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登錄4月26日、27日,上海機(jī)場連續(xù)兩日分別大跌5.52%、6.85%,現(xiàn)價49.6元/股,市值跌破千億元。僅近3個月時間,該股股價跌去近四成。
復(fù)盤公司近期際遇,“成也流量,敗也流量”。在疫情這一特殊因素影響下,客流量流失、進(jìn)而免稅收入大打折扣的上海機(jī)場估值邏輯已然遭到破壞。并且,疫情中其他免稅渠道崛起分食免稅紅利,公司此前享受的高毛利或一去不復(fù)返。
近兩日公司股價之所以大跌,催化劑是公司董事長日前在業(yè)績說明會上稱,浦東機(jī)場此前免稅紅利難以為繼。
實(shí)際上,上海機(jī)場早在一個月前公布的2020年報中就表述過該觀點(diǎn)。更早之前,1月29日晚間,上海機(jī)場突告重修免稅協(xié)議,大幅讓利予中國中免,無意外地,上海機(jī)場迅即遭遇業(yè)績、估值雙殺。曾經(jīng)業(yè)績遠(yuǎn)甩A股同行的上海機(jī)場出現(xiàn)歷史上首次年報虧損,公司股價連續(xù)跌停。
因此,上海機(jī)場的估值邏輯遭到嚴(yán)重動搖并不是才發(fā)生的,甚至是自免稅協(xié)議重修以來就是“明牌”狀態(tài)。上海機(jī)場主業(yè)分為兩大部分:航空業(yè)務(wù)、非航空業(yè)務(wù)。2017年,公司非航空業(yè)務(wù)收入首次超越航空業(yè)務(wù)收入。免稅業(yè)務(wù)即非航收入的主要來源,且毛利率較高。2019年,中國中免旗下日上上海就向上海機(jī)場支付超過52億元的租金,占據(jù)公司同期營收的近五成。而自2017年以來,在免稅業(yè)務(wù)高增長的帶動下,上海機(jī)場股價也開啟了高增長,一年半時間股價漲逾2倍,市值最高超過1600億元。
“公募一哥”易方達(dá)基金經(jīng)理張坤曾重倉上海機(jī)場,此前他認(rèn)為,上海機(jī)場本質(zhì)上是一個微信,把所有的基礎(chǔ)設(shè)施、跑道建好之后,就是一個基礎(chǔ)平臺,這個平臺上的所有流量都可以變現(xiàn),變現(xiàn)的形式可以是商業(yè),也可以是廣告。
這一邏輯沒有考慮到疫情的不可抗力因素。始料未及的疫情,令國際客流占比較重的上海機(jī)場損失慘重。上海機(jī)場與中國中免重修免稅協(xié)議是“現(xiàn)實(shí)的選擇”,為了維護(hù)渠道優(yōu)勢作出的妥協(xié),實(shí)際上就是“你給我多少客,我給你多少錢”的邏輯,核心還是流量。
包括上海機(jī)場最近被討論較多的遭遇其他免稅渠道沖擊的問題,實(shí)質(zhì)也是供給端遭遇“分流量”的問題。航空運(yùn)輸業(yè)受政策影響較大,未來,分流可能來自市內(nèi)免稅店,可能來自線上免稅渠道,也可能遭遇其他新建的國際機(jī)場的分流。
其中,市內(nèi)免稅業(yè)務(wù)發(fā)展成為免稅行業(yè)最新發(fā)展趨勢,包括上海在內(nèi)的多地都在鼓勵發(fā)展市內(nèi)免稅店。在各大免稅業(yè)務(wù)銷售渠道中,市內(nèi)免稅店是位于機(jī)場免稅店之后的排名第二的渠道類型。而未來市內(nèi)免稅店對機(jī)場免稅店的沖擊尚難判斷,要取決于政策對不同渠道的傾斜程度,消費(fèi)者的購買習(xí)慣等多種因素,還需要時間驗(yàn)證。
不過,即便在估值嚴(yán)重發(fā)生動搖的情況下,近段時間市場仍對該股持有較多分歧。若回歸機(jī)場公司的本源——航空業(yè)務(wù),上海機(jī)場(浦東機(jī)場)是內(nèi)地機(jī)場中國際客流量最大的機(jī)場,地處經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的長三角城市群,戰(zhàn)略定位國際航空樞紐。一旦走出疫情陰霾,客流量自然不用愁,僅從航空主業(yè)估值出發(fā)的上海機(jī)場依舊是領(lǐng)頭羊,這或許是部分投資者仍看好該公司的邏輯。
此外,“免稅紅利難以為繼”并不代表免稅業(yè)務(wù)未來占公司業(yè)務(wù)收入必然降低,上海機(jī)場希望通過讓步中國中免做大銷售額,即依靠規(guī)模優(yōu)勢繼續(xù)鞏固和發(fā)展非航業(yè)務(wù)。當(dāng)然,與“坐地收租”的高毛利“躺賺”模式已不可同日而語。
總的來說,對上海機(jī)場來說,最重要的還是客流量的恢復(fù),這也是公司是否能成功逆境反轉(zhuǎn)的關(guān)鍵因素,從長期看需求恢復(fù)是時間問題。目前,全球范圍的防疫形勢仍然嚴(yán)峻,國際航線真正復(fù)蘇尚需時日。另外,疫情下,其他免稅渠道崛起分食免稅紅利,公司過去因免稅紅利帶來的高毛利時光恐難復(fù)制。
*本文來源:證券時報網(wǎng),作者:李曼寧,原標(biāo)題:《免稅光環(huán)不再 上海機(jī)場或終結(jié)“躺贏”》。
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