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我主要的觀點(diǎn)是希望將國(guó)際和國(guó)內(nèi)放在一個(gè)比較統(tǒng)一的框架下看看當(dāng)前經(jīng)濟(jì)所面臨的問題，我是從一個(gè)相對(duì)比較窄的角度來看全球經(jīng)濟(jì)和中國(guó)現(xiàn)在的狀態(tài)。

我們當(dāng)前面臨的很多問題有很多不同的視角，大家的理念、分析框架的差異會(huì)帶來不同的結(jié)論，看問題的重點(diǎn)有差異?，F(xiàn)在全球的很多問題，有很多應(yīng)該做的，或者是需要做的事情，但是畢竟在一個(gè)短的時(shí)間內(nèi)能做的事情有限，從政策來講，怎么抓住當(dāng)前經(jīng)濟(jì)問題的主要矛盾，這是我想講的一個(gè)問題。

第一點(diǎn)，我們今天面臨的問題是需求多還是供給多的問題，無論從宏觀政策還是結(jié)構(gòu)政策，都是有重要含義的。

主要經(jīng)濟(jì)體，美國(guó)、歐洲、日本，還有中國(guó)，現(xiàn)在都面臨“低通脹、低增長(zhǎng)”的問題，增長(zhǎng)率低，通脹率也很低，這就說明我們當(dāng)前面臨的問題主要是需求不足，供給過剩，如果供給不足的話，低增長(zhǎng)應(yīng)該伴隨著的是通脹。

剛才陸磊局長(zhǎng)提到一位著名的經(jīng)濟(jì)學(xué)家小羅伯特·盧卡斯教授，他在70年代曾經(jīng)號(hào)召經(jīng)濟(jì)學(xué)家少研究一些經(jīng)濟(jì)周期，更多研究經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的問題，因?yàn)?0年代全球面臨的是供給不足，需求太多的問題，所以會(huì)發(fā)現(xiàn)“低增長(zhǎng)”伴隨的是“高通脹”。我們今天面臨的是“低增長(zhǎng)”伴隨著“低通脹”，說明需求不足，這是對(duì)宏觀政策、結(jié)構(gòu)政策有重要含義的。需求不足是短期的現(xiàn)象還是中期甚至長(zhǎng)期的因素導(dǎo)致的？這也是一個(gè)非常重要的問題，如果是短期的現(xiàn)象，典型的宏觀政策的逆周期調(diào)控，比如財(cái)政政策、貨幣政策的擴(kuò)張，可能是非常有效的。但如果是中期、長(zhǎng)期的因素導(dǎo)致的，我們要分析是什么因素導(dǎo)致了這樣一個(gè)問題，可能就不僅僅需要典型的宏觀逆周期調(diào)整，還需要一些結(jié)構(gòu)性政策來配合。

這幾年西方國(guó)家長(zhǎng)期零利率附近，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇很疲弱，或者相對(duì)比較溫和，沒有帶來強(qiáng)勁的復(fù)蘇。我記得去年這個(gè)時(shí)候大家預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)今年上半年加息，但是現(xiàn)在看這個(gè)時(shí)間點(diǎn)不斷往后推，現(xiàn)在看12月份也很難落實(shí)。上星期歐央行總裁進(jìn)一步給市場(chǎng)一個(gè)引導(dǎo)，歐央行可能要加大政策寬松的力度，說明現(xiàn)在需求不足的現(xiàn)象可能不是短期的問題，背后有中長(zhǎng)期的因素。中國(guó)也一樣，要看GDP的數(shù)字，其實(shí)相對(duì)是比較穩(wěn)定的，去年7點(diǎn)多一點(diǎn)，今年上半年7%，三季度6.9%，看GDP的數(shù)字是趨穩(wěn)的，7%和6.9%，7.2%、7.3%、6.9%又有多大差別？當(dāng)然有些人對(duì)6.9%、7%這個(gè)數(shù)字表示懷疑，但我覺得即使看官方的數(shù)字，我們要從6.9%以外看一些更詳細(xì)的數(shù)字，其實(shí)我們能看到當(dāng)前下行壓力還是比較大。比如我看到一個(gè)數(shù)字，就是比較總需求和GDP的增長(zhǎng)，什么是總需求呢？總需求是消費(fèi)、投資加上出口，消費(fèi)和投資是內(nèi)部需求，出口是外部需求。中國(guó)總需求的增長(zhǎng)，今年頭三個(gè)季度，名義增長(zhǎng)只有3%，名義GDP增長(zhǎng)大約6%，也就是說總需求的增長(zhǎng)只有GDP增長(zhǎng)的一半左右，這就解釋了為什么PPI通脹這么嚴(yán)重，今年全球大宗商品價(jià)格比較疲弱，過去支撐大宗產(chǎn)品的中國(guó)的需求和過去比起來異常疲弱。

其實(shí)不僅僅是今年，過去四五年的時(shí)間差不多都是這樣，中國(guó)總體的需求增長(zhǎng)速度都是低于GDP增長(zhǎng)速度的，所以我們國(guó)內(nèi)也面臨這樣的問題，需求的疲弱背后可能不僅僅是企業(yè)庫存需求的疲弱，甚至也不僅僅是過剩產(chǎn)能所導(dǎo)致的需求的疲弱，可能還有一些其他的因素。

我想講兩個(gè)方面：一個(gè)是中期因素，一個(gè)是長(zhǎng)期因素，導(dǎo)致了我們的需求不足。中期是今年以來發(fā)的一些報(bào)告和金融周期的問題，金融周期和經(jīng)濟(jì)周期的差別，金融周期更加注重金融體系自身的周期性波動(dòng)對(duì)世界經(jīng)濟(jì)的影響，連接的重要紐帶是房地產(chǎn)和銀行信用，銀行信用對(duì)融資條件影響非常大，即使在金融市場(chǎng)、資本市場(chǎng)主導(dǎo)的這種金融體系，像美國(guó)的金融體系里面，銀行信用對(duì)中小企業(yè)也是非常重要的，銀行信用代表融資條件。房地產(chǎn)代表風(fēng)險(xiǎn)偏好，一般房地產(chǎn)繁榮的時(shí)候，大家對(duì)未來經(jīng)濟(jì)的預(yù)期會(huì)相對(duì)好一點(diǎn)。

這里面更重要的連接是房地產(chǎn)是銀行信貸重要的抵押品，因?yàn)樾畔⒉粚?duì)稱的問題，銀行除了長(zhǎng)期的客戶或者是有穩(wěn)定盈利的客戶以外，銀行一般都需要有抵押品才能發(fā)信貸。這種情況導(dǎo)致銀行體系的擴(kuò)張和房地產(chǎn)天然的聯(lián)系在一起，好的時(shí)候大家都很好，房地產(chǎn)價(jià)格上升，抵押品價(jià)格上升，銀行愿意貸款，銀行愿意貸款經(jīng)濟(jì)就更好了，房地產(chǎn)進(jìn)一步上升。到了某一個(gè)時(shí)間點(diǎn)，社會(huì)債務(wù)負(fù)擔(dān)太重之后，就可能出現(xiàn)向下的調(diào)整，一旦發(fā)生一個(gè)拐點(diǎn)，下行的壓力也會(huì)很大，持續(xù)的時(shí)間也會(huì)很長(zhǎng)，就是所謂的順周期。

判斷金融周期一個(gè)拐點(diǎn)的發(fā)生就是利率上升，利率上升導(dǎo)致的是債務(wù)負(fù)擔(dān)、還本付息的負(fù)擔(dān)太重，由此會(huì)帶來去杠桿，去杠桿只有兩個(gè)途徑，一個(gè)是降低實(shí)體投資，一個(gè)是降低消費(fèi)，這兩個(gè)都會(huì)導(dǎo)致總體需求疲弱。利率為什么會(huì)上升，在金融周期的某一個(gè)時(shí)間點(diǎn)，可能有幾個(gè)原因，一個(gè)是在繁榮階段，經(jīng)濟(jì)需求強(qiáng)，通脹壓力導(dǎo)致中央銀行貨幣政策緊縮。美聯(lián)儲(chǔ)2004—2006年的加息是典型的一個(gè)例子，導(dǎo)致2007年美國(guó)房地產(chǎn)泡沫開始破裂。還有一個(gè)可能，就是監(jiān)管機(jī)構(gòu)擔(dān)任金融風(fēng)險(xiǎn)，加強(qiáng)監(jiān)管，導(dǎo)致銀行信貸的擴(kuò)張速度放慢，由此導(dǎo)致利率上升。典型的例子是2013年中國(guó)的銀監(jiān)會(huì)加強(qiáng)對(duì)影子銀行的監(jiān)管。我的觀點(diǎn)，2013年中央銀行基于對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)心，對(duì)流動(dòng)性的供應(yīng)也比過去謹(jǐn)慎，所以中國(guó)金融周期的拐點(diǎn)是以2013年“錢荒”為標(biāo)志的，利率大幅上升導(dǎo)致負(fù)債債務(wù)的調(diào)整。美國(guó)的金融周期在2007、2008年為拐點(diǎn)，中國(guó)是2013年。過去幾年美國(guó)經(jīng)過痛苦的調(diào)整以后，這一兩年已經(jīng)顯示金融周期的企穩(wěn)，形成新周期的起點(diǎn)，體現(xiàn)為美國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格開始回暖，銀行信用開始復(fù)蘇。

看其他國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)，無論是美國(guó)、歐洲還是日本，金融危機(jī)下半場(chǎng)的調(diào)整都是比較痛苦的，持續(xù)時(shí)間比較長(zhǎng)。這里兩個(gè)問題：第一，實(shí)體經(jīng)濟(jì)總需求，消費(fèi)投資疲弱。第二，金融風(fēng)險(xiǎn)。很多金融周期的頂點(diǎn)都是和金融危機(jī)聯(lián)系在一起。美國(guó)是一個(gè)非常典型的例子，過去40年，70年代到現(xiàn)在，美國(guó)有兩個(gè)完整的金融周期，兩個(gè)頂點(diǎn)都是和金融危機(jī)聯(lián)系在一起。在金融危機(jī)下半場(chǎng)調(diào)整時(shí)，不僅要關(guān)注實(shí)體經(jīng)濟(jì)的問題，還有金融風(fēng)險(xiǎn)的問題，怎么應(yīng)對(duì)金融周期下半場(chǎng)“去杠桿”的調(diào)整所帶來的實(shí)體經(jīng)濟(jì)或者需求的下行壓力和金融風(fēng)險(xiǎn)，我們要看其他國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)，我把它總結(jié)為：總體宏觀環(huán)境是緊信用、松貨幣、寬財(cái)政?！熬o信用”是因?yàn)樵诮鹑谥芷谏习雸?chǎng)，銀行體系過度擴(kuò)張，房地產(chǎn)也過度擴(kuò)張，到下半場(chǎng)調(diào)整。所謂的去杠桿，降低債務(wù)負(fù)擔(dān)，意味著銀行業(yè)的信用擴(kuò)張自然會(huì)放慢，這在我們國(guó)家現(xiàn)在已經(jīng)體現(xiàn)得非常明顯。雖然剛才陸局長(zhǎng)提到銀行信貸今年增長(zhǎng)速度不錯(cuò)，但是我們要看社會(huì)融資總量，包括影子銀行、信托貸款、委托貸款這些總體的廣義信貸來看，總體的速度還是比較慢的，所以銀行“惜貸”的傾向，擔(dān)心風(fēng)險(xiǎn)比較明顯。這種情況下，支持總需求、控制金融風(fēng)險(xiǎn)，就需要財(cái)政政策發(fā)揮非常重要的作用。但是財(cái)政政策需要融資，為了配合財(cái)政政策，需要“松貨幣”。

我們看未來，包括利率的走勢(shì)，人民幣匯率的走勢(shì)，我自己的觀點(diǎn)，關(guān)鍵點(diǎn)可能還不是貨幣政策，貨幣政策可能是一個(gè)結(jié)果，關(guān)鍵點(diǎn)是財(cái)政政策，財(cái)政政策穩(wěn)增長(zhǎng)的力度如果比較大，效率比較高，貨幣放松、匯率貶值的壓力相對(duì)比較小，否則的話我們講的金融周期下半場(chǎng)所謂需求不足、供給過剩，其實(shí)就是講儲(chǔ)蓄過剩，太多儲(chǔ)蓄不容易做實(shí)體投資，過多的儲(chǔ)蓄怎么消化才能達(dá)到經(jīng)濟(jì)的均衡，無非是三個(gè)渠道，一個(gè)是轉(zhuǎn)化為國(guó)內(nèi)的私人部門的投資，那就需要利率下降才能引導(dǎo)投資。另外一個(gè)是把過剩的儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為對(duì)外投資，意味著匯率要貶值，大家把錢換成外匯投資。第三個(gè)是政府財(cái)政擴(kuò)張，增加基礎(chǔ)設(shè)施投資。如果政府的財(cái)政投資多了，對(duì)國(guó)內(nèi)的利率下行壓力、匯率貶值壓力會(huì)相對(duì)小一點(diǎn)。未來兩到三年的經(jīng)濟(jì)下行壓力，我覺得在金融周期的框架或者視角之下，我們不能低估未來這兩三年經(jīng)濟(jì)的下行壓力?？傮w的財(cái)政貨幣框架，銀行相對(duì)比較謹(jǐn)慎，速度放慢，我們可能還會(huì)看到進(jìn)一步的財(cái)政貨幣放松的措施。

還有長(zhǎng)期的因素也需要關(guān)注。那就是為什么西方國(guó)家這么寬松的貨幣政策，連續(xù)幾年的零利率沒有帶來強(qiáng)勁的復(fù)蘇？我剛才講，美國(guó)到了金融周期新的起點(diǎn)，但是經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇還是比較疲弱，這和過去的金融周期有什么差別？

我認(rèn)為，長(zhǎng)期的因素有三個(gè)方面：第一個(gè)是人口。最近的態(tài)勢(shì)，主要經(jīng)濟(jì)體都是實(shí)體投資疲弱，中國(guó)的實(shí)體投資疲弱，美國(guó)的上市公司盈利其實(shí)是不錯(cuò)的，但是不愿意做實(shí)體投資，愿意回購(gòu)股票或者是派息，歐洲、日本就更不要講了，為什么實(shí)體投資疲弱？我們講產(chǎn)能過剩，當(dāng)然是一個(gè)方面，其實(shí)還有更重要、更深層次的原因，就是人口老齡化，年輕的勞動(dòng)力在下降，投資是為了新增的勞動(dòng)力配置生產(chǎn)的機(jī)器設(shè)備，讓他們就業(yè)，年輕的勞動(dòng)力越來越少，就不會(huì)出現(xiàn)那么多投資了。從經(jīng)濟(jì)學(xué)術(shù)語來講就是勞動(dòng)力少了，勞動(dòng)力的稀缺性增加，資本回報(bào)率下降，因?yàn)楣と斯べY上升，資本回報(bào)率下降，當(dāng)然投資需求就下降，沒有過去那么強(qiáng)的投資需求了。這是一個(gè)根本性的、長(zhǎng)期性的因素，主要經(jīng)濟(jì)體現(xiàn)在都面臨這個(gè)問題，導(dǎo)致投資需求不足。

第二個(gè)長(zhǎng)期性的因素是貧富分化，剛才陳文玲司長(zhǎng)也講了這個(gè)問題。過去40年貧富分化越來越厲害。貧富分化的影響是消費(fèi)不足，窮人想消費(fèi)沒有錢消費(fèi)，富人有錢消費(fèi)，但是是少數(shù)，貧富分化越來越嚴(yán)重，總體消費(fèi)需求下降。對(duì)于全球來講，不存在出口的問題，最終需求就是消費(fèi)和投資，兩大長(zhǎng)期性因素。貧富分化抑制消費(fèi)需求，年輕的勞動(dòng)力減少抑制投資需求。所以主要經(jīng)濟(jì)體總需求疲弱，不僅僅是我前面講的金融周期下半場(chǎng)的房地產(chǎn)和債務(wù)調(diào)整那么簡(jiǎn)單，還有更深層次、更長(zhǎng)期的因素。

長(zhǎng)期因素還有另外一個(gè)因素，我覺得這個(gè)因素從短期內(nèi)來看可能重要性不是那么大，但是值得我們關(guān)注，就是現(xiàn)在大家講得比較多的共享經(jīng)濟(jì)，有人說是分享經(jīng)濟(jì)，滴滴快車、途家，這些影響是什么？他們是提高了現(xiàn)有資源和資本存量的使用效率，一個(gè)出租車的使用率是80%，一輛私家車使用率只有20%，一部分私家車既起到私家車的功能，也起到出租車的功能的話，總體的汽車使用效率就會(huì)有明顯提高。當(dāng)然，對(duì)經(jīng)濟(jì)是好的，資源使用效率提高，但是又有另外一個(gè)影響，就是降低投資的需求。因?yàn)楝F(xiàn)在的使用效率提高了，過去出去旅游住酒店，現(xiàn)在可能通過網(wǎng)上互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)住在別人家里面，如果大家都這樣做，意味著新增酒店需求會(huì)降低，汽車和酒店是最直接的例子，還有其他很多例子。當(dāng)然，共享經(jīng)濟(jì)的規(guī)?，F(xiàn)在還比較小，在宏觀上的影響還不是那么大，但是未來幾年如果進(jìn)一步快速擴(kuò)張，也可能會(huì)導(dǎo)致這個(gè)結(jié)果，實(shí)體投資的需求是抑制的影響。

把這些放到一起看，我今天講的第二個(gè)觀點(diǎn)是我們講需求疲弱，可能有一些是結(jié)構(gòu)性、趨勢(shì)性因素，靠典型的財(cái)政貨幣政策是解決不了的，靠什么？需要結(jié)構(gòu)性政策，根本性的改革措施。

就中國(guó)來講有三個(gè)方面：

第一，需要盡快全面放松計(jì)劃生育政策。不僅僅是二胎的問題，現(xiàn)在要鼓勵(lì)生育。有人講，現(xiàn)在就算多生小孩，20年以后才能成為勞動(dòng)力，這話我覺得有問題，如果20年都來不及，現(xiàn)在更應(yīng)該采取行動(dòng)了?，F(xiàn)在我們面臨的問題是需求不足，不是供給不足，小孩今天出生了馬上就增加消費(fèi)需求，所以現(xiàn)在放松計(jì)劃生育政策，鼓勵(lì)生育，既是有利于當(dāng)下，又是有利于未來。

第二，三中全會(huì)里面講的財(cái)政稅收體制改革，我是從收入分配的角度來講的。我們的收入分配的差距越來越大，當(dāng)然有各方面的原因，其中一個(gè)原因是稅收體制有關(guān)系，我們的稅收大部分來自于增值稅、流轉(zhuǎn)稅，就是交易稅、消費(fèi)類的稅，誰消費(fèi)占收入的比例高誰的實(shí)際稅率就高，這樣的稅制實(shí)際是不利于中低收入階層的，是有利于高收入階層的。所以十八屆三中全會(huì)財(cái)政稅收體制改革里面也強(qiáng)調(diào)，要降低間接稅或者流轉(zhuǎn)稅，提高直接稅、所得稅，尤其是財(cái)產(chǎn)稅，這是“十三五”規(guī)劃應(yīng)該值得期待的一個(gè)方面，稅收體制的改革，尤其是房地產(chǎn)稅，不僅是提高效率，也有利于促進(jìn)公平。

第三，政府推動(dòng)的“一帶一路”計(jì)劃。有人擔(dān)心政府主導(dǎo)的對(duì)外投資是不是有效率，能不能找到好的項(xiàng)目等等，當(dāng)然，實(shí)際操作中確實(shí)有很多問題，很多困難需要克服，但是我們不能低估“一帶一路”這個(gè)計(jì)劃對(duì)解決長(zhǎng)期性結(jié)構(gòu)性問題的重大意義。我剛才講年輕的勞動(dòng)力越來越少，降低投資需求，講的是主要經(jīng)濟(jì)體，世界上還有很多地方有很多年輕的勞動(dòng)力，印度、非洲、中東，他們有過剩的年輕勞動(dòng)力，為什么我們不能把過剩的儲(chǔ)蓄投資到這些國(guó)家去，為什么在零利率環(huán)境下美國(guó)的資金、歐洲的資金不能投資到非洲、中東、印度這些有大量年輕勞動(dòng)力的國(guó)家？根本性的問題是國(guó)際貨幣體系的缺陷，導(dǎo)致的結(jié)果是匯率大幅波動(dòng)，當(dāng)然匯率的波動(dòng)背后有很多原因，包括新興市場(chǎng)國(guó)家治理機(jī)制各方面的原因，但是一個(gè)客觀的效果就是私人部門對(duì)新興市場(chǎng)國(guó)家投資的意愿不是那么強(qiáng)，因?yàn)榧词惯@個(gè)項(xiàng)目比較好，回報(bào)率還可以，但是有可能會(huì)被新興市場(chǎng)國(guó)家匯率的大幅波動(dòng)所侵蝕。私人部門投資期限一般比較短，幾年時(shí)間，長(zhǎng)的也就四五年時(shí)間，所以私人部門雖然有很多過剩的儲(chǔ)蓄，不愿意到人口年輕的國(guó)家去投資。

怎么辦？需要政府引導(dǎo)投資和政府主導(dǎo)投資，政府的投資期限一般是比較長(zhǎng)的，20年、30年甚至更長(zhǎng)時(shí)間，在這樣一個(gè)投資期限，匯率的波動(dòng)基本上可以忽略不計(jì)，因?yàn)檎l也不知道這樣一個(gè)長(zhǎng)的期限里匯率是怎樣的，所以“一帶一路”對(duì)我們把過剩的儲(chǔ)蓄投資到年輕的人口的國(guó)家，促進(jìn)他們的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，也可以分享國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)所帶來的收益，這也是一個(gè)非常重要的方面。

最后總結(jié)一下，我的主要觀點(diǎn)是短期來看經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下行壓力比較大，這可能還不是短期的因素造成的，可能有一些中期和長(zhǎng)期的因素所帶來的需求疲弱的問題，應(yīng)對(duì)的政策除了一般講的財(cái)政貨幣政策以外，可能還需要一些結(jié)構(gòu)性的改變和相關(guān)的措施。謝謝大家。

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