此，小明還是非常理智地分析了自己的情況。有如創(chuàng)新工場合伙人張鷹所言，不同的企業(yè)適合不同的資本市場，而各個資本市場也是有周期的，每個創(chuàng)業(yè)者要關(guān)注每個市場周期，也要關(guān)注自己的融資周期于外部資本市場周期的共振。

適合哪個市場

小明覺得雖然心中還是非常向往納斯達克，但是自己的業(yè)務(wù)模式并不容易被境外資本市場理解，這個概念在納斯達克也不夠有吸引力，所以回歸國內(nèi)市場還是有必要的。

市場周期是否合拍

明天公司現(xiàn)在正處于業(yè)務(wù)快速上升期，能給資本市場非常好的想象力；業(yè)務(wù)變現(xiàn)模式也已經(jīng)清晰，只待資金到位快速實現(xiàn)，這也符合國內(nèi)資本市場的口味；券商認為現(xiàn)在新三板的風(fēng)口已經(jīng)起來了，到明年上半年都會保持此態(tài)勢，自己的業(yè)務(wù)周期和新三板的發(fā)展周期非常吻合。

小明終于下定決心登陸新三板！

登陸新三板

天下武功唯快不破。決心下了，剩下的就是迅速、高效地行動了。小明做好計劃，就開始了有條不紊的工作。

掛牌流程

小明先理清了掛牌的基本流程，然后就準(zhǔn)備按部就班做起來：

小明還了解到，新三板現(xiàn)在實行的是備案制，監(jiān)管機構(gòu)將審核和審查的一些機制放在券商階段，所以找個靠譜的券商，并通過券商內(nèi)核非常重要。通過券商內(nèi)核的公司，通過備案掛牌新三板一般是沒什么風(fēng)險的。

拆除VIE結(jié)構(gòu)

因為明天公司是VIE結(jié)構(gòu)，所以在和中介機構(gòu)論證方案的時候，特別論證了VIE的拆除方案，而VIE結(jié)構(gòu)的拆除是需要在公司改制成股份有限公司之前做完的?！疽韵聟⒖蓟蛞灾行沤ㄍ?、國浩律師事務(wù)所的介紹】

步驟一 確定掛牌主體

原則:

• 實際資產(chǎn)、業(yè)務(wù)運營及牌照、財務(wù)狀況及人員狀況

• 有關(guān)主體的歷史合規(guī)、瑕疵及潛在風(fēng)險障礙

• 重組所需資金、稅務(wù)成本、企業(yè)間內(nèi)部資金往來

• 各主體的資產(chǎn)業(yè)務(wù)體量、重組選擇對于主營業(yè)務(wù)、業(yè)績連續(xù)性的影響

總之，就是要選擇拿著牌照的公司、業(yè)務(wù)、資產(chǎn)集中的、較為合規(guī)的、交易操作的主體作為掛牌主體啦。明天公司因為由內(nèi)資公司持有ICP牌照，主要業(yè)務(wù)、資產(chǎn)、人員目前還都在內(nèi)資公司，所以選擇內(nèi)資公司作為掛牌主體。

步驟二 A輪投資人退出或轉(zhuǎn)為掛牌主體的股東

因為明天公司的業(yè)務(wù)正巧是外商投資產(chǎn)業(yè)政策中的限制性行業(yè)，外資持股比例不得超過50%，所以明天公司需要選擇是申請變成外商投資電信企業(yè)，還是請A輪投資人退出。不過幸運的是，A輪投資人雖然身為境外美元基金，但是還管理有一支人民幣基金，大家商量了一個好的價格，就由人民幣基金接盤啦。如果不幸A輪投資人沒有人民幣基金，那么小明就得再找一家基金接盤了。

此外，如創(chuàng)新工場第38期Newsletter介紹，有些產(chǎn)業(yè)政策限制已經(jīng)對身處上海自貿(mào)區(qū)的企業(yè)開放了，大家可以查一查，自己的業(yè)務(wù)是不是在這個范圍里，如果在，就可以大大方方的把公司變成中外合資企業(yè)就好。不用請之前的投資人退出，可是讓人大松一口氣，否則這么好的企業(yè)要上市，A輪投資人按什么估值退出可真是個難題呢。

步驟三 員工期權(quán)落地

為了激勵員工，原來明天公司在境外設(shè)置了員工期權(quán)激勵計劃，現(xiàn)在回歸了，境外的期權(quán)激勵計劃就得廢止了。小明決定設(shè)立一個有限合伙企業(yè)，自己作普通合伙人，請員工做有限合伙人。

較之于請員工直接在掛牌主體持股，既能保證員工利益，也能避免員工離職，造成掛牌主體股權(quán)結(jié)構(gòu)的直接變更，減少了管理成本，同時ESOP的投票權(quán)還能集中在小明身上，可以確保創(chuàng)始人的控制力。

較之于設(shè)立公司制的員工持股企業(yè)，設(shè)立成合伙企業(yè)，還可以避免雙重征稅引起的額外稅負，未來有員工想轉(zhuǎn)讓部分股份的時候，收益分配也更加靈活。

步驟四 資產(chǎn)清理、掛牌主體股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整

小明和中介機構(gòu)一起清理了在各個主體項下的業(yè)務(wù)、資產(chǎn)、人員等等，把它們都注入到掛牌主體的名下。注入的方式，可以是資產(chǎn)、業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)讓，人員遷移，也可以是將主體變成掛牌主體的子公司。

然后，大家又通過增資、轉(zhuǎn)股等方式，把內(nèi)資公司注冊資本提升到500萬元以上，股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整成真實、準(zhǔn)確的。

為了理得更明白，小明還畫了張圖：

步驟五 其他主體處置

做完上面的事情，那些海外的持股公司、融資主體、外商獨資企業(yè)什么的，就得注銷或者轉(zhuǎn)讓給沒有關(guān)聯(lián)關(guān)系的第三方，并且還得完成各項審批手續(xù)、37號文【即《國家外匯管理局關(guān)于境內(nèi)居民通過特殊目的公司境外投融資及返程投資外匯管理有關(guān)問題的通知》（匯發(fā)[2014]37號）】的注銷登記等等。這可是曠日持久的一項工作啊，小明可犯了愁。不過好在新三板審核更靈活，小明只要承諾會處理干凈，并盡快處理就好，不會因為這項工作沒有完成而影響明天公司的掛牌時間。

花了好大的功夫，可算是完成了VIE結(jié)構(gòu)的拆除，現(xiàn)在明天公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)變成了上面這樣。

做市融資

終于完成掛牌了，但小明深深知道，明天公司的新三板之路才剛剛開始。

尋找做市商

在新三板，目前股權(quán)交易的方式為協(xié)議交易和做市交易兩種，大量的掛牌企業(yè)是沉寂的、沒有交易的，只有不足2成的企業(yè)有做市交易【根據(jù)華融證券的介紹，目前做市轉(zhuǎn)讓的股票僅占12.86%，大約60%的股票沒有交易】。

因此，能夠找到靠譜的做市商，幫助企業(yè)做市，才能幫助企業(yè)實現(xiàn)上面的目標(biāo)【引自華融證券的介紹】：

做市商是通過報價體現(xiàn)對公司的理解，有了合適的報價，可以幫助企業(yè)獲得市場認可。“有價無市”，企業(yè)標(biāo)價過高，沒人買，交易量不活躍；或者“有市無價”，市值沒有提升空間。合理的估值才能夠幫企業(yè)充分利用資源。企業(yè)需要知道怎么改進自己的東西，并與資本市場有好的聯(lián)動，知道資本市場怎樣看待自己的價值，愿意和資本市場形成互動?！疽耘d業(yè)證券的介紹】

小明很明智地在開展掛牌工作的時候，就找好了有雄厚資本實力、強大資產(chǎn)管理能力和靈活做市制度的做市商幫忙做市，并商量好了市值管理策略。

做市商幫助企業(yè)做市，是需要用真金白銀來購買掛牌企業(yè)的股票，成為企業(yè)的股東的。做市商入資的時間一般在公司改制成股份有限公司之后或企業(yè)掛牌之時或之后。

做市商為明天公司確定的融資方案是，在掛牌的同時取得公司共計5%左右的股份，并考慮在掛牌同時完成一輪增資，向新三板的投資者定向增發(fā)，釋放5-10%的股權(quán)。做市交易開啟后，做市商將按照公司的收入情況，擬定公司估值，通過做市交易逐步確定價格，提升后續(xù)融資溢價空間，視情況進行新一輪增發(fā)，進一步投入研發(fā)和市場開拓【根據(jù)興業(yè)證券的介紹和案例改編，各個公司情況不同，請勿輕易效仿哦】。

定向增發(fā)

對于小明而言，登陸新三板最重要的就是能更容易地融資，為企業(yè)拓展業(yè)務(wù)獲得有效的資金支持。

經(jīng)過漫長的鋪墊，小明終于一輪一輪的開始按需融資了。在這期間，小明也切實感受到了新三板融資制度的靈活。

為了幫助明天公司更好地融資和市值管理，券商也幫忙做了很多工作，包括：

• 組織多家券商、研究所、知名買方研究員至明天公司進行現(xiàn)場研究調(diào)研；協(xié)調(diào)自身及其他券商研究所發(fā)布研究報告，進行專業(yè)的研究推廣，提高明天公司的品牌影響力和關(guān)注度；

• 在每次定向增發(fā)和做市的重要時點，都撰寫文章在主流媒體上進行宣傳、并利用微信等新媒體平臺宣傳；

• 舉辦企業(yè)推介會，并為明天公司進行了多次專場路演推介；

• 在明天公司進行股權(quán)激勵的試點，做市商也進行了市值管理，引導(dǎo)合理的價格走向。

小明的新三板之路越走越順利了，但小明很高興能借力于資本市場，做大自己的事業(yè)，但也時刻提醒著自己小心謹慎，不能因資本市場上的起起落落，浮躁了人心，忘記了創(chuàng)業(yè)時的那顆初心。