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一、中國(guó)旅游企業(yè)海外上市背景與歷史沿革

2014年9月19日阿里巴巴在紐約證券交易所掛牌上市融資250億美元，再次把中國(guó)企業(yè)海外上市放在了聚光燈下。實(shí)際上，中國(guó)企業(yè)海外上市可追溯到上世紀(jì)80年代，粵海和越秀集團(tuán)在香港上市成功拉開了中國(guó)企業(yè)海外上市的序幕。1992年，華晨汽車在紐約上市，開啟中國(guó)企業(yè)在海外紅籌上市之先河。

1997年亞洲金融危機(jī)之前，中國(guó)海外上市的公司市值大多在2億美元以下，規(guī)模較小。1997年紅籌股泡沫破裂給中國(guó)企業(yè)海外上市敲響了警鐘，此后海外上市的企業(yè)多是規(guī)模大、具有戰(zhàn)略意義、抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)的大型國(guó)有企業(yè)，如中國(guó)石油、中國(guó)石化、中國(guó)移動(dòng)、中國(guó)聯(lián)通等。

1999年香港推出的創(chuàng)業(yè)板和全球興起的網(wǎng)絡(luò)科技旋風(fēng)激起了高科技民營(yíng)企業(yè)的海外上市熱潮，中華網(wǎng)和三大門戶網(wǎng)站紛紛上市。2001年之后，中國(guó)資本市場(chǎng)處于低迷時(shí)期，許多優(yōu)質(zhì)企業(yè)選擇海外上市作為直接融資的途徑，2002年海外上市企業(yè)創(chuàng)紀(jì)錄的達(dá)到15家。

隨著中國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，許多中小型民營(yíng)企業(yè)的眼界日益開闊，越來(lái)越多的企業(yè)開始嘗試海外上市，所涉及的行業(yè)也更加多元化，上市的地點(diǎn)從香港擴(kuò)展到美國(guó)、倫敦、東京、新加坡、德國(guó)、韓國(guó)等地。2003年12月9日，攜程網(wǎng)在美林證券協(xié)助下于納斯達(dá)克(NASDAQ)成功上市交易，發(fā)行420萬(wàn)股美國(guó)存托憑證股票，憑借“互聯(lián)網(wǎng)”+“旅游業(yè)”無(wú)縫整合的概念，成為第一家在海外成功上市的綜合性旅游服務(wù)公司，并在上市當(dāng)天創(chuàng)納斯達(dá)克股市3年來(lái)開盤當(dāng)日漲幅最高紀(jì)錄。

與以往三大門戶網(wǎng)站海外上市不同的是，攜程上市不僅抓住了互聯(lián)網(wǎng)復(fù)蘇的歷史機(jī)遇，而且體現(xiàn)了企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的專業(yè)性。攜程的海外上市不僅掀起中國(guó)網(wǎng)絡(luò)公司第二波上市熱浪，更開創(chuàng)了旅游企業(yè)海外上市的先河。

緊接著2004年在線旅游企業(yè)藝龍又赴美上市，2006年如家酒店集團(tuán)成為中國(guó)酒店業(yè)海外上市第一股，2007年游易旅行網(wǎng)在倫敦證券交易所上市，隨后7天酒店、漢庭酒店(現(xiàn)更名為華住酒店)、去哪兒網(wǎng)、途牛網(wǎng)紛紛實(shí)現(xiàn)海外上市。

二、中國(guó)海外上市旅游企業(yè)發(fā)展概況

文章選取在美國(guó)上市的7家企業(yè)為研究對(duì)象[1]，其中有4家公司是在線旅游服務(wù)提供商，其余3家為連鎖酒店行業(yè)。在美國(guó)上市的7家企業(yè)均為民營(yíng)企業(yè)，且都是在風(fēng)險(xiǎn)投資或私募基金(VC/PE)的支持下實(shí)現(xiàn)海外上市。旅游企業(yè)上市之后都在所屬行業(yè)領(lǐng)域得到進(jìn)一步發(fā)展，在競(jìng)爭(zhēng)激烈的酒店旅游業(yè)中占有一席之地。

(一)在線旅游企業(yè)一枝獨(dú)秀

截至2014年10月23日，攜程、去哪兒網(wǎng)、藝龍、途牛的市值分別為76.94億美元、32.03億美元、7.04億美元、8.61億美元。從四家中國(guó)在線旅游企業(yè)2014年第二季度財(cái)務(wù)報(bào)告來(lái)看，攜程龍頭老大的地位仍然不可撼動(dòng)，其營(yíng)業(yè)收入超過(guò)其他三家之和：第二季度攜程營(yíng)業(yè)收入為2.78億美元，同比增長(zhǎng)38%;去哪兒網(wǎng)營(yíng)業(yè)收入為6450萬(wàn)美元，同比增長(zhǎng)127.3%;藝龍營(yíng)業(yè)收入為4998萬(wàn)美元，同比增長(zhǎng)24%;途牛營(yíng)業(yè)收入為1.155億美元，同比增長(zhǎng)84.9%。

近年來(lái)，攜程在資本市場(chǎng)上一直積極運(yùn)作。一方面積極融資，2013年8月份通過(guò)發(fā)行高級(jí)債券融資8億美元，繼2013年8月份融資后，2014年8月份獲得境外旅游巨頭的注資和增持，即獲得美國(guó)最大在線旅游商Priceline5億美元的融資后，2014年9月份和10月份共計(jì)在公開市場(chǎng)買入攜程500多萬(wàn)股ADS。

另一方面，攜程積極投資、收購(gòu)旅游鏈上的相關(guān)企業(yè)，2013年底與風(fēng)投DCM聯(lián)合向“易到用車”投資6000萬(wàn)美元，隨后斥資1億美元領(lǐng)投一嗨租車，2014年分別以1500萬(wàn)美元和2億美元入股途牛網(wǎng)和同程網(wǎng)，此外攜程還分別持有如家、華住、7天經(jīng)濟(jì)連鎖酒店大量股份。目前，攜程的投資領(lǐng)域基本覆蓋了旅游業(yè)的上下游產(chǎn)業(yè)鏈。

(二)經(jīng)濟(jì)型連鎖酒店三足鼎立

雖然經(jīng)濟(jì)型連鎖酒店行業(yè)中還有格林豪泰、布丁、萬(wàn)好萬(wàn)家酒店等連鎖型經(jīng)濟(jì)酒店參與競(jìng)爭(zhēng)，錦江之星在經(jīng)濟(jì)型酒店中也重要地位，但整個(gè)行業(yè)四分天下、上市酒店三足鼎立的格局已經(jīng)形成。如家、7天、華住三大巨頭相繼完成全國(guó)千店布局，逐步進(jìn)軍中高端市場(chǎng)并逐步開發(fā)其他細(xì)分業(yè)態(tài)市場(chǎng)，三家上市酒店的市場(chǎng)占有率已經(jīng)過(guò)半。

自2011年如家收購(gòu)莫泰后，目前擁有酒店數(shù)量超過(guò)2100家，覆蓋287個(gè)城市，從酒店客房數(shù)量、酒店數(shù)目上成為中國(guó)酒店業(yè)最大的酒店集團(tuán);7天連鎖酒店則在擁有會(huì)員數(shù)量和地域覆蓋范圍上更勝一籌，目前擁有7000萬(wàn)會(huì)員，是中國(guó)經(jīng)濟(jì)型酒店最大的會(huì)員體系，酒店覆蓋300個(gè)城市;華住酒店在住宿體驗(yàn)和細(xì)分市場(chǎng)的開發(fā)更具有優(yōu)勢(shì)，旗下有商旅品牌——禧玥酒店、全季酒店、星程酒店、漢庭酒店、海友酒店、怡萊酒店以及度假品牌——漫心度假酒店。2013年如家、7天、華住營(yíng)業(yè)收入分別為63.53億元、6.41億元[2]、44.2億元，同比增長(zhǎng)分別為10.1%、17.5%、29.3%。

(三)中國(guó)海外上市旅游企業(yè)特征明顯

總體來(lái)看，海外上市旅游企業(yè)具有如下特征。

其一，數(shù)量少、性質(zhì)單一、經(jīng)營(yíng)范圍窄。相比制造業(yè)以及其他服務(wù)業(yè)，旅游業(yè)海外上市的企業(yè)數(shù)量相對(duì)較少，而且企業(yè)均是民營(yíng)企業(yè)，經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)范圍主要是在線旅游服務(wù)和連鎖酒店這種競(jìng)爭(zhēng)性和市場(chǎng)化程度較高的行業(yè)，經(jīng)營(yíng)景區(qū)資源和旅行社的企業(yè)多在國(guó)內(nèi)完成上市。

其二，風(fēng)險(xiǎn)投資和私募基金(VC和PE)成為海外上市的重要推手。無(wú)一例外所有海外上市的旅游企業(yè)都有風(fēng)險(xiǎn)投資或私募基金背景。以華住酒店集團(tuán)為例，2007年7月完成了首輪8500萬(wàn)美元的首輪融資，鼎暉創(chuàng)投、IDG-Accel中國(guó)成長(zhǎng)基金、成為基金、北極光創(chuàng)投和保銀資本獲得首輪融資權(quán)，2008年7月完成了第二輪5500萬(wàn)美元的融資，融資金額主要用于門店擴(kuò)張和收購(gòu)?fù)顿Y同行業(yè)和產(chǎn)業(yè)鏈上的其他企業(yè)，和華住酒店集團(tuán)類似，其他企業(yè)也選擇融資-擴(kuò)張(技術(shù)升級(jí))-再融資的資本運(yùn)作模式。

其三，融資需求成為海外上市的內(nèi)在動(dòng)因，總體來(lái)看，海外上市的旅游企業(yè)都選擇了直接上市，融資規(guī)模從6000萬(wàn)美元到1億6000多萬(wàn)美元不等，而且只有7天連鎖在紐約證券交易所上市，其余均在納斯達(dá)克交易所上市，由于所處的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，融資上市，保證充裕的現(xiàn)金流成為企業(yè)發(fā)展的重要保障。

三、中國(guó)旅游企業(yè)海外上市動(dòng)因分析

(一)融資需求和資金供給矛盾下的現(xiàn)實(shí)選擇

旅游企業(yè)作為一個(gè)獨(dú)立的經(jīng)濟(jì)體，選擇海外上市，是出于自身利益最大化的理性選擇，也是當(dāng)前國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)資金供給不足的現(xiàn)實(shí)反映。

1、民營(yíng)企業(yè)夾縫中生存的訴求

當(dāng)旅游企業(yè)發(fā)展到一定規(guī)模之后，內(nèi)部或自有資金不能滿足擴(kuò)張或進(jìn)一步發(fā)展的需求，融資途徑無(wú)非股權(quán)融資和債券融資兩種，在中國(guó)資本市場(chǎng)首次公開募股(IPO)的門檻對(duì)于一般的民營(yíng)企業(yè)一般不容易達(dá)到，在債券市場(chǎng)，國(guó)債和大型國(guó)有企業(yè)是企業(yè)債的發(fā)行主體，而可上市交易的公司債不止數(shù)量少且發(fā)行主體也嚴(yán)格受限，對(duì)于民營(yíng)企業(yè)來(lái)說(shuō)銀行貸款成為民營(yíng)企業(yè)融資的主要渠道，但是銀行往往更傾向于貸款給國(guó)有背景企業(yè)，民營(yíng)企業(yè)一般需要有固定資產(chǎn)、土地等抵押，對(duì)于旅游企業(yè)尤其是新興的在線旅游企業(yè)融資難度可想而知，所以海外上市融資成為選擇之一。

2、旅游業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中發(fā)展的需要

旅游相關(guān)的行業(yè)是市場(chǎng)自由化程度較高的行業(yè)，是競(jìng)爭(zhēng)較為激烈的行業(yè)，資金的短缺是影響旅游企業(yè)發(fā)展與擴(kuò)張的瓶頸，是限制企業(yè)技術(shù)轉(zhuǎn)型升級(jí)的掣肘。隨著中國(guó)旅游業(yè)的蓬勃發(fā)展，旅游市場(chǎng)規(guī)模的穩(wěn)步增加，在線旅游市場(chǎng)方興未艾、酒店住宿業(yè)面臨洗牌，資金的需求成為旅游企業(yè)海外上市的重要內(nèi)在動(dòng)因。

3、中國(guó)資本市場(chǎng)持續(xù)融資能力不足

中國(guó)資本市場(chǎng)相比國(guó)際資本市場(chǎng)仍然不夠成熟，一方面是行政色彩濃厚的資本市場(chǎng)降低融資效率，中國(guó)的證券市場(chǎng)誕生短短24年，就已經(jīng)經(jīng)歷了8次IPO暫停，累計(jì)暫停時(shí)間達(dá)到4年半之久，暫停的原因大都是因?yàn)槭袌?chǎng)的低迷二級(jí)市場(chǎng)持續(xù)低迷，政策性的救市暫停IPO嚴(yán)重影響資本市場(chǎng)的基本職能——融資功能。

另一方面，當(dāng)企業(yè)需要再融資、制定股權(quán)激勵(lì)政策時(shí)，面臨的審批程序和IPO一樣煩冗，可持續(xù)融資能力欠缺，不能適時(shí)滿足旅游企業(yè)發(fā)展的資金需求。所以，對(duì)于急需發(fā)展資金進(jìn)行技術(shù)升級(jí)的在線旅游提供商以及需要資金擴(kuò)張門店占領(lǐng)市場(chǎng)的連鎖酒店來(lái)說(shuō)，國(guó)際資本市場(chǎng)的資金充裕成為吸引旅游企業(yè)海外上市的外在誘因，也成為當(dāng)時(shí)企業(yè)的最優(yōu)選擇。

(二)旅游企業(yè)和海外投資者的雙贏選擇

旅游企業(yè)傾向于海外資本市場(chǎng)可能出于如下幾方面的原因：一是通過(guò)引入海外戰(zhàn)略投資者，提高企業(yè)的制度創(chuàng)新能力，如管理體制、經(jīng)營(yíng)理念、業(yè)務(wù)流程、會(huì)計(jì)制度等方面，全面提升公司治理風(fēng)險(xiǎn)管理能力，為以后的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展奠定基礎(chǔ)。

二是通過(guò)海外上市提高產(chǎn)品的附加值和企業(yè)在市場(chǎng)上的聲譽(yù)，這種聲譽(yù)的資本化，一方面增加了無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值，另一方面增加顧客對(duì)品牌和產(chǎn)品的認(rèn)知度和認(rèn)可度，刺激產(chǎn)品的需求。三是親睞海外證交所提供的交易平臺(tái)和交易環(huán)境，在法制更健全、公司治理要求更完善的監(jiān)管制度下，推動(dòng)公司規(guī)范和健全公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，從而提高海外上市公司的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和估值。

從海外投資者的角度來(lái)看，改革開放的成果，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的飛速發(fā)展吸引了海外投資者的目光，有部分投資者選擇直接到中國(guó)大陸來(lái)淘金、投資，也有部分投資者選擇通過(guò)境外市場(chǎng)投資國(guó)內(nèi)企業(yè)，分享中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的成果。

首先，在中國(guó)加入WTO之初，海外投資者就預(yù)期到人民幣升值，所以可以通過(guò)投資境外中國(guó)企業(yè)來(lái)享受人民幣升值所帶來(lái)的利益;其次，國(guó)外資本市場(chǎng)較為成熟，例如美國(guó)納斯達(dá)克市場(chǎng)已經(jīng)積累了相當(dāng)數(shù)量對(duì)新興經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)較為了解的理性投資者，能夠合理投資，不會(huì)造成股價(jià)短期內(nèi)的巨幅波動(dòng)從而影響公司的正常經(jīng)營(yíng)。

再次，各旅游企業(yè)上市之前都有風(fēng)險(xiǎn)投資和私募基金的背景，風(fēng)險(xiǎn)投資挖掘早期項(xiàng)目，私募基金介入成熟項(xiàng)目，搭建企業(yè)架構(gòu)，投資入股，在經(jīng)過(guò)多輪風(fēng)險(xiǎn)投資/私募基金融資之后，企業(yè)逐步成熟，資本的本質(zhì)都是逐利的，風(fēng)險(xiǎn)投資/私募基金會(huì)考慮如何退出獲利，退出的三種途徑——破產(chǎn)、出售、上市，顯然上市收益最高;最后，相比國(guó)內(nèi)投資者來(lái)說(shuō)，海外投資者理念和認(rèn)識(shí)更前沿，更好地了解行業(yè)發(fā)展前景，有利于企業(yè)的長(zhǎng)期戰(zhàn)略投資，從而實(shí)現(xiàn)投資者自身增值。

(三)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)制度

中國(guó)所采用的核準(zhǔn)制衍生出的高市盈率、高募集資金的資本市場(chǎng)，以及一、二級(jí)市場(chǎng)巨大的價(jià)差所帶來(lái)的爆炒空間屢屢遭遇詬病……除此之外，對(duì)于計(jì)劃上市的企業(yè)來(lái)說(shuō)更看重的是上市的效率、成本以及將來(lái)再融資的難易，國(guó)內(nèi)的資本市場(chǎng)的準(zhǔn)入制度讓許多企業(yè)望而卻步。

1、海外上市相對(duì)程序簡(jiǎn)單，時(shí)間短

國(guó)內(nèi)核準(zhǔn)制手續(xù)繁雜，上市周期長(zhǎng)。在2004年之前，企業(yè)要在國(guó)內(nèi)主板上市，需要改制輔導(dǎo)1年，緊接著需要證監(jiān)會(huì)發(fā)行審核委員會(huì)審查通過(guò)，到最后上市完成，一般需要兩三年的時(shí)間，而且中間存在許多不確定因素。隨后雖然發(fā)行制度進(jìn)行一些改革推進(jìn)，發(fā)行制度開始推行“保薦制”以滿足符合條件上市企業(yè)的需求，在“保薦制”和“通道制”并行的情況下，資本市場(chǎng)允許企業(yè)發(fā)行上市的數(shù)量仍然有“名額”限制，上市總量仍然受到一定控制。

相比而言，國(guó)外采用注冊(cè)制居多，以美國(guó)為例，企業(yè)作為發(fā)行人，向美國(guó)證監(jiān)會(huì)提交注冊(cè)文件，美國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)注冊(cè)文件進(jìn)行審核，在審核過(guò)程中要求企業(yè)對(duì)存在的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行充分的披露，注冊(cè)審核通過(guò)后就可以推向市場(chǎng)認(rèn)購(gòu)。海外上市的程序簡(jiǎn)單透明，準(zhǔn)備時(shí)間較短，往往貫徹寬進(jìn)嚴(yán)管的政策，符合上市條件的企業(yè)一般在一年內(nèi)就能實(shí)現(xiàn)上市，所以總體來(lái)看，當(dāng)時(shí)部分旅游企業(yè)選擇海外上市也在情理之中。

2、海外上市沒有盈利指標(biāo)的硬性要求

國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)一般對(duì)財(cái)務(wù)指標(biāo)要求嚴(yán)格，即使相對(duì)寬松的創(chuàng)業(yè)板也要求企業(yè)營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)持續(xù)增長(zhǎng)，然而對(duì)于以消費(fèi)者需求為導(dǎo)向的旅游業(yè)，其一般的發(fā)展模式是爭(zhēng)取用戶、占領(lǐng)市場(chǎng)，再謀求盈利，對(duì)于涉及互聯(lián)網(wǎng)的旅游企業(yè)更是如此，前期的渠道鋪設(shè)和市場(chǎng)占領(lǐng)對(duì)以后的發(fā)展起到至關(guān)重要的作用。

處于發(fā)展關(guān)鍵期的國(guó)內(nèi)旅游企業(yè)往往是資金的饑渴者，上市就是為了融資獲取發(fā)展資金，所以很難達(dá)到國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)的盈利指標(biāo)硬性要求。相反，在美國(guó)上市的中國(guó)虧損企業(yè)也不是個(gè)例，如最早期上市的新浪、搜狐、網(wǎng)易三大門戶網(wǎng)站，還有近年上市的新浪微博和京東商城均為虧損上市，所以對(duì)于無(wú)緣國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的企業(yè)只能另辟蹊徑。

3、海外資本市場(chǎng)更青睞新興產(chǎn)業(yè)

過(guò)去的一些年是中國(guó)經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展的年代，更多的是倚重重工業(yè)化的迅速發(fā)展，所以經(jīng)濟(jì)的發(fā)展以及資本市場(chǎng)的興起不免烙下“工業(yè)化”的印記，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)更鼓勵(lì)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)藍(lán)籌股上市，秉承“重制造業(yè)、輕服務(wù)業(yè)，重歷史業(yè)績(jī)、輕未來(lái)潛力”的發(fā)展思路，相比而言，美國(guó)資本市場(chǎng)則更加青睞于新興產(chǎn)業(yè)，更加注重產(chǎn)業(yè)的發(fā)展?jié)摿臀磥?lái)的盈利能力，新興產(chǎn)業(yè)中的創(chuàng)業(yè)企業(yè)沒有因?yàn)樽陨砀唢L(fēng)險(xiǎn)而失去了資本市場(chǎng)的支持，反而在融資后獲得蓬勃發(fā)展并反哺經(jīng)濟(jì)。

然而，尤其對(duì)于中國(guó)旅游企業(yè)來(lái)說(shuō)，在工業(yè)化發(fā)展經(jīng)濟(jì)背景下，很難得到資本市場(chǎng)的認(rèn)可，再加上國(guó)內(nèi)A股上市對(duì)企業(yè)盈利能力有明確要求，規(guī)定門票收益不能納入上市公司業(yè)績(jī)，所以旅游企業(yè)在國(guó)內(nèi)上市顯得尤為艱難。

4、海外資本市場(chǎng)上市和再融資成本低

企業(yè)上市發(fā)行的成本包括直接支付的可見成本和間接的隱性成本，在大陸發(fā)行上市存在較多隱性成本，如上市過(guò)程的不確定性、上市周期長(zhǎng)以及上市后的潛在成本高等問(wèn)題，導(dǎo)致了企業(yè)在大陸上市的實(shí)際成本要顯著高于名義成本，所以選擇到海外上市，規(guī)避不發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)的隱性成本不失為明智之舉。

對(duì)于旅游企業(yè)來(lái)說(shuō)，通過(guò)再融資來(lái)推進(jìn)公司戰(zhàn)略也是公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展中較為看重的一方面。就實(shí)現(xiàn)核準(zhǔn)制的國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)而言，上市企業(yè)再融資方案需要獲得證監(jiān)會(huì)發(fā)審委對(duì)再融資申請(qǐng)審批通過(guò)后方可實(shí)施，由于國(guó)內(nèi)投資者對(duì)再融資的認(rèn)同度較低，在資本市場(chǎng)形成再融資即“再圈錢”的氛圍，給監(jiān)管層帶來(lái)了較大的社會(huì)輿論壓力，導(dǎo)致在批準(zhǔn)過(guò)程中有較大的不確定性。相反，海外資本市場(chǎng)再融資則相對(duì)靈活，通過(guò)增發(fā)和配股方式的融資更容易實(shí)施，而且再融資額度都比較可觀。

四、中國(guó)旅游企業(yè)海外上市展望

(一)海外上市再吹政策暖風(fēng)

鼓勵(lì)企業(yè)境外上市不僅能緩解國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)資金供給的壓力，有助于分流市場(chǎng)擴(kuò)容壓力，也會(huì)極大的滿足許多中小企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)的融資發(fā)展需求，對(duì)于資本市場(chǎng)和企業(yè)是一個(gè)雙贏的選擇。隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇走出金融危機(jī)的谷底，歐元區(qū)歐債危機(jī)趨于緩和，形勢(shì)逐漸明朗，國(guó)內(nèi)監(jiān)管部門鼓勵(lì)企業(yè)實(shí)施“走出去”的發(fā)展戰(zhàn)略，政策暖風(fēng)頻吹。2012年12月證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于股份有限公司境外發(fā)行股票和上市申報(bào)文件及審核程序的監(jiān)管指引》，取消了境內(nèi)企業(yè)在境外上市應(yīng)符合4億元凈資產(chǎn)、5000萬(wàn)美元融資額、6000萬(wàn)元人民幣凈利潤(rùn)的標(biāo)準(zhǔn)要求。

2013年2月國(guó)家外匯管理局發(fā)布了《關(guān)于境外上市外匯管理有關(guān)問(wèn)題的通知》，企業(yè)按要求辦理了境外上市相關(guān)登記手續(xù)后，即可通過(guò)銀行辦理賬戶開立、資金匯兌等手續(xù)，無(wú)需再經(jīng)核準(zhǔn)。無(wú)論是對(duì)境內(nèi)企業(yè)境外上市企業(yè)財(cái)務(wù)指標(biāo)的放開，還是登記手續(xù)的簡(jiǎn)化，其目的只有一個(gè)，規(guī)范企業(yè)境外上市問(wèn)題，提高企業(yè)境外上市的效率，促進(jìn)上市融資活動(dòng)的積極健康發(fā)展。

(二)旅游企業(yè)海外境內(nèi)上市各有選擇

從2013年7月份7天酒店從紐約證券交易所完成退市可見一斑，旅游企業(yè)海外上市的可能面臨的問(wèn)題值得所有企業(yè)三思，一方面是出于7天自身業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的需要，希望在較為封閉的條件下完成對(duì)公司的重新改造，另一方面是因?yàn)?天的業(yè)務(wù)正在穩(wěn)步上升，卻遭遇中概股信任危機(jī)的陰霾，股價(jià)一度跌破發(fā)行價(jià)達(dá)到8美元多，股價(jià)被市場(chǎng)嚴(yán)重低估，最后以每股存托股票13.8美元達(dá)成私有化收購(gòu)協(xié)議。7天酒店以私有化的形式完成退市不得不讓我們思考：海外市場(chǎng)最契合自身企業(yè)的發(fā)展需求嗎?

在旅游業(yè)政策利好和中國(guó)休閑、旅游出于爆發(fā)期的背景下，隨著2014年國(guó)內(nèi)IPO重啟，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)恢復(fù)正常的融資功能，已經(jīng)迎來(lái)一波旅游類企業(yè)上市的熱潮。當(dāng)然，以后仍然會(huì)有部分旅游企業(yè)選擇海外上市，相當(dāng)一部分旅游企業(yè)則會(huì)選擇國(guó)內(nèi)上市。

在近些年國(guó)家尤其重視旅游業(yè)發(fā)展的背景下，往年對(duì)旅游板塊企業(yè)IPO的“嚴(yán)格把關(guān)”有望放松，眾多IPO申請(qǐng)名單中不乏旅游企業(yè)，如眾信旅游、九華山旅游、長(zhǎng)白山旅游股份有限公司、北部灣旅游股份有限公司、北京三夫戶外用品股份有限公司、吉祥航空、春秋航空，其中眾信旅游在1月23日掛牌上市，長(zhǎng)白山旅游在8月22日已經(jīng)掛牌上市，春秋航空在10月15日證監(jiān)會(huì)發(fā)審委2014年第171次審核結(jié)果公告中顯示IPO獲通過(guò)，其他企業(yè)還在等待中……

(三)以深化改革留住優(yōu)質(zhì)旅游企業(yè)

1、深化改革，加大金融業(yè)支持旅游發(fā)展的力度

為貫徹落實(shí)2009年國(guó)發(fā)41號(hào)文《國(guó)務(wù)院關(guān)于加快發(fā)展旅游業(yè)的意見》，2012年2月17日中國(guó)人民銀行發(fā)展改革委聯(lián)合旅游局、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)、外匯局下發(fā)《關(guān)于金融支持旅游業(yè)加快發(fā)展的若干意見》，明確了金融支持旅游業(yè)發(fā)展的重要意義，并提出“支持旅游資源豐富、管理體制清晰、符合國(guó)家旅游發(fā)展戰(zhàn)略和發(fā)行上市條件的旅游企業(yè)上市融資”。

2013年出臺(tái)的《旅游法》、《國(guó)民休閑綱要》也直接或者間接的提出加大財(cái)政金融對(duì)旅游業(yè)發(fā)展的扶持。此外2014年8月國(guó)務(wù)院印發(fā)《國(guó)務(wù)院關(guān)于促進(jìn)旅游業(yè)改革發(fā)展的若干意見》。近年來(lái)，多個(gè)重磅旅游利好政策襲來(lái)，勢(shì)必會(huì)改善旅游企業(yè)國(guó)內(nèi)IPO環(huán)境，并有望改變國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)對(duì)于旅游企業(yè)的認(rèn)識(shí)，尤其是A股以往對(duì)于旅游板塊企業(yè)上市“嚴(yán)格”把控的態(tài)勢(shì)。

2、努力推進(jìn)資本市場(chǎng)由核準(zhǔn)制向注冊(cè)制過(guò)度

十八屆三中全會(huì)決定中明確提出“推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革”，為進(jìn)一步貫徹決定中黨的政策方針，2013年11月30日中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見》，從中央文件到證監(jiān)會(huì)都認(rèn)為中國(guó)證券市場(chǎng)的改革方向是真正市場(chǎng)化的注冊(cè)制，說(shuō)明推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制是一種歷史趨勢(shì)，是資本市場(chǎng)市場(chǎng)化程度提高的必然結(jié)果。

從核準(zhǔn)制向注冊(cè)制的轉(zhuǎn)變表明證監(jiān)會(huì)將由審核者的角色向監(jiān)管者的角色完全轉(zhuǎn)變，會(huì)對(duì)發(fā)行人信息披露的準(zhǔn)確性、全面性進(jìn)行審核，并不對(duì)投資價(jià)值做出判斷，形成以投資者需求為導(dǎo)向的健康的資本市場(chǎng)。屆時(shí)注冊(cè)制的實(shí)施將能夠有效規(guī)避核準(zhǔn)制帶來(lái)的權(quán)利尋租、高價(jià)發(fā)行、效率低下等不利后果，證監(jiān)會(huì)不再干預(yù)IPO的節(jié)奏，去行政化的行為將證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管重心實(shí)現(xiàn)從一級(jí)市場(chǎng)向二級(jí)市場(chǎng)的轉(zhuǎn)移，而資本市場(chǎng)本身也更加市場(chǎng)化，還權(quán)于投資者，投資者就可以用腳投票。

(四)讓“市場(chǎng)”在旅游企業(yè)上市中起決定性作用

對(duì)于旅游企業(yè)海外上市，各方一直持有不同觀點(diǎn)。一部分人認(rèn)為海外上市可能會(huì)造成優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)流失，尤其是對(duì)于國(guó)有性質(zhì)的企業(yè)或者經(jīng)營(yíng)國(guó)有資源(景區(qū))的企業(yè)或者是具有優(yōu)秀資產(chǎn)的企業(yè)，另一部分人的觀點(diǎn)則鮮明的指出在國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)不能為旅游企業(yè)發(fā)展提供充足的資金，海外上市對(duì)于旅游企業(yè)發(fā)展來(lái)說(shuō)是其最佳選擇。

對(duì)于已經(jīng)實(shí)現(xiàn)海外上市的旅游企業(yè)來(lái)說(shuō)，既有的事實(shí)證明海外上市不僅解決企業(yè)發(fā)展的融資問(wèn)題，通過(guò)完善公司治理結(jié)構(gòu)和先進(jìn)的管理理念，企業(yè)的優(yōu)良業(yè)績(jī)和高成長(zhǎng)性有力回?fù)袅朔N種質(zhì)疑。筆者認(rèn)為旅游企業(yè)海外上市是企業(yè)在特定的時(shí)代背景和一定的市場(chǎng)約束條件下的現(xiàn)實(shí)選擇，是企業(yè)根據(jù)自身戰(zhàn)略規(guī)劃和資本市場(chǎng)情況的市場(chǎng)化行為。

對(duì)于在國(guó)內(nèi)還是在海外上市的問(wèn)題，旅游企業(yè)要根據(jù)自身的合理需求，國(guó)內(nèi)、海外資本市場(chǎng)的特點(diǎn)以及不同市場(chǎng)對(duì)企業(yè)上市要求和限制，做出合理的判斷和選擇，選擇合適的資本市場(chǎng)，合理的上市模式，合適的上市時(shí)機(jī)。題目雖不易，相信“市場(chǎng)”這位好老師能夠給出合理的解答。