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說起IPO，大部分人都會聯(lián)想起坊間傳聞的各種“跑會潛規(guī)則”，相關(guān)保薦機(jī)構(gòu)和計(jì)劃上市的公司，明里暗里派出“駐京公關(guān)”四處活動(dòng)。2004年證監(jiān)會副處級官員王小石獲刑，正因?yàn)樗臓烤€搭橋，使鳳竹紡織“順利”過會。從當(dāng)時(shí)的庭審情況看，鳳竹紡織為闖關(guān)IPO，通過其承銷商東北證券找到王小石，要求后者幫忙向證監(jiān)會相關(guān)人員疏通關(guān)系，以促成公司盡快通過審核，完成上市。姑且不論那時(shí)的鳳竹紡織是否真正具備上市的條件，僅從其主動(dòng)花錢疏通上市進(jìn)程的行為看，不免讓人猜想，這是個(gè)案還是普遍流行的“潛規(guī)則”？

IPO潛規(guī)則一：“抹掉”逃稅劣跡

不少民營企業(yè)為了逃避企業(yè)所得稅，通常的做法就是隱藏利潤，報(bào)給稅務(wù)局的“毛利潤”遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于實(shí)際毛利潤。比如，企業(yè)的實(shí)際盈利可能是1500萬元，而報(bào)給稅務(wù)局的賬卻可能只有300萬元。

但為了上市，就必須滿足一定的盈利條件，比如，中小板上市需要最近三年連續(xù)盈利，并且累計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤達(dá)到3000萬元以上；創(chuàng)業(yè)板上市需要滿足“最近兩年連續(xù)盈利，最近兩年凈利潤累計(jì)不少于1000萬元，且持續(xù)增長”或者“最近一年盈利，且凈利潤不少于500萬元，最近兩年?duì)I業(yè)收入增長率均不低于30%”的條件。

很多的企業(yè)不上市的時(shí)候隱藏利潤逃稅，等到準(zhǔn)備上市的時(shí)候再通過調(diào)賬體現(xiàn)利潤和補(bǔ)稅。以前證監(jiān)會也認(rèn)可企業(yè)調(diào)賬后的經(jīng)營業(yè)績。但是現(xiàn)在，證監(jiān)會對大幅度的補(bǔ)稅、調(diào)賬不認(rèn)可了。凡出現(xiàn)此類情況的，一般都要至少經(jīng)過一個(gè)完整的會計(jì)年度后，才能提交發(fā)行申請，使得企業(yè)錯(cuò)過了上市的好時(shí)機(jī)。出來混，總是要還的，逃稅得小便宜卻在關(guān)鍵時(shí)刻要吃大虧。

IPO潛規(guī)則二：上市大躍進(jìn)

原本上市是一項(xiàng)長期的資本戰(zhàn)略，很多企業(yè)卻希望在上市前驚險(xiǎn)一躍，迅速吹大業(yè)績。

2008年初，一家企業(yè)啟動(dòng)了上市計(jì)劃，打算2009年上半年向證監(jiān)會提交發(fā)行上市材料，下半年掛牌上市。為了達(dá)到上市業(yè)績條件，同時(shí)也為了募集更多的資金，這家企業(yè)不顧企業(yè)實(shí)力瘋狂拿訂單，甚至將2009年的訂單、利潤也提前到了2008年。2008年的業(yè)績的確比上一年增長了80%，沒想到由于金融危機(jī)，新股發(fā)行審核自2008年10月后一直暫停，直到2009年7月之后才重啟，而該企業(yè)由于各種原因，至今仍未“上會”。

該企業(yè)業(yè)績過度透支，再加之金融危機(jī)雪上加霜，2009年業(yè)績預(yù)估至少下降一倍，很難符合投資者的期望。這家企業(yè)2010年上市的希望仍是渺茫。

IPO潛規(guī)則三：套取高額承銷費(fèi)

承銷費(fèi)是按融資額的一定比率收取的，融資額越多，承銷費(fèi)就越高，因此，有的券商為了套取高額的承銷費(fèi)用，游說企業(yè)家，市盈率越高越好，定價(jià)越高越好，融資越多越好。

有一家企業(yè)，就是在這種短期行為的指導(dǎo)下，IPO時(shí)將價(jià)格定成了天價(jià)。結(jié)果，企業(yè)上市后，又被游資爆炒了一把，隨后是接連大跌，上市當(dāng)天入市的投資者悉數(shù)被套牢。至今，一年多過去了，股價(jià)還沒有復(fù)原到當(dāng)初的發(fā)行價(jià)。這家企業(yè)如果想今后再融資，投資者還敢再買嗎？

上市不是一錘子買賣，而應(yīng)該利用上市所搭建的資本平臺，進(jìn)行資本運(yùn)作，包括戰(zhàn)略并購和再融資等。因此，資本運(yùn)作不是一次性融資行為。不能簡單地將IPO的目標(biāo)定位于融資金額的最大化。

其實(shí)，市盈率并非越高越好，定價(jià)并非越高越好，融資并非越多越好。要舍得給投資者一定的折讓，如果能賺10分的錢，賺11分也可以，但是結(jié)果你只拿了7分的錢，相信你一定財(cái)源滾滾—“李嘉誠經(jīng)營哲學(xué)”在資本市場上同樣適用。

IPO潛規(guī)則四：難防“李鬼”律師

2003年，中國證監(jiān)會和司法部取消律師證券從業(yè)資格許可，對律師從事證券業(yè)務(wù)已沒有從業(yè)資格的要求。但實(shí)際上，由于證券業(yè)務(wù)的專業(yè)性強(qiáng)，很多律師都承擔(dān)不了這一業(yè)務(wù)。但有一些“李鬼”律師，垂涎企業(yè)上市律師業(yè)務(wù)這塊肥肉，不懂裝懂，欺騙客戶。

筆者曾收到過一封電子郵件，發(fā)信人是一位剛剛從事律師業(yè)務(wù)的律師助理。他說自己的“老板”利用人脈關(guān)系剛剛拉了一單企業(yè)上市業(yè)務(wù)，該律師事務(wù)所以前根本沒有從事過企業(yè)上市業(yè)務(wù)，大膽的老板硬是把這個(gè)業(yè)務(wù)交給了他，因?yàn)樗谠撍飳W(xué)歷最高，經(jīng)濟(jì)法專業(yè)碩士剛剛畢業(yè)，他想請教盡職調(diào)查方面的問題。像這樣的律師事務(wù)所，即使拿到了上市的單子，怎能保證會做好業(yè)務(wù)呢？

此外，也有不少律師，利用人脈關(guān)系拿到企業(yè)上市的單子后，“分包”甚至“轉(zhuǎn)包”給別的律師事務(wù)所，由于實(shí)際做業(yè)務(wù)的人不署名不承擔(dān)責(zé)任，業(yè)務(wù)質(zhì)量難以保障。

IPO潛規(guī)則五：關(guān)鍵時(shí)刻敲“竹杠”

由于沒有牌照限制，任何律師都可以做，因此，律師之間的競爭十分激烈，甚至到了慘烈的地步。比較保薦人、會計(jì)師和律師三家中介機(jī)構(gòu)，律師收費(fèi)最低，因?yàn)槁蓭煕]有“特許權(quán)價(jià)值”。

一單上市業(yè)務(wù)，目前律師收費(fèi)百萬以上屬于正常水平。但有的律師“低價(jià)傾銷”，以便招攬業(yè)務(wù)。一旦單子到手，他們往往會找出各種借口讓企業(yè)加錢，尤其是企業(yè)上市的關(guān)鍵時(shí)刻，他們“敲竹杠”的本領(lǐng)十分了得。如果企業(yè)不加錢，他們要么服務(wù)態(tài)度不好，要么故意拖延，要么派一些沒有業(yè)務(wù)水平的律師或律師助理去“磨洋工”……客戶有苦難言，大部分時(shí)候只能忍痛挨宰。

IPO潛規(guī)則六：財(cái)務(wù)造假

業(yè)績造假是企業(yè)上市的第一大忌。證監(jiān)會對造假的查處和處罰力度也是最大的。

國內(nèi)首家無繩電話生產(chǎn)企業(yè)深圳萬德萊就是前車之鑒。雖然2000年后萬德萊的經(jīng)營已一落千丈，但董事長還是下定決心冒險(xiǎn)上市，2002年向證監(jiān)會提交了上市申請。同時(shí)，一封舉報(bào)信披露了萬德萊資信情況惡劣、虛增利潤的劣跡，2002年8月萬德萊無奈撤回了上市申請，結(jié)束了其策劃多年的上市之路。2004年，萬德萊破產(chǎn)倒閉。

此外，成都紅光、大慶聯(lián)誼等等也都成為業(yè)績造假、欺詐上市的典型。成都紅光隱瞞了1996年該公司實(shí)際虧損5377萬余元的事實(shí)，虛增1996年公司凈利潤5428萬余元，虛報(bào)利潤共計(jì)10805萬余元。大慶聯(lián)誼1994年至1996年的三年會計(jì)報(bào)表，共虛構(gòu)利潤16176萬元。如今，這些企業(yè)都已經(jīng)倒下，相關(guān)責(zé)任人都受到了嚴(yán)懲。

IPO潛規(guī)則七：上市動(dòng)機(jī)不正

不為股東負(fù)責(zé)，將上市公司當(dāng)做提款機(jī)—上市之前，許多企業(yè)已經(jīng)暗含“鬼胎”。

曾經(jīng)的明星企業(yè)春都Ａ歷史何等輝煌：自1986年生產(chǎn)出我國第一根西式火腿腸開始，春都就一直跳躍發(fā)展，春都火腿腸紅遍中國，市場占有率曾高達(dá)70%以上，資產(chǎn)達(dá)29個(gè)億。春都集團(tuán)作為春都Ａ上市的獨(dú)家發(fā)起人，所持有的股份高達(dá)62.5%。春都Ａ上市僅3個(gè)月，春都集團(tuán)就提走募股資金1.8億元左右，以后又陸續(xù)占用數(shù)筆資金，累計(jì)高達(dá)3.3億元，相當(dāng)于全部募集資金的80%。春都集團(tuán)掏空春都Ａ，用于其兼并的十幾家虧損企業(yè)，以及新增的醫(yī)藥、飲料、木材、制革、酒店、房地產(chǎn)等多個(gè)經(jīng)營項(xiàng)目。據(jù)說，春都集團(tuán)占用春都Ａ的募集資金，簡單到只需要董事長一句話。如今，春都Ａ這家上市公司已經(jīng)從證券市場上消失了。

某企業(yè)家僅控制某上市公司25%的股份，由于控股比率較低，這位企業(yè)家通過一系列關(guān)聯(lián)交易，隱蔽地將上市公司的1個(gè)億資金轉(zhuǎn)移到控股股東那里。2008年下半年開始的這次金融危機(jī)，導(dǎo)致控股股東虧損嚴(yán)重，如今已經(jīng)陷入破產(chǎn)的泥潭。由于上市公司被掏空，上市公司也開始出現(xiàn)了虧損，被戴上了ST的帽子。

他們之所以掏空上市公司的巨額資金，大都是抵擋不住多元化的誘惑，以為巧妙地騰挪，可以掩人耳目去發(fā)展那些所謂利潤更高的行業(yè)。上市公司的企業(yè)家們應(yīng)該專注于市值管理，補(bǔ)上資本運(yùn)作的系統(tǒng)理論和常識。

IPO潛規(guī)則八：“投資者關(guān)系”虛設(shè)

不少企業(yè)不知道投資者關(guān)系為何物，例如一家大型國企上市后，上市辦公室的工作人員集體放假了一個(gè)月，期間股價(jià)一直往下掉，沒有人管，沒有人問。正中藥業(yè)，這家位于山西的制藥企業(yè)2000年7月25日在香港上市。企業(yè)上市后，實(shí)際控制人無視中小股東的利益，在高位集中拋售股票套現(xiàn)。2001年8月間，減持2650萬股，套現(xiàn)1350萬港元；2002年5～7月，又減持5.2億股，套現(xiàn)1.5億港元，導(dǎo)致股價(jià)連連走弱。頻頻套現(xiàn)引起其他股東不滿，他們聯(lián)手奪走了正中藥業(yè)的控股權(quán)。2003年7月25日，正中藥業(yè)上市三周年之際，被正式停牌，不久被取消上市地位。投資者關(guān)系就是通過信息披露與交流，加強(qiáng)與投資者及潛在投資者之間的溝通，增進(jìn)投資者對公司的了解和認(rèn)同，提升公司治理水平，以實(shí)現(xiàn)公司整體利益最大化和保護(hù)投資者合法權(quán)益。企業(yè)在上市前，只有一個(gè)上帝即消費(fèi)者；上市后，卻有兩個(gè)上帝，一個(gè)是消費(fèi)者，一個(gè)是股東（投資者）。但很多企業(yè)在上市前的投資者關(guān)系培訓(xùn)僅僅是走過場，上市后對投資者關(guān)系的經(jīng)營僅僅停留在信息披露等淺層次的溝通，企業(yè)管理者并未真正將投資者關(guān)系當(dāng)成自己的重要責(zé)任。

從各家公司的招股說明書看，即使是規(guī)模一般的中小企業(yè)，上市發(fā)行的費(fèi)用都高達(dá)三五千萬元，這其中究竟幾成是真正支付給券商投行的正常保薦費(fèi)用，又有幾成是不明不白的“公關(guān)”費(fèi)用？這些賬外人是算不清的，但市場有理由質(zhì)疑，現(xiàn)行的IPO審核制度中，證監(jiān)會發(fā)行審核部門和發(fā)審委委員們存在很多權(quán)力尋租的機(jī)會。

“中小企業(yè)IPO遭遇潛規(guī)則上市前兜底千萬賬外費(fèi)用”:一個(gè)不完善的市場經(jīng)濟(jì)，就會滋生各種“潛規(guī)則”，中國市場就是如此。從女演員上戲到企業(yè)上市，都隨時(shí)可能被“潛規(guī)則”。據(jù)業(yè)內(nèi)人士透露，現(xiàn)在大部分中小板和創(chuàng)業(yè)板上市公司的大股東，常常為上市過程中高達(dá)一兩千萬的“不能說”的公關(guān)費(fèi)用兜底。據(jù)一家光電元器件公司的董事長老李稱，在經(jīng)過了兩年多的上市籌備之后，終于在今年上半年登陸深交所中小板?；貞浧鹕鲜械钠D辛歷程，老李體會最深的是，當(dāng)大家知道你要上市發(fā)財(cái)?shù)臅r(shí)候，所有人都想來分一杯羹。更為關(guān)鍵的是，這些大部分都是說不得的費(fèi)用，只能由公司董事長個(gè)人承擔(dān)。老李說，這些說不得的費(fèi)用最為核心的支出就是財(cái)經(jīng)公關(guān)費(fèi)用，僅這一項(xiàng)就支出了600多萬。據(jù)了解，一般上市公司IPO時(shí)的財(cái)經(jīng)公關(guān)費(fèi)用從400萬到1000多萬不等。除了財(cái)經(jīng)公關(guān)的費(fèi)用外，為了打通各級政府對擬上市公司的關(guān)卡也是一筆很大的支出?！艾F(xiàn)在國家對中小企業(yè)的支持力度很大，但只要是需要政府批準(zhǔn)的，都需要各路打點(diǎn)，有時(shí)候申請個(gè)普通的資格，都需要打點(diǎn)幾十萬而且還不一定能辦成。

現(xiàn)在最引起企業(yè)反感的就是國家和市政府對中小企業(yè)的一些補(bǔ)貼，不找關(guān)系打點(diǎn)一下根本到不了企業(yè)，業(yè)內(nèi)潛規(guī)則是四六開，企業(yè)獲得1000萬的政府補(bǔ)貼，有400萬要返回去給相關(guān)的審批人員。現(xiàn)在玩得更過，以前是資金下來后再返錢，現(xiàn)在是不見兔子不撒鷹，如果不先打點(diǎn)400萬出去，1000萬補(bǔ)貼就進(jìn)不來”，老李說，400萬打點(diǎn)的都是敏感人物，不可能在公司走賬。此外，還有長達(dá)兩年的時(shí)間里，市政府、區(qū)政府等各級政府相關(guān)部門的關(guān)懷、行業(yè)協(xié)會的調(diào)研等，送些禮品是必不可少的，為了保持財(cái)務(wù)報(bào)表的規(guī)范，有些也走不了賬，雖然單筆金額不是太大但長期下來費(fèi)用也不小。在上市之后老李才明白，“有些企業(yè)上市失敗兩次了還要沖擊上市，他們老板實(shí)際上是被上市綁架了啊?！?/p>

現(xiàn)在我們來分析一下IPO的實(shí)際承銷費(fèi)用

大體講，企業(yè)發(fā)行上市成本包括三部分：中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用、發(fā)行與交易所費(fèi)用和推廣輔助費(fèi)用。上述三項(xiàng)費(fèi)用中，中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用是大頭，其余兩項(xiàng)費(fèi)用在整個(gè)上市成本中比例很小。

中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用主要包括會計(jì)師費(fèi)用、律師費(fèi)用、保薦與承銷費(fèi)用、財(cái)務(wù)顧問費(fèi)用等。如果需要評估資產(chǎn)還需評估費(fèi)用。在中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用中，會計(jì)師費(fèi)用、律師費(fèi)用、券商保薦與承銷費(fèi)用三項(xiàng)是最主要費(fèi)用。從以往實(shí)際情況看，會計(jì)師費(fèi)用在80-150萬之間，律師費(fèi)用在80-120萬之間，保薦與承銷費(fèi)用在1000-1500萬之間。根據(jù)深交所的對106家中小板企業(yè)統(tǒng)計(jì)，平均上市成本1676萬元，占融資額的6%。

需要說明的是，在發(fā)行成本中，約占發(fā)行成本90%以上的證券承銷費(fèi)用是在發(fā)行股票成功后，從募集資金中扣除。

在進(jìn)行企業(yè)是否上市的決策過程中，需要考慮的成本因素主要包括：稅務(wù)成本、社保成本、上市籌備費(fèi)用、高級管理人員報(bào)酬、中介費(fèi)用、上市后的邊際經(jīng)營成本費(fèi)用以及風(fēng)險(xiǎn)成本等幾個(gè)方面。

發(fā)行費(fèi)用的一塊大頭是承銷費(fèi)用，其收取金額是新股發(fā)行募資總額的5%-10%，甚至有的項(xiàng)目高達(dá)13%，由此發(fā)行費(fèi)用＝保薦審計(jì)等費(fèi)用＋發(fā)行股份數(shù)×發(fā)行價(jià)格×承銷費(fèi)用率。

一、稅務(wù)成本

企業(yè)在改制為股價(jià)公司之前即需補(bǔ)繳大量稅款，這是擬上市公司普遍存在的問題。一般情況下，導(dǎo)致企業(yè)少繳稅款的原因主要包括：

1、企業(yè)財(cái)務(wù)人員信息和業(yè)務(wù)層面的原因?qū)е律倮U稅款。比如對某些偶然發(fā)生的應(yīng)稅業(yè)務(wù)未申報(bào)納稅；稅務(wù)與財(cái)務(wù)在計(jì)稅基礎(chǔ)的規(guī)定上不一致時(shí)，常導(dǎo)致未按照稅務(wù)規(guī)定申報(bào)納稅的情況發(fā)生。

2、財(cái)務(wù)管理不規(guī)范，收入確認(rèn)、成本費(fèi)用列支等不符合稅法規(guī)定，導(dǎo)致少繳稅款。這種現(xiàn)象在企業(yè)創(chuàng)立初期規(guī)模較小時(shí)普遍發(fā)生，尤其是規(guī)模較小時(shí)稅務(wù)機(jī)關(guān)對企業(yè)實(shí)行核定征收、所得稅代征等征稅方式的情況下，許多企業(yè)對成本費(fèi)用列支的要求不嚴(yán)，使得不合規(guī)發(fā)票入賬、白條入賬等情況大量存在。一旦這些情況為稅務(wù)機(jī)關(guān)掌握，稅務(wù)機(jī)關(guān)有權(quán)要求企業(yè)補(bǔ)稅并予以處罰。

3、關(guān)聯(lián)交易處理不慎往往會形成巨額稅務(wù)成本。新的所得稅法和已出臺的特別納稅調(diào)整管理辦法對關(guān)聯(lián)交易提出了非常明確的規(guī)范性要求。關(guān)聯(lián)企業(yè)之間的交易行為如存在定價(jià)明顯偏低現(xiàn)象，稅務(wù)機(jī)關(guān)有權(quán)就其關(guān)聯(lián)交易行為進(jìn)行調(diào)查，一旦確認(rèn)關(guān)聯(lián)交易行為影響到少繳稅款的，稅務(wù)機(jī)關(guān)可裁定實(shí)施特別納稅調(diào)整。

二、社保成本

在勞動(dòng)密集型企業(yè)，往往存在勞動(dòng)用工不規(guī)范的問題。比如降低社?；鶖?shù)、少報(bào)用工人數(shù)、以綜合保險(xiǎn)代替城鎮(zhèn)社保、少計(jì)加班工資、少計(jì)節(jié)假工資等等。發(fā)審委對于企業(yè)勞動(dòng)用工的規(guī)范要求異常嚴(yán)格，因此，擬上市公司一般均會因此付出更高的社保成本。

三、企業(yè)上市籌備費(fèi)用

企業(yè)上市籌備工作是一個(gè)系統(tǒng)工程，不僅需要各個(gè)職能部門按照上市公司的規(guī)范性要求提升管理工作水平，還要求組建一個(gè)專業(yè)的上市籌備工作團(tuán)隊(duì)對整個(gè)上市籌備工作進(jìn)行組織與協(xié)調(diào)。因此，上市籌備費(fèi)用對于企業(yè)來講，也是必須考慮的成本因素。上市籌備費(fèi)用主要包括：上市籌備工作團(tuán)隊(duì)以及各部門為加強(qiáng)管理而新增的人力成本；公司治理、制度規(guī)范、流程再造培訓(xùn)費(fèi)用；為加強(qiáng)內(nèi)部控制規(guī)范而新增的管理成本等。

四、高級管理人員報(bào)酬

資本市場的財(cái)富效應(yīng)使得企業(yè)在上市決策過程中必須考慮高級管理人員的報(bào)酬問題。除了高管的固定薪資之外，還要考慮符合公司發(fā)展戰(zhàn)略的高管激勵(lì)政策。高管固定薪資一般不會因企業(yè)上市而帶來增量成本，但高管激勵(lì)政策往往成為擬上市公司新增的高額人力資源成本。因?yàn)樵谑袌霏h(huán)境下，大多數(shù)企業(yè)會采用高管持股計(jì)劃或期權(quán)計(jì)劃作為對高級管理人員的主要激勵(lì)手段。

對于中小民營企業(yè)，上市需要考慮的高級管理人員報(bào)酬問題有時(shí)還表現(xiàn)在高級管理人員的增加上。大多數(shù)中小民營企業(yè)為了滿足公司治理的要求，不得不安排更多的董、監(jiān)事會成員和高級管理人員。

五、中介費(fèi)用

企業(yè)上市必須是企業(yè)與中介機(jī)構(gòu)合作才能實(shí)現(xiàn)的工作。在市場準(zhǔn)入的保護(hù)傘下，中介服務(wù)成為了一種稀缺資源，使得中介費(fèi)用成為主要的上市成本之一。企業(yè)上市必需的合作中介包括券商、會計(jì)師事務(wù)所、資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)、律師事務(wù)所、其他咨詢機(jī)構(gòu)、財(cái)經(jīng)公關(guān)機(jī)構(gòu)等。中介費(fèi)用的高低取決于合作雙方的協(xié)議結(jié)果，它的主要影響因素包括目標(biāo)融資額、合作方的規(guī)模與品牌、企業(yè)基礎(chǔ)情況決定的業(yè)務(wù)復(fù)雜程度、市場行情等。部分中介費(fèi)用可以延遲至成功募資后再實(shí)際支付。

六、企業(yè)上市后的邊際經(jīng)營成本費(fèi)用

企業(yè)上市給企業(yè)帶來品牌效應(yīng)和信用升級，也同時(shí)給企業(yè)帶來“為名所累”的問題。比如，人力資源成本會因企業(yè)身為上市公司而升高，因?yàn)槟矫鴣淼母咚刭|(zhì)人才多了，同時(shí)求職者對企業(yè)薪資待遇的要求也提高了。再比如，采購成本會因企業(yè)身為上市公司而升高，因?yàn)橛行┕?yīng)商會因企業(yè)是上市公司而抬高價(jià)碼。因此，一般企業(yè)上市后的經(jīng)營運(yùn)營成本較上市前高?？紤]上市后的邊際經(jīng)營成本費(fèi)用，有助于企業(yè)的上市決策和發(fā)展戰(zhàn)略的制定。

七、風(fēng)險(xiǎn)成本

企業(yè)上市決策面臨的最大風(fēng)險(xiǎn)就是上市申報(bào)最終不能得到發(fā)審委的通過，這意味著企業(yè)上市工作失敗。這一失敗會給企業(yè)帶來許多威脅。嚴(yán)格的信息披露要求，使得公司的基本經(jīng)營情況被公開，給了競爭對手一個(gè)學(xué)習(xí)的機(jī)會。另外，中介機(jī)構(gòu)也掌握著大量企業(yè)的重要信息，同樣面臨流失的風(fēng)險(xiǎn)。上市工作的失敗，還使得改制規(guī)范過程中付出的稅務(wù)成本、社保成本、上市籌備費(fèi)用、中介費(fèi)用等前期成本費(fèi)用支出變成沉沒成本，無法在短期內(nèi)得到彌補(bǔ)。

1、承銷費(fèi)用占比最大

在整個(gè)上市過程里，承擔(dān)最多工作的券商收取的費(fèi)用是最高的，同時(shí)，這也是不同公司上市成本的最大區(qū)別之處。

這其中，承銷費(fèi)用主要按照發(fā)行時(shí)募集金額的多少，按照一定的比例收取，而保薦費(fèi)用則是支付給保薦人的簽字費(fèi)。有人做過調(diào)查，在10家單獨(dú)公布了保薦費(fèi)用的創(chuàng)業(yè)板公司中，這部分的收費(fèi)差異并不大，一般為300萬、400萬和500萬三個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，收費(fèi)最高的國都證券承銷紅日藥業(yè)收取了550萬的保薦費(fèi)。

區(qū)別最大的是承銷費(fèi)用，這部分費(fèi)用決定了公司上市的成本大小。而從耗費(fèi)資金占比來看，這部分的費(fèi)用占整個(gè)承銷發(fā)行費(fèi)用的比例也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于會計(jì)師事務(wù)所、律師、資產(chǎn)評估等多項(xiàng)費(fèi)用之和。比如，對神州泰岳超過1.2億的承銷費(fèi)而言，幾百萬的其他費(fèi)用幾乎可以忽略。這部分費(fèi)用則要看企業(yè)的談判能力大小。

某中等券商保薦人表示：“和央企上市主要靠券商的政府資源不同，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)一般是民營企業(yè)，價(jià)格基本上是按市場標(biāo)準(zhǔn)定。不過，如果企業(yè)完全符合創(chuàng)業(yè)板上市的標(biāo)準(zhǔn)，又對自身能夠上市發(fā)行比較有信心，往往會選擇更便宜的券商，哪怕是一些小券商。而對一些在過會標(biāo)準(zhǔn)邊徘徊的企業(yè)而言，他們更愿意選擇一個(gè)政府關(guān)系好的券商，即使多出點(diǎn)錢，能確保企業(yè)可以安全過會，通過審批?！?/p>

此外，由于證監(jiān)會規(guī)定，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)上市之后還要有3年輔導(dǎo)期，已有券商針對這點(diǎn)開出了每年100萬的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)。而此前，也有消息人士稱，由于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)上市風(fēng)險(xiǎn)較大，有不少券商一改平時(shí)在整個(gè)項(xiàng)目結(jié)束之后收錢的做法，選擇隨著項(xiàng)目的進(jìn)行階段分批收費(fèi)的做法。

2、上市前夕拿捏賣點(diǎn)與成本

從實(shí)質(zhì)上講，上市其實(shí)就是通過向公眾推銷自己的企業(yè)而實(shí)現(xiàn)出售公司部分股份的行為。比如，擬上市的企業(yè)需要對自身進(jìn)行評價(jià)，明確企業(yè)的“賣點(diǎn)”，如業(yè)務(wù)前景、行業(yè)地位、市場占有率、贏利素質(zhì)等。通常情況下，擬上市的企業(yè)需要具備一定的競爭優(yōu)勢才能吸引投資者的目光，包括其在市場地位、營銷網(wǎng)絡(luò)、推廣渠道和產(chǎn)品設(shè)計(jì)、開發(fā)與生產(chǎn)能力等方面的優(yōu)勢。例如，其在一定的市場范圍內(nèi)銷量排名第一、企業(yè)在過往三年銷量連續(xù)增長達(dá)到一定比例、企業(yè)的銷售門店數(shù)量達(dá)到一定的規(guī)模、企業(yè)的管理層擁有超過一定年限的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)等等。

八、香港IPO費(fèi)用

在港交所香港上市成本包括支付給保薦人、法律顧問、會計(jì)師等中介的費(fèi)用，總費(fèi)用根據(jù)首次發(fā)行規(guī)模的大小會有很大差異，企業(yè)應(yīng)準(zhǔn)備將5%～30%的募集資金作為發(fā)行成本。其中，標(biāo)準(zhǔn)的承銷費(fèi)用為募集資金的3.5%-4.0%。

（一）、上市的直接成本

首次上市成本的主要類別一般包括:

1、保薦人顧問費(fèi)

這是中介費(fèi)用中較大的一部分。在企業(yè)決定在香港創(chuàng)業(yè)板上市，選擇保薦人進(jìn)場工作開始就會涉及這筆費(fèi)用。一般情況下保薦人費(fèi)用有一些約定的行規(guī)，主要根據(jù)發(fā)行的規(guī)模和包裝、推介的難度來確定，約在集資額的1%-10%不等。而名氣較大、經(jīng)驗(yàn)較豐富的券商收費(fèi)要稍高一些，但服務(wù)質(zhì)量和效率也相對較高。

2、傭金

傭金又叫承銷折扣，它是支付給承銷商的費(fèi)用，也是IPO的主要費(fèi)用開支。它一般根據(jù)籌資總額的一個(gè)百分比來計(jì)算。一般承銷商收取的承銷傭金理論上最高為10%。在傭金談判時(shí)必須注意下列一些問題:

·這次募股規(guī)模的大小及股票被認(rèn)購的前景；

·承銷商是否全額包銷；

·發(fā)行過程的復(fù)雜程度；

·與類似發(fā)行案例的傭金相比較；

·企業(yè)上市后是否有進(jìn)一步融資的機(jī)會。

如果承銷商通過經(jīng)紀(jì)人直接向客戶推銷，這樣承銷商就可以收取全額傭金。在其內(nèi)部分配時(shí)，承銷商與經(jīng)紀(jì)人分別拿30%和70%。一般說，經(jīng)紀(jì)人更喜歡推銷新股，因?yàn)檫@比在一般經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中只能賺取30%-50%的傭金要多。但大多數(shù)情況下，承銷商會組織承銷團(tuán)，即聯(lián)合其他券商共同承銷。如果是聯(lián)合承銷的話，主承銷商將拿出70%的傭金分配給承銷團(tuán)其他成員。承銷團(tuán)其他成員則需拿出60%給各自的經(jīng)紀(jì)人用于銷售，自己只收取剩下10%的傭金。

3、傭金外支出

傭金外支出是企業(yè)付給承銷商的另一筆費(fèi)用，由于其不確定性，不能被列人公開發(fā)行固定費(fèi)用的預(yù)算中，因此又叫"不可計(jì)算支出"。這筆費(fèi)用主要是付給承銷商在企業(yè)上市計(jì)劃實(shí)施中的一些必要實(shí)報(bào)實(shí)銷開支，如郵資、電話費(fèi)或傳真費(fèi)等。

企業(yè)支付的雜項(xiàng)支出還包括承銷商為發(fā)行所作的促銷及形象宣傳費(fèi)用，其中很重要的一項(xiàng)是廣告。它常?？窃谝恍┴?cái)經(jīng)報(bào)刊中，或者當(dāng)?shù)貓?bào)紙的財(cái)經(jīng)版，宣告該企業(yè)股票正式發(fā)售，并簡要列明所有有關(guān)發(fā)行事項(xiàng)。

最后有一點(diǎn)要提醒，一旦企業(yè)向承銷商遞發(fā)了上市意向書，并且支付了首期傭金外雜文，即使后來企業(yè)因故放棄了上市計(jì)劃，這筆錢也不會退還給企業(yè)。有些承銷商在幫助企業(yè)上市過程中，會把業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)讓給另一家券商。

4、法律費(fèi)用

法律費(fèi)用是承銷費(fèi)用之外企業(yè)的叉一大支出。如果首次公開發(fā)行的額度是800萬美元，那么法律費(fèi)用在17.5-30萬美元之間。法律文件主要包括公司簡歷，介紹公司是否握有其他上市公司的股權(quán)，是否在其他國家或地區(qū)有分支機(jī)構(gòu)，是否有專利或?qū)I權(quán)，公司結(jié)構(gòu)如何重組，所有權(quán)的比例是多少，等等。很多公司想節(jié)省一些法律費(fèi)用，但很少能如愿。有時(shí)，企業(yè)還得為承銷商負(fù)擔(dān)全部或部分法律費(fèi)用。如果企業(yè)一直有固定的律師，那么很多材料己經(jīng)事先完成，則上市時(shí)的開銷也會少一點(diǎn)。

5、會計(jì)師費(fèi)

跟法律費(fèi)用不一樣，會計(jì)費(fèi)差別并不懸殊。會計(jì)費(fèi)用主要包括建立一個(gè)符合上市公司規(guī)定的會計(jì)制度和審計(jì)所需費(fèi)用。由于審計(jì)報(bào)告的好壞對企業(yè)能否順利發(fā)行上市至關(guān)重要，這筆費(fèi)用也占了不小的比重。目前香港創(chuàng)業(yè)板上市的多數(shù)業(yè)務(wù)中，幾家香港較著名的會計(jì)師事務(wù)所(俗稱 "六大")所占的份額比較大，而這些事務(wù)所的收費(fèi)也相對較高，一個(gè)項(xiàng)目的收費(fèi)大多不少于l00萬港幣。而且會計(jì)師費(fèi)用是按項(xiàng)目進(jìn)度分段收取，即使最后上市不成功，所到階段的費(fèi)用仍然要支付。

6、財(cái)務(wù)顧問費(fèi)用

投資銀行及財(cái)務(wù)顧問應(yīng)該是自始至終致力于IPO飽過程。他們是IPO二專家，他們知道問題所在，當(dāng)然其費(fèi)用也是少不了的，而且通常他們會要求一定量的股份或者股票選擇權(quán)。他們在這方面的參與及收費(fèi)情況也要在注冊報(bào)告中說明。

7、市場推廣支出。

8、潛在費(fèi)用和后續(xù)開支。

在企業(yè)爭取公募發(fā)行的過程中，常常會有一些額外開支，如顧問、律師、會計(jì)師、承銷商的預(yù)算外交通費(fèi)、午餐費(fèi)、文件修改復(fù)印費(fèi)等等。有時(shí)甚至郵資、長途電話、傳真、速遞費(fèi)等也超過預(yù)算。另外，為協(xié)調(diào)分散在各地的律師、會計(jì)師、承銷商、印刷高等需要召開會議的費(fèi)用開支也不小。企業(yè)還需考慮到上市后的交易所、證監(jiān)會、保薦人、財(cái)務(wù)審計(jì)、律師等眾多部門的嚴(yán)格監(jiān)管，一個(gè)上市公司每年僅支付該筆費(fèi)用就至少在100萬至150萬元。對此企業(yè)應(yīng)該有充足的考慮。

（二）、上市的間接成本

企業(yè)之所以產(chǎn)生上市的間接成本，主要是基于以下兩個(gè)方面的原因:企業(yè)上市后，原來的企業(yè)主可能失去對企業(yè)的控制權(quán);企業(yè)履行信息披露義務(wù)要付出一筆費(fèi)用。企業(yè)上市后，原來的企業(yè)主很可能失去對企業(yè)的控股權(quán)，而這種可能一旦成為現(xiàn)實(shí)，必然對企業(yè)經(jīng)營帶來一定影響。如果公開發(fā)行占了51%的股份，原來的企業(yè)主就失去絕對控股權(quán)。即使首次公開發(fā)行時(shí)還保留51%甚至更多的股份，企業(yè)大股東也會因隨后再次發(fā)售新股或者出售所持股份而失去絕對控股權(quán)。

上市后，企業(yè)的很多決策不像上市前那樣幾個(gè)人說了算，由于設(shè)立了董事會和監(jiān)事會以及獨(dú)立非執(zhí)行董事，管理層的決策需要考慮多方面的問題和履行許多的義務(wù)。

上市公司還必須定期召開董事會和股東大會。上市公司召開董事會的頻率要比私人企業(yè)高，且程序更為規(guī)范。信息披露的目的是為了讓投資者了解公司，確立對公司的信心。私人企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)由個(gè)別所有者承擔(dān)，但上市公司的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)由社會公眾投資者來承擔(dān)。而且創(chuàng)業(yè)板的市場風(fēng)險(xiǎn)比這就是香港創(chuàng)業(yè)板上市公司需要每季度發(fā)布業(yè)績報(bào)告的原因。

企業(yè)必須把其內(nèi)部關(guān)聯(lián)交易及其他經(jīng)營上的做法向社會公開。管理層必須持續(xù)地回顧并披露所有的關(guān)聯(lián)交易。公司必須披露所有高級管理人員、董事以及其他可能知道公司內(nèi)部經(jīng)營情況的人員名單。對公司管理層人員的變動(dòng)、盈利的增減，或者出售公司部分資產(chǎn)的計(jì)劃，以及其他可能引起股價(jià)波動(dòng)的因素，公司也必須陳述。

上市后資料披露要求較主板市場更為頻密、詳盡和準(zhǔn)確，除了執(zhí)行現(xiàn)有主板市場的規(guī)定外，創(chuàng)業(yè)板公司上市后的額外披露要求包括:季度及半年業(yè)績報(bào)告(不須經(jīng)過審核)于有關(guān)期間結(jié)束后的45天內(nèi)公布，末期經(jīng)審核的全年業(yè)績報(bào)告須于年結(jié)后的3個(gè)月內(nèi)公布，上市后的首兩個(gè)財(cái)政年度內(nèi)，每半年要把業(yè)務(wù)目標(biāo)及其后的發(fā)展速度作一比較，該比較報(bào)告須于中期業(yè)績報(bào)告及年刊中刊出。公司的分配方案只須股東大會通過，沒有其他條件限制。

信息披露的義務(wù)對公司的日常經(jīng)營活動(dòng)會有影響。比如，公司可能有一項(xiàng)對公司總體有利的長期計(jì)劃，但該計(jì)劃可能近期的經(jīng)營有負(fù)面影響，披露信息很可能使股價(jià)產(chǎn)生不利的波動(dòng)。另外，上市公司還有一個(gè)不便之處就是他們的很多決策必須提交股東大會審議通過。這其中需要遵循很多復(fù)雜的程序，而且對通知召開股東大會和股東大會實(shí)際召開時(shí)間還有一定的時(shí)間限制，甚至對委托書的細(xì)節(jié)也有許多規(guī)定。

九、美國IPO費(fèi)用

依據(jù)美國資本市場相關(guān)規(guī)定，在美國公開發(fā)行融資所需要支付的主要費(fèi)用包括承銷費(fèi)、律師費(fèi)、審計(jì)費(fèi)、印刷及其他費(fèi)用等。

1、承銷費(fèi)

承銷費(fèi)是支付給證券承銷商的費(fèi)用，它是公開發(fā)行融資的主要費(fèi)用開支。承銷費(fèi)用主要根據(jù)股票發(fā)行的規(guī)模及被認(rèn)購的前景、是否全額包銷、發(fā)行過程的復(fù)雜程度、企業(yè)后續(xù)融資需求等來確定。從中國企業(yè)在美國公開發(fā)行融資的歷史看，中國企業(yè)在美國公開發(fā)行融資的承銷費(fèi)用率平均值為5.28%，中位值為5.89%。承銷費(fèi)用最高的融資交易為2009年9月24日盛大游戲（NasdaqGS: GAME）首次公開發(fā)行融資，其融資金額為10.44億美元，承銷費(fèi)用總額為6523.44萬美元。

2、律師費(fèi)

律師費(fèi)用在整個(gè)公開發(fā)行融資費(fèi)用中居第二位，在美國公開發(fā)行融資所涉及的法律問題主要包括公司發(fā)展歷程、公司股權(quán)結(jié)構(gòu)、相關(guān)法律文件等。中國企業(yè)在美國公開發(fā)行融資的律師費(fèi)用率平均值為0.62%，中位值為0.35%。律師費(fèi)用最高的融資交易為2005年11月14日中星微電子（Nasdaq GM: VIMC）首次公開發(fā)行融資，其融資金額為8697萬美元，律師費(fèi)高達(dá)1880萬美元。

3、審計(jì)費(fèi)

審計(jì)費(fèi)主要包括建立一個(gè)符合上市公司規(guī)定的會計(jì)制度，及對公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行審計(jì)所需要的費(fèi)用。中國企業(yè)在美國公開發(fā)行融資的審計(jì)師費(fèi)用率平均值為0.33%，中位值為0.11%。審計(jì)費(fèi)用最高的融資交易為2010年8月4日安博教育（NYSE:AMBO）首次公開發(fā)行融資，其融資金額為1.07億美元，審計(jì)費(fèi)為280萬美元。

選擇具有影響力的會計(jì)事務(wù)所是公司獲得投資者和市場認(rèn)可的重要因素。由于中美會計(jì)制度差異，中國企業(yè)赴美公開發(fā)行融資大多選擇全球四大會計(jì)事務(wù)所進(jìn)行審計(jì)。所搜集的披露會計(jì)事務(wù)所信息的173次公開發(fā)行融資交易中，德勤、普華永道、畢馬威和安永共提供了100次審計(jì)服務(wù)，所涉及的交易金額占融資總額的89.4%。

4、印刷費(fèi)

印刷費(fèi)也是赴美公開發(fā)行融資過程中必不可少的一項(xiàng)開支，印刷商不僅負(fù)責(zé)印刷、分發(fā)、管理等，通常還會協(xié)助上市公司完成當(dāng)前文件的歸檔工作。中國赴美公開發(fā)行融資的印刷費(fèi)從幾萬到幾十萬美元不等，平均印刷費(fèi)占上市融資總金額的0.11%。

5、其他費(fèi)用

除以上常規(guī)費(fèi)用外，在美公開發(fā)行融資企業(yè)還需支付市場推廣支出、交易所注冊費(fèi)以及一些預(yù)算外的額外支出等，中國企業(yè)赴美公開發(fā)行融資歷史成本數(shù)據(jù)顯示，這筆費(fèi)用平均占融資總額的0.46%。

總體來看，由于美國資本市場嚴(yán)格的法律監(jiān)管和良好的融資環(huán)境，中國企業(yè)赴美公開發(fā)行融資成本相對較為容易控制，除去承銷費(fèi)、律師費(fèi)、審計(jì)費(fèi)等直接成本外，企業(yè)公開發(fā)行融資的隱形成本較低。另外，由于美國證券市場采用的是“備案制”，相比中國證券發(fā)行的審批制，企業(yè)公開發(fā)行融資的時(shí)間成本也較低。

此外，企業(yè)還需要考慮上市的地點(diǎn)、時(shí)機(jī)與上市成本(包括時(shí)間成本)。企業(yè)通常選擇內(nèi)地A股或者香港主板作為上市地。對于上市地的選擇，企業(yè)主要考慮的因素有發(fā)行市盈率、上市審批所需的時(shí)間以及監(jiān)管環(huán)境等因素。

就企業(yè)的發(fā)行市盈率而言，內(nèi)地A股普遍高于香港主板。但是在內(nèi)地A股的上市審批所需時(shí)間要長于香港主板，監(jiān)管環(huán)境也較香港嚴(yán)格。

選擇上市的地點(diǎn)需要平衡多方面的因素，而且要與上市的時(shí)機(jī)一起考慮。對于上市時(shí)機(jī)的選擇，主要取決于宏觀經(jīng)濟(jì)周期的變化和政府政策周期的改變，另外也需要考慮企業(yè)自身的籌備情況和資金需求情況。

企業(yè)上市一般需要一年甚至幾年的時(shí)間，其是否成功受很多外在因素限制。同時(shí)，企業(yè)內(nèi)部的問題也會對其上市造成影響。根據(jù)過往的經(jīng)驗(yàn)，企業(yè)在上市過程比較常見的內(nèi)部問題包括：法律架構(gòu)重組、獨(dú)立經(jīng)營原則、業(yè)務(wù)剝離、關(guān)聯(lián)交易、同業(yè)競爭、稅務(wù)問題、會計(jì)問題和公司治理。這些內(nèi)部問題大體上可以歸類為法律問題和財(cái)務(wù)問題。許多擬上市的企業(yè)均提前引入相關(guān)的法律團(tuán)隊(duì)和財(cái)務(wù)團(tuán)隊(duì)，分別在法律上與財(cái)務(wù)上對企業(yè)進(jìn)行梳理和規(guī)范，確保企業(yè)在最佳上市時(shí)機(jī)到來候，不會因?yàn)樽陨淼脑蚨璧K了上市的進(jìn)程。