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投資邏輯

業(yè)績虧損逐年減小，主業(yè)扭虧為盈今年可期：公司2015年營業(yè)收入4.29 億元，同比增長10.96%；實現(xiàn)扭虧為盈，其歸母凈利潤4300.70 萬元，同比增長215.41%。但從近四年的凈利潤組成來看，2012、2013和2015這三年都以出售資產(chǎn)方式平衡利潤凈值，實際扣非凈利潤近四年都為負(fù)值，利好是虧損幅度正在減小，且咸豐坪壩營、崇陽雋水河等項目有望在16-17年實現(xiàn)扭虧為盈。經(jīng)營業(yè)績主要驅(qū)動因素為索道和景區(qū)業(yè)務(wù)，2015年索道業(yè)務(wù)占總收入比重為67.6%。總體上看公司毛利率維持在50%左右的高水平，其中索道運營、旅游地產(chǎn)和溫泉業(yè)務(wù)的毛利率相對較高，分別為63%、53%和45%。

外部利好影響帶動人次持續(xù)增長——高鐵帶動周邊游興起，高頻消費促進(jìn)人次增長。四縱四橫的高鐵網(wǎng)絡(luò)對公司接下來三年景區(qū)效益改善的影響很大，能夠顯著帶動游客人次增長。隨著周邊游成為旅游消費中確定性強、頻率高的出游模式，3-5小時車程范圍的高鐵交通改善促使原先位于二三線區(qū)域的景區(qū)迎來了新的發(fā)展機會。同時，未來3-5年，收入提升、碎片化假期、高速以及高鐵網(wǎng)絡(luò)成型等因素推進(jìn)周邊游市場的發(fā)展，預(yù)計周邊游市場規(guī)模未來5年CAGR為14%。

內(nèi)生經(jīng)營改善拉動客單消費——從索道和景區(qū)經(jīng)營向度假項目轉(zhuǎn)型，客單價有望提升：1）公司索道業(yè)務(wù)板塊經(jīng)營成熟,公司旗下華山索道、廬山三疊泉纜車、猴島索道、珠海景山索道、廣州白云山索道、千島湖索道均已運營成熟，不再需要大量資本投入，可為新項目的建設(shè)提供充足現(xiàn)金流。2）景區(qū)項目中，梵凈山已培育成熟，覆蓋業(yè)務(wù)包括索道、景區(qū)門票和觀光車，客單價較高。3）“景區(qū)+索道+酒店+休閑配套”的“田野牧歌”品牌模式已在項目中應(yīng)用，客單消費相對索道業(yè)務(wù)顯著提升，培育中的景區(qū)如咸豐、崇陽、南漳等項目扭虧為盈后的成長性很強。4）公司加快旅游地產(chǎn)（崇陽）去化速度，回收現(xiàn)金流，16年預(yù)計銷售一個億，凈利預(yù)計2000萬。未來儲備項目中地產(chǎn)配套的比例也會加大。

公司未來看點：1）在楓彩生態(tài)收購和增發(fā)能順利過會情況下，對應(yīng)市值為65.82億元,與其擁有的豐富二三線景區(qū)資源儲備相比仍有較大空間，若楓彩生態(tài)收購事宜無法順利達(dá)成，但公司不排除尋找其他合適標(biāo)的注入的可能。2）公司尚有一批儲備景區(qū)資源未開發(fā)，未來的業(yè)績有望進(jìn)一步增厚。3）作為極少數(shù)具備景區(qū)開發(fā)和運營管理的民營企業(yè)，在經(jīng)歷過項目培育期的盈虧拐點和資金的瓶頸期后，具備非常大的爆發(fā)力。4）大股東和高管2014年11月增發(fā)持股成本22.5元/股,鎖定期三年。從時間成本價值角度來說，目前的股價安全邊際較高。

投資建議

公司是A股稀缺的全國性資源布局并具備異地拓張能力的民營景區(qū)企業(yè)，在全國范圍內(nèi)的二、三線城市及周邊區(qū)域擁有豐富的景區(qū)資源儲備，通過“運營一批，建設(shè)一批，儲備一批”的方式滾動發(fā)展景區(qū)業(yè)務(wù)。在外部交通條件逐步改善，內(nèi)部不斷優(yōu)化市場營銷和推出新產(chǎn)品增量的情況下，公司主營業(yè)務(wù)增長穩(wěn)定。同時公司在旅游大環(huán)境從觀光游向度假游轉(zhuǎn)變的趨勢下，也在積極謀求轉(zhuǎn)型發(fā)展。推出“田園牧歌”品牌，打造崇陽、咸豐、克旗等項目，虧損額度縮小，扭虧可待。并推進(jìn)千島湖、大余灣等儲備項目，通過更為多元化的產(chǎn)業(yè)業(yè)態(tài)模塊（高端精品酒店、度假屋、自駕車營地、商用物業(yè)等）滿足消費者的需求?？春霉緩乃鞯澜?jīng)營者向度假目的地開發(fā)和管理方的轉(zhuǎn)型，由于目前楓彩生態(tài)仍存在不確定性，首次覆蓋給予“增持”評級。

估值

在暫不考慮楓彩生態(tài)的業(yè)績增厚情況下，目前測算2016E/2017E/2018E的業(yè)績?yōu)?.46/0.48/0.56億，增長幅度為7%/4%/17%。目前股價對應(yīng)PE為65/62/53倍，EPS為0.33/0.35/0.41元。

風(fēng)險提示

重大資產(chǎn)重組尚未通過證監(jiān)會的審核，收購楓彩生態(tài)仍存在變數(shù)。

多個景區(qū)項目處于培育建設(shè)期，公司的業(yè)績很難大幅爆發(fā)。

公司基本資料和財務(wù)情況分析

股權(quán)結(jié)構(gòu)

公司第一股東是武漢當(dāng)代科技產(chǎn)業(yè)集團(tuán)股份有限公司，其中艾路明持有當(dāng)代科技24.88%股權(quán)。

公司經(jīng)營歷史發(fā)展沿革

一波三折的經(jīng)濟(jì)曲線：從2010年至2015年的經(jīng)營狀況來看，三特索道經(jīng)營中出現(xiàn)了幾個轉(zhuǎn)變，導(dǎo)致在經(jīng)營狀況中出現(xiàn)了幾個大的“折線”。收入來源主要是索道門票收入和景區(qū)門票收入，以華山索道收入為主。2013年4月，華山景區(qū)第二條索道開始試營業(yè)。這給華山索道公司的經(jīng)營環(huán)境帶來重大影響。雖然帶來的有利影響是形成了旅游環(huán)路，增大了景區(qū)游客容量；但不利的是分流了華山索道的游客量,瓜分了華山索道在市場的占有率。

2012年開始已出現(xiàn)負(fù)增長趨勢：在2012年營業(yè)收入下降1.49%，下滑原因是報告期主要九家經(jīng)營子公司接待的游客量比上年平均下降7.80%。另外，神農(nóng)架物業(yè)公司旅游地產(chǎn)收入比上年度下降86.4%。但在營業(yè)利潤和凈利潤卻出現(xiàn)了大幅增長，分別為增長16.17%和37.5%，主要原因是報告期轉(zhuǎn)讓塔嶺旅業(yè)公司55%的股權(quán)，取得投資收益6,649.70萬元所致。

2013年加速利潤負(fù)增長：2013年三特索道營業(yè)收入、營業(yè)利潤、凈利潤均出現(xiàn)負(fù)增長，主要有以下幾方面原因：一是三公消費的打擊使得景區(qū)整體景氣度下降；二是華山索道受景區(qū)二索分流的影響，收入下降；三是公司享有華山索道公司的利潤分配比例自2013年起從95%回到75%； 四是崇陽雋水河公司2012年9月開業(yè)， 仍在市場培育期，2013年度虧損增大；五是千島湖索道公司2013年因主要營運索道升級改造，從盈利變?yōu)樘潛p。六是海南猴島項目交通主干線進(jìn)行全面整修。

2014年凈利潤增長率為-219%：雖然2014受到?？?三亞東線的高速通車因素猴島項目接待量有所增長且梵凈山項目跨過盈虧平衡點，但凈利潤下降的原因主要是2013年轉(zhuǎn)讓漢金堂公司52%股權(quán)實現(xiàn)投資收益6,648.90萬元；2013年投入運營的華山二索分流作用持續(xù)擴(kuò)大，對華山索道公司經(jīng)營業(yè)績有較大影響；坪壩營公司、崇陽雋水河公司、武夷山公司等尚在建設(shè)期或市場培育期的子公司持續(xù)虧損；旅游地產(chǎn)項目的開發(fā)和銷售進(jìn)度較計劃滯后。

2015年主業(yè)業(yè)績轉(zhuǎn)好：實現(xiàn)營業(yè)收入4.3億元，同比增長11%，營業(yè)收入增速相對保持穩(wěn)定，其中公司的索道業(yè)務(wù)為主營業(yè)務(wù)，其營業(yè)收入占比為67.50%；歸屬于上市公司股東的凈利潤為4300萬元，實現(xiàn)了扭虧為盈的局面，主要原因是公司旗下各個子公司的業(yè)績總體良好，主要的子公司經(jīng)營情況穩(wěn)定增長，培育期的子公司實現(xiàn)扭虧為盈，其次公司通過轉(zhuǎn)讓神農(nóng)架物業(yè)公司的76%的股權(quán)來實現(xiàn)投資收益的增加，從而實現(xiàn)2015年凈利潤扭虧為盈,確保了全年盈利。

公司財務(wù)分析

2015年實現(xiàn)營業(yè)收入4.3億元，同比增長11%，營業(yè)收入增速相對保持穩(wěn)定，其中公司的索道業(yè)務(wù)為主營業(yè)務(wù)，其營業(yè)收入占比為67.50%；歸屬于上市公司股東的凈利潤為4300萬元，實現(xiàn)了扭虧為盈的局面，主要原因是公司旗下各個子公司的業(yè)績總體良好，主要的子公司經(jīng)營情況穩(wěn)定增長，培育期的子公司實現(xiàn)扭虧為盈，其次公司通過轉(zhuǎn)讓神農(nóng)架物業(yè)公司的76%的股權(quán)來實現(xiàn)投資收益的增加，從而實現(xiàn)2015年凈利潤扭虧為盈,確保了全年盈利。

主要子公司盈利增速明顯，2015年度，華山索道在面對華山二索分流的競爭下，通過延長營業(yè)時間以及加大營銷力度的方式實現(xiàn)了業(yè)績的平穩(wěn)增長，全年實現(xiàn)營業(yè)收入1.01億元，實現(xiàn)凈利潤3596.13萬元，同比增長11.14%；梵凈山項目營業(yè)內(nèi)容包括索道、景區(qū)、觀光車等，全年實現(xiàn)凈利潤3304.19萬元，同比增長64.68%；千島湖索道包括梅峰索道和眉山尖索道，其中梅峰索道2013年開始進(jìn)行索道的升級改造，2015年5月重新營業(yè)，2015年千島湖索道共接待游客75.95萬人，實現(xiàn)凈利潤1011.76萬元，同比增長48.34%。廬山三疊泉纜車全年接待游客40.21萬人，實現(xiàn)凈利潤856.78萬元，同比增長45.96%；海南索道在2015年進(jìn)行了索道更新改造，全年接待游客40.21萬人，同時加強營銷力度實現(xiàn)1784.97萬元的凈利潤，同比增長6.73%。

公司主要經(jīng)營的產(chǎn)品為索道、景區(qū)、酒店餐飲和旅游地產(chǎn)，其中經(jīng)營業(yè)績主要的驅(qū)動因素為索道和景區(qū)業(yè)務(wù)，從總體上來看公司毛利率維持在50%左右的高水平，其中索道運營、旅游地產(chǎn)和溫泉業(yè)務(wù)的毛利率相對較高，分別為63%、53%和45%， 這三個高毛利率的業(yè)務(wù)加上景區(qū)業(yè)務(wù)是公司主要突出的四大業(yè)務(wù)，同時公司的凈利率出現(xiàn)波動較大的情況，2014年出現(xiàn)負(fù)值，主要原因是2014年的凈利潤為負(fù)，公司的投資收益大幅減少，相比下2015年的凈利率增長幅度較大，實現(xiàn)正的凈利率水平。

公司2015年產(chǎn)生銷售費用、管理費用及財務(wù)費用分別為2661萬元/9217萬元/4929萬元，同比增長為16.02%、13.71%以及-10.74%,其費用占收入的比重分別為6.21%/21.50%/11.50%，其中財務(wù)費用率有所下降，主要是由于利息支出的下降所導(dǎo)致的，通過定增募集資金來償還銀行借款來控制成本，并且在未來接下來的幾年中公司的財務(wù)費用率會得到控制，總體來說公司費用率保持相對穩(wěn)定的水平，在業(yè)務(wù)拓展的同時保持著費用的相對穩(wěn)定實現(xiàn)公司的盈利。

主營業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和分析

主營業(yè)務(wù)發(fā)展歷史和綜述

公司景區(qū)業(yè)務(wù)商業(yè)模式的更迭和發(fā)展戰(zhàn)略：

1）1996年公司以索道業(yè)務(wù)為切入點進(jìn)入景區(qū)運營領(lǐng)域，開辟華山索道，高毛利率的索道業(yè)務(wù)讓公司覓得商機。后續(xù)開發(fā)海南猴島、廬山等知名山地觀光型景區(qū)。然而愿意開放給民營企業(yè)的觀光型山地資源相對有限，能夠掌握上游的景區(qū)資源才是公司長遠(yuǎn)發(fā)展的道路，公司將模式從單一索道業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)變?yōu)椤八鞯?景區(qū)”的模式來開展。

2）2002年公司從索道運營門票業(yè)務(wù)分成模式逐步向景區(qū)開發(fā)和管理拓展，開拓梵凈山景區(qū)、南漳三特古兵寨文化旅游區(qū)、咸豐坪壩營等。同時開發(fā)索道業(yè)務(wù)，將索道業(yè)務(wù)植入到景區(qū)中實現(xiàn)盈利模式的多樣化。

3）自2010年起，在觀光游向度假休閑游轉(zhuǎn)變、團(tuán)隊游模式向自由行模式轉(zhuǎn)變的市場變化中，公司將景區(qū)業(yè)務(wù)的重點從觀光型景區(qū)向休閑度假目的地轉(zhuǎn)變，在原有觀光型景區(qū)基礎(chǔ)之上開發(fā)休閑度假產(chǎn)品，投資開發(fā)海南猴島的浪漫天緣主打休閑度假目的地，同時收購千島湖索道進(jìn)行改造運營。

4）2013年起公司采用更多元化業(yè)態(tài)開發(fā)的方式進(jìn)軍旅游地產(chǎn)領(lǐng)域，定位一站式休閑度假目的地，加大對高端酒店、商業(yè)物業(yè)的開發(fā)力度，并推出周邊休閑游品牌--“田野牧歌”，以品牌化、標(biāo)準(zhǔn)化、連鎖布局的方式開拓全國項目，目前正在建設(shè)中的崇陽溫泉、千島湖牧心谷、克什克騰旗景區(qū)都屬于該品牌旗下，儲備中的項目有武漢大余灣、天臺山、石門木蘭小鎮(zhèn)旅游度假區(qū)等。目前來看，公司業(yè)務(wù)已跨越湖北，陜西，內(nèi)蒙古，江西，貴州，廣東，海南及福建等眾多省份，已經(jīng)形成“經(jīng)營一批，建設(shè)一批，儲備一批”旅游資源開發(fā)模式。

現(xiàn)有業(yè)務(wù)：公司目前在全國范圍內(nèi)擁有20 個左右的景區(qū)資源項目，多以二三四線景區(qū)項目為主，主要分布在湖北、浙江、貴州、內(nèi)蒙、廣東、海南、福建等省市。公司目前經(jīng)營開發(fā)的旅游項目主要有：陜西華山索道、海南猴島跨海索道、廬山三疊泉有軌纜車、珠海石景山索道（滑道）、內(nèi)蒙古克什克騰旗青山索道、廣州白云山滑道（極限運動中心）、海南陵水猴島公園、海南定安塔嶺飛禽世界等、貴州梵凈山景區(qū)及索道、陜西華山賓館、福建武夷山武夷源生態(tài)旅游區(qū)、湖北神農(nóng)架木魚鎮(zhèn)民俗風(fēng)情商業(yè)街、湖北咸豐坪壩營生態(tài)旅游區(qū)、海南猴島浪漫天緣海上旅游項目等。

儲備項目：同時，公司還擁有浙江淳安千島湖牧心谷、浙江安吉大竹海、湖北武漢大余灣以及湖北黃岡天臺山景區(qū)、內(nèi)蒙古赤峰西拉沐淪等5個儲備項目，景區(qū)資源儲備十分豐富。公司所儲備的項目資源能夠為公司“田野牧歌”模式提供景區(qū)資源，為公司能夠?qū)崿F(xiàn)高盈利的模式創(chuàng)造條件。

項目的盈利狀況：公司2015 年盈利項目有8個，包括梵凈山景區(qū)、華山索道、海南猴島（索道+猴島公園）、廬山三疊泉、千島湖、珠海景山等項目。浪漫天緣和南漳是15 年剛剛開始扭虧的項目（此外崇陽項目中森林溫泉項目15 年正式開業(yè)，也實現(xiàn)盈利）。與此同時，公司2015 年主要虧損項目包括坪壩營、崇陽雋水河、武夷山武陵源項目和克旗三特項目，多數(shù)處于邊建設(shè)部分運營階段。此外，公司尚有貴州太平河休閑度假區(qū)、內(nèi)蒙黃崗梁旅游度假區(qū)、?？稻怕氛椖康壬刑幱诮ㄔO(shè)期的項目。

索道業(yè)務(wù)行業(yè)分析

索道運營業(yè)務(wù)在目前高品質(zhì)旅游資源景區(qū)中占比高：據(jù)不完全統(tǒng)計，我國43處世界遺產(chǎn)中，共有13處建成或在建索道。同時，截止2012年，我國的國家級風(fēng)景名勝區(qū)（208處）、世界地質(zhì)公園（24處）和國家5A級景區(qū)（135處）3項高品質(zhì)旅游資源中，運營活在建索道的景區(qū)數(shù)分別為72處、11處和46處，占各自總數(shù)的34.62%、45.83%和34.07%。若排除其中不適合興建索道的非山地旅游景區(qū)，這一比例會更高。也即，索道在目前我國知名的山地類旅游景區(qū)，有非常大的普及。從需求面講，索道可適應(yīng)復(fù)雜的山地地形，通行過程中受惡劣天氣的影響比步行要小。在技術(shù)不斷提升的情況下，安全性和自動化程度將大大提升。

索道業(yè)務(wù)為“現(xiàn)金?！?，毛利率超60%，凈利率超30%：從涉及索道業(yè)務(wù)的上市公司來看，以知名山地資源為主的景區(qū)公司都有涉及索道業(yè)務(wù)，如黃山旅游、麗江旅游、峨眉山、張家界等。索道業(yè)務(wù)在總業(yè)務(wù)收入比重中占比超過20%。從經(jīng)營性角度分析，索道業(yè)務(wù)的毛利率均維持在60%以上，凈利率超30%，是旅游行業(yè)內(nèi)首屈一指的“現(xiàn)金?！睒I(yè)務(wù)。同時，索道業(yè)務(wù)營利性保持穩(wěn)定，橫向?qū)Ρ雀魃鲜芯皡^(qū)，索道客單價基本趨同。

索道業(yè)務(wù)的市場前景：在以上兩點利好因素下，為何在近五年中進(jìn)入索道業(yè)務(wù)運營的公司如此有限？一是索道業(yè)務(wù)的政策利空因素：2015年9月份國家住建部批準(zhǔn)了一份《國家級風(fēng)景名勝區(qū)規(guī)劃編制審批辦法》，其中規(guī)定，編制國家級風(fēng)景名勝區(qū)規(guī)劃，不得在核心景區(qū)內(nèi)安排索道、纜車、賓館、療養(yǎng)院、大型游樂設(shè)施等與核心景區(qū)資源、生態(tài)和景觀保護(hù)無關(guān)的項目、設(shè)施或者建筑物。截止到目前，全國共有225處國家級風(fēng)景名勝區(qū)。此類景點中都不能再匹配索道業(yè)務(wù)。二是索道業(yè)務(wù)與景區(qū)管理的合作模式。除了景區(qū)自己運營的索道外，外部經(jīng)營者進(jìn)入景區(qū)進(jìn)行索道投放的經(jīng)營期限都不是長期的，是和旅游景點簽訂一個五到十年的合同，合同期到期后，繼續(xù)經(jīng)營的簽約費用和分成模式都是不確定的。在非壟斷性索道業(yè)務(wù)情況下，如果景區(qū)決定開辟新的索道，對于外部經(jīng)營者來說是不受控的，如三特索道在華山開辟第二條索道后經(jīng)營數(shù)據(jù)受影響較大。 

公司從索道業(yè)務(wù)運營商向旅游項目開發(fā)商轉(zhuǎn)變：在這樣的情況下，迫使專門的索道開發(fā)商和經(jīng)營方如三特索道，在索道業(yè)務(wù)能夠維持盈利的情況下，需要兩大轉(zhuǎn)型，一是獲取上游端的景區(qū)內(nèi)容資源，從索道運營商的身份向旅游項目開發(fā)商轉(zhuǎn)變，完成從景區(qū)開發(fā)、運營、索道業(yè)務(wù)和休閑度假項目經(jīng)營的一站式開發(fā)和運營。二是從傳統(tǒng)山地景區(qū)資源轉(zhuǎn)向休閑度假目的地，使得索道業(yè)務(wù)不僅僅是為了適應(yīng)復(fù)雜的山地地形和縮短觀光時間的目的，也可用于休閑游覽，如臺北的貓空纜車。

索道折舊問題：公司旗下華山索道、廬山三疊泉纜車、猴島索道、珠海景山索道、廣州白云山索道、千島湖索道均已運營成熟，不再需要大量資本投入，并且公司的索道折舊年限為15年左右，折舊已近尾期，折舊費用的減少能夠提供公司的凈利潤情況，同時舊項目的資本投入量減少可以為新項目的建設(shè)提供充足的現(xiàn)金流。

索道營收的成長性主要依靠客流量帶動：因索道的客單價相對穩(wěn)定，所以促進(jìn)索道營收增長的因素主要是依賴客流量的帶動。其中催化劑包括交通環(huán)境改善、景區(qū)擴(kuò)張、產(chǎn)能提升、票價提升等。索道建設(shè)后客流量的增加會直接影響公司的凈利潤情況，因此在周邊游興起的當(dāng)下，三特索道各景區(qū)在近三年內(nèi)高鐵交通的改善會拉動客流量的增加實現(xiàn)公司持續(xù)盈利。

公司索道和景區(qū)業(yè)務(wù)分析

1.華山索道

華山風(fēng)景區(qū)是國家5A級風(fēng)景名勝區(qū)。自1996年開通以來，游客人次保持穩(wěn)定增長。近年游客人次在2012年出現(xiàn)拐點，主要是當(dāng)年華山的第二條索道-西峰索道開通，對原有索道業(yè)務(wù)造成分流影響。同時2013年起公司對華山索道的持股比例從95%降為75%，權(quán)益凈利潤有所下降。整體來看，游客量2014年達(dá)到底部，2015年起穩(wěn)步上升，主要原因一是游客本身人數(shù)的上升；二是夜間運營的實施，三是華山西峰索道的分流影響逐漸降低 ，2016年起預(yù)計索道分流和權(quán)益比重下滑的消極影響將會消除。同時2017年起從成都、上海、蘭州的高鐵到西安將陸續(xù)開通，交通狀況改善的情況下，西安將從觀光型目的地向休閑周邊游目的地轉(zhuǎn)變，預(yù)估16E-18E華山游客人次保持10%/15%/15%的增長，凈利潤的增速為20%/18%/18%.

2.廬山三疊泉纜車

廬山是國家重點風(fēng)景名勝區(qū)、世界文化遺產(chǎn)地、世界地質(zhì)公園。三疊泉瀑布落差150 米，是廬山風(fēng)景區(qū)獨特的景觀，景點的知名度較高、觀賞性較強，旅客坐纜車觀賞三疊泉瀑布的比重較大，是二日游、三日游線路的定點項目。從游客量角度，在2011年達(dá)到人次高峰后，后連續(xù)三年呈下降態(tài)勢，因此從2015年1月開始三疊泉景區(qū)“上園門”的門票劃入廬山整體大門票中，游客人數(shù)增長，纜車項目的營業(yè)收入亦增加。到2020年，得益于京九和合安九高鐵，九江至武漢、廈門、深圳、廣州等均可進(jìn)入三小時經(jīng)濟(jì)圈。預(yù)估16E-18E搭乘纜車游客人次保持10%/15%/15%的增長，業(yè)績增速為8%/19%/19%。

3.梵凈山

梵凈山是國家級自然保護(hù)區(qū)和貴州省最具知名度的景區(qū)之一，以彌勒佛的道場成為佛教圣地。其旅游資源在3小時車程范圍內(nèi)具有獨特性，市場上不存在競爭性對象。梵凈山作為貴州重點開發(fā)的六條主要旅游線路之一，將形成黔東北旅游區(qū)域的龍頭。銅仁地區(qū)政府把梵凈山旅游開發(fā)作為推動全區(qū)旅游全面發(fā)展的龍頭項目，給予大力支持和政策傾斜。因自然資源稟賦較好且沒有競爭性市場，自2009開業(yè)以來游客人次都呈雙位數(shù)的增長。業(yè)務(wù)涵蓋索道、景區(qū)和觀光車，過去五年客單價都穩(wěn)定在220元。得益于貴廣高鐵(2014年底)和滬昆高鐵貴州段（2015年開通）以及貴州內(nèi)部交通將借銅玉鐵路（2017年開通）得到改善，預(yù)估16E-18E游客人次保持20%/20%/15%的增長，業(yè)績增速為24%/20%/15%。

4.海南南灣猴島和浪漫天緣

猴島位于海南省陵水縣南約14 公里的南灣半島，是世界上唯一的熱帶島嶼型獼猴自然保護(hù)區(qū)。南灣猴島具有得天獨厚的資源優(yōu)勢，集合海洋、港灣、動物、人文景觀為一體。該項目是公司立足索道產(chǎn)業(yè)，繼而進(jìn)入景區(qū)開發(fā)，探索“索道+景區(qū)”發(fā)展模式的一次成功嘗試。“浪漫天緣”景區(qū)是猴島景區(qū)開發(fā)的二期項目，它是集大型海上表演及海上運動休閑等綜合旅游服務(wù)于一體的海上休閑度假中心，主要經(jīng)營海南猴島海上休閑運動項目，因其項目尚未完全建設(shè)完畢，報告期只有部分經(jīng)營項目開業(yè)，接待游客人數(shù)較少，但通過項目外包、降低成本等措施，實現(xiàn)扭虧為盈。此外，公司將跨海觀光索道、疍家漁排餐廳、新村鎮(zhèn)漁港、自然生態(tài)公園及南灣獼猴文化等旅游要素進(jìn)行了有效的整合。預(yù)估16E-18E猴島公園游客人次保持8%/8%/5%的增長，業(yè)績增速為57%/9%/8%。

5.咸豐坪壩營原生態(tài)休閑旅游區(qū)

位于湖北省和重慶市的交匯處，東臨湖北來鳳，南連重慶酉陽，西接重慶黔江。景區(qū)面積154 平方公里，擁有湖北省最大的原始森林群落區(qū)。素有“鄂西林?！敝Q，被喻為鄂西的“大興安嶺”，除基礎(chǔ)設(shè)施進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化建設(shè)外，景區(qū)景點仍保持著原始風(fēng)貌，接待服務(wù)設(shè)施也保留著土家族、苗族等民族特色。此項目自2005年開業(yè)，游客人次因交通不達(dá)較少，2015年迎來外部交通改善的首年，受益于旅游高速的開通，景區(qū)至恩施機場縮短為兩個半小時，人次增長45%。目前景區(qū)有211間房，2013年起特色樹屋客棧開始營業(yè)，共36間房，房價400元/晚，有效提升了客單價。預(yù)估16E-18E的游客人次保持15%/10%/10%的增速，2016年-2017年兩年內(nèi)有望扭虧為盈。

6.南漳三特古兵寨文化旅游區(qū)項目

南漳項目開發(fā)內(nèi)容包括建設(shè)古兵寨文化之旅相關(guān)景點及配套，銀杏谷—茅坪河主題觀光帶，集聚南漳目前保存最好、知名度最高的幾大寨營。輻射客群以湖北省內(nèi)市場特別是武漢、襄陽、宜昌、荊門四個城市為主，城市人口多，距離南漳東鞏鎮(zhèn)較近。自2011年開業(yè)以來游客量穩(wěn)步提升。但區(qū)位交通限制和人文型景區(qū)知名度有限制約了其發(fā)展，2015年起實現(xiàn)扭虧為盈。預(yù)估16E-18E的游客人次保持10%/15%/18%的增速，業(yè)績貢獻(xiàn)為1.0/2.0/3.0百萬。

7.崇陽雋水河項目

崇陽是我國六大溫泉之鄉(xiāng)的其中之一，項目所處的雋水河蘊含豐富溫泉資源，呈現(xiàn)山水田園原生態(tài)、多樣性資源特征，具備開發(fā)休閑度假旅游產(chǎn)品的良好條件。預(yù)計溫泉景觀項目的年均凈利潤為675萬元，溫泉小鎮(zhèn)一一期地產(chǎn)項目的年均凈利潤為328萬元，對公司的經(jīng)營發(fā)展會產(chǎn)生重大的影響。

8.千島湖

千島湖風(fēng)景區(qū)目前已運營成熟，每年接待量維持在300萬人次，并有年均10%-15%的增速。2012 年公司收購杭州千島湖索道有限公司100%股權(quán)，旗下主要盈利資產(chǎn)為梅峰索道、黃山尖纜車。從目前經(jīng)營情況看，千島湖索道的毛利率為75%，凈利率達(dá)到35%，盈利能力良好。其2013年實施索道升級改造，直至2014年5月才重新開始營業(yè)。開業(yè)后索道的運載量明顯提升，2015年游客人次增速為33%。受益于高鐵和高速交通改善，預(yù)估16E-18E的游客人次保持20%/25%/30%的增速，業(yè)績增速為26%/28%/33%.

9.克旗旅業(yè)

公司2015年投資內(nèi)蒙古西拉沐淪-渾善達(dá)克沙地一期項目，按照目前的經(jīng)營模式，主要形成景區(qū)門票（含漂流票）、經(jīng)營性項目收入（穿越線、水上運動、沙漠運動、餐飲、購物等）、響水休閑營地。目前基本是以自駕游為主，而且是周邊的省市為主，比如北京、天津、河北、遼寧、內(nèi)蒙古、河南、山西等地。

田野牧歌模式

公司借力于“田野牧歌”項目成為周邊游旅游目的地綜合開發(fā)商和運營商。

公司將索道、觀光景區(qū)、休閑度假營地的開發(fā)和經(jīng)營有機結(jié)合，打造旅游目的地品牌：先獲得城市近郊周邊（2小時車程之內(nèi)）的核心景區(qū)資源，然后以索道或纜車業(yè)務(wù)作為景區(qū)開拓的安全壁壘，吸引觀光客群的同時逐步培育景區(qū)成熟度，分期建設(shè)配套設(shè)施如精品酒店、戶外營地、運動休憩設(shè)施、景觀資源等，滲透度假散客市場，延長停留時間的同時可以大幅度提升客單價。

旅游地產(chǎn)的產(chǎn)品模板標(biāo)準(zhǔn)化：依托所掌握的各業(yè)態(tài)旅游資源, 包括自駕車營地、精品酒店、度假屋、商業(yè)街等產(chǎn)品模塊,在形成標(biāo)準(zhǔn)化連鎖經(jīng)營的同時提升公司單個項目的盈利能力，綜合打造“田野牧歌”休閑度假營地。

全國布局和快速復(fù)制擴(kuò)張的成長彈性大：田野牧歌模式在試點運營成熟后，具有全國布局和快速復(fù)制擴(kuò)張的能力，因此此模式在周邊游市場快速發(fā)展的前景下具備非常好的成長彈性。目前公司的田野牧歌模式除崇陽浪口溫泉度假區(qū)項目今年開業(yè)外，尚有浙江安吉大竹海、湖北大余灣、浙江淳安千島湖等儲備項目用作后續(xù)開發(fā)，同時公司還在繼續(xù)積極拓展新合作項目。

成熟的旅游項目運營能力和靈活經(jīng)營的物業(yè)銷售：“田野牧歌”實屬旅游地產(chǎn)開發(fā)模式，業(yè)態(tài)經(jīng)營的相對靈活性，同時具備旅游項目的經(jīng)營和物業(yè)的銷售租賃，公司在旅游項目領(lǐng)域的運作能力已在傳統(tǒng)觀光景區(qū)和索道業(yè)務(wù)中得到市場檢驗。而物業(yè)部分會待到景區(qū)培育成熟后再出售/租用，基礎(chǔ)設(shè)施和配套完善，溢價空間較高，引入的分時度假、產(chǎn)權(quán)交換等商業(yè)模式,能為公司帶來較好的業(yè)績回報。

具備較高安全邊際和競爭能力的稀缺型民營旅游類公司：旅游地產(chǎn)項目的投資額高（投資額起步10億）而回報期（平均需8-10年時間）相對較長，對規(guī)劃、開發(fā)和運營環(huán)節(jié)的要求非常高，因此進(jìn)入門檻相對較高。而公司具備索道業(yè)務(wù)的行業(yè)相對壟斷能力和景區(qū)運營管理經(jīng)驗，兼具民營企業(yè)的市場開拓能力和適應(yīng)能力，在旅游類公司（相對于房地產(chǎn)企業(yè)而言）中具備旅游地產(chǎn)項目開發(fā)運作極強的競爭能力和安全邊際。

3

公司擬以增發(fā)+現(xiàn)金方式收購楓彩生態(tài) 100%股權(quán)（交易對價為 24.82 億）并募集配套資金，契合周邊游趨勢，減緩資金壓力，進(jìn)一步強化公司景區(qū)打造及運營能力，豐富“田野牧歌”品牌內(nèi)容，品牌連鎖戰(zhàn)略持續(xù)深入，加速打造旅游綜合開發(fā)商。以18.58元發(fā)行股份1.18 億股及支付2.97億元現(xiàn)金向藍(lán)森環(huán)保等8家企業(yè)以及其他自然人購買楓彩生態(tài)100%股權(quán)，同時公司以18.58 元/股非公開發(fā)行5274 萬股募集9.8億配套資金，用以支付現(xiàn)金交易對價、償還銀行貸款、補充流動資金及投資開發(fā)各景區(qū)“三特營地”項目。交易完成后，三特索道將持有楓彩生態(tài)100%的股權(quán)，有望與公司的景區(qū)索道資產(chǎn)形成協(xié)同作用，實現(xiàn)資源互補作用。

園林觀賞行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)-楓彩生態(tài)

楓彩生態(tài)是中國園林觀賞行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)和建設(shè)彩色生態(tài)觀光園綜合體的開發(fā)商運營商，集彩色苗木培育、種植、銷售、新品種開發(fā)以及四季彩色生態(tài)觀光園建設(shè)和運營為一體，能夠與景區(qū)、旅游觀光進(jìn)行完美對接，盈利模式包括高端彩色苗木的培育銷售和彩色景觀，擁有多項核心技術(shù)，在規(guī)劃建設(shè)彩色生態(tài)觀光園綜合體方面有領(lǐng)先的模式和成熟的經(jīng)驗，能夠與三特索道公司的資源形成互補優(yōu)勢。

公司業(yè)績表現(xiàn)突出，盈利能力較強；2015年1-9月實現(xiàn)營業(yè)收入10226.38萬元。凈利潤為7802.91萬元，同時根據(jù)楓彩生態(tài)控股股東及實際控制人的業(yè)績承諾，楓彩生態(tài)在2016年、2017年、2018年扣除所約定的非經(jīng)常性損益后的凈利潤不低于18000萬元、24000萬元和25390萬元，同時三特索道的控股股東當(dāng)代集團(tuán)承諾上市公司2015年-2017年期間凈利潤合計不低于9000萬元且為正，楓彩生態(tài)的加入會大大增加三特索道未來三年的盈利水平，并為三特索道開展田野牧歌模式提供了產(chǎn)品技術(shù)支持，同時三特索道也可以將其成熟的可復(fù)制的景區(qū)開發(fā)經(jīng)驗帶到楓彩生態(tài)，確保旅游產(chǎn)品的全面性和品牌性。

收購楓彩生態(tài)符合公司發(fā)展戰(zhàn)略

交易完成后，三特索道的股權(quán)結(jié)構(gòu)會相應(yīng)的發(fā)生變化，其中三特索道的控股股東當(dāng)代集團(tuán)系楓彩生態(tài)的第二大股東，若成功開展購買楓彩生態(tài)的100%股權(quán)及募集資金時，當(dāng)代集團(tuán)對三特索道的持股比例大幅提高，同時對三特索道的出資額也彰顯了公司控股股東對三特索道未來發(fā)展的信心。當(dāng)代集團(tuán)仍然是三特索道的控股股東，持股比例達(dá)到了33.67%，本次交易不會使公司的實際控制權(quán)產(chǎn)生變化。

緩解公司在資金上的壓力，為新項目的開展提供了資金和時間；公司通過募集9.8億資金用于支付交易的現(xiàn)金對價、增資全資子公司田野摸個俱樂部公司投資“三特營地”項目、償還銀行貸款以及補充資金資源，通過定增募集配套資金持續(xù)全資子公司新項目的開展，同時將銀行的借款進(jìn)行償還從而實現(xiàn)財務(wù)費用的縮減，在成本上控制和資金流角度來降低公司未來產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型開展新項目的成本和壓力。

地域上三特索道與楓彩生態(tài)互補，實現(xiàn)空間范圍的擴(kuò)張；公司的索道景區(qū)業(yè)務(wù)主要集中在二三線城市，包括貴州、陜西、海南、湖北、江西、浙江、廣東、福建、內(nèi)蒙等地區(qū)，其中貴州和陜西地區(qū)是三特索道的收入主營地，貴州及陜西地區(qū)創(chuàng)造的收入占比分別為26.24%及25.80%,能夠與楓彩生態(tài)的地域范圍形成互補，楓彩生態(tài)在全國各地設(shè)立了子公司，以青島、北京、南京、上海、合肥、沁水等六大主要苗木種植基地為主，楓彩生態(tài)的加入會擴(kuò)大三特索道的空間范圍，實現(xiàn)地域范圍的互補優(yōu)勢。

楓彩生態(tài)的彩色景觀能夠豐富田野牧歌的產(chǎn)品線，形成協(xié)同效應(yīng)，；楓彩生態(tài)的彩色生態(tài)觀光園可以為三特索道的田野牧歌項目量身定做，豐富“田野牧歌”的旅游產(chǎn)品線，同時通過與楓彩生態(tài)的合作，不僅實現(xiàn)了景區(qū)的欣賞價值，還實現(xiàn)了苗木的銷售，能夠緩解三特索道在前期投入方面的資金壓力，三特索道所擁有的資源和楓彩生態(tài)專業(yè)技術(shù)的合作模式既能夠?qū)崿F(xiàn)楓彩生態(tài)的園林培育銷售，也提高三特索道打造色彩繽紛的自然休閑度假景點的能力，形成優(yōu)勢互補。

【號外】以“融合·新生態(tài)”為主題的《執(zhí)惠·2016中國旅游大消費創(chuàng)新峰會》將于6月16日在國家會議中心舉行，屆時國內(nèi)旅游、投資、體育、營銷、娛樂、媒體、戶外等近千名各界精英將齊聚一堂，直擊旅游大消費產(chǎn)業(yè)前沿，探索廣闊未來，分享最具創(chuàng)新性的產(chǎn)品體驗，聚合最優(yōu)質(zhì)的投資與營銷資源，積聚能量，共創(chuàng)價值。歡迎點擊鏈接查看詳情并報名：http://www.buildfuture.com.cn/activity/new-eco#join