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根據(jù)上周（6月15日、16日），攜程、去哪兒網(wǎng)先后發(fā)布的2016年Q1財報，兩家公司營收分別為43.99億和9.93億。

由于一次性計提巨額股權(quán)激勵成本，攜程經(jīng)營虧損18.27億（其中10.39億來自去哪兒）。剔除股權(quán)激勵成本，攜程凈利潤為2.57億，遠高于去年同期的3300萬，去哪兒的虧損亦由2015年的2.934億降至2016年的2.745億。

從2015年12月31日起，攜程開始合并去哪兒網(wǎng)的財務業(yè)績。由于后者保持了上市地位，仍會單獨披露財報，對理解“攜程+去哪兒”的業(yè)務非常有益。

首次并表的三大看點

2015年與去哪兒化敵為友并與百度結(jié)盟，是攜程十年來最重要的一步棋。雖然只有一個季度的財務數(shù)據(jù)，還是揭示了一些趨勢，主要有以下三點：

首先，攜程營收增長多了一臺“引擎”。

后起者去哪兒的基數(shù)小，營收增速一向高于攜程。2014年、2015年的8個季度中，去哪兒增速有7個季度高于100%，最高達164%，而攜程只有一個季度達50%。將去哪兒并表之后，攜程增速陡然提到80%。

攜程獲得去哪兒的代價不菲，但消除非理性競爭，將對手的人才、技術(shù)、市場份額統(tǒng)統(tǒng)據(jù)為已有還是劃算的。粉飾報表代價很小，有位好的CFO足矣，但粉飾不能解決根本問題。攜程先后吞并藝龍、去哪兒，與當年國美高價吞并永樂、大中有異曲同工之效。如果剔除去哪兒因素，攜程營收增速在2016年Q1僅為40%。說明去哪兒已經(jīng)成為攜程增長的引擎，提供了50%的推力。

其次，去哪兒酒店業(yè)務保持高速增長。

攜程、去哪兒酒店預定業(yè)務爆發(fā)的激勵競爭最終成為雙方合并的導火索。去哪兒被合并，酒店預定業(yè)務何去何從，會不會被壓縮，會不會大幅裁員？如今有了答案：去哪兒酒店業(yè)務增速回落但仍保持在100%以上的水平。

2015年去哪兒網(wǎng)的“強攻”酒店預定業(yè)務，Q4營收同比增幅高達424%。但“飄風不終朝，驟雨不終日”，400%的增速代價過大、不可持續(xù)。實際上，2016年Q1的134%已經(jīng)不低了。

去哪兒酒店預定業(yè)務持續(xù)增長，從一個側(cè)面說明當初兩家之間的競爭有相當一部分是“錯位”的。去哪兒網(wǎng)線下團隊拿到的低端酒店資源具有重要的價值，而且攜程方面也認可這種價值，否則大可將團隊遣散了之。

第三是交通票占營收比重不斷提高。

在并表前的2015年Q4，攜程交通票業(yè)務營收達到12.44億，同比增加61%。交通票營收首次超過酒店預定，占營收的比重達到41%。2016年Q1并入去哪兒5.58億元機票預定收入后，交通票營收19.49億，同比增長106%，在營收中的比重達44%。

機票業(yè)務原本是去哪兒的強項，由于航空公司力推直營與OTA發(fā)生大面積“摩擦”，去哪兒在受到很大“傷害”的情況下仍錄得22%的增長已經(jīng)不易。

剔除去哪因素，攜程2016年Q1交通收入同比增幅為47%，低于2015年Q4的61%，但情形比去哪兒好很多。一方面是因為航司對攜程比對去哪兒“客氣”，另一方面是攜程交通票業(yè)務相對多元化，在機票之外還包括各類車票（如高鐵列車票）。

2015年從百度獲得去哪兒50%股權(quán)（投票權(quán)為45%）之后，攜程并非一定要并表。不并表的話需要做一整套財務、法律上的安排，盡管有些“擰巴”但事在人為。例如恒大、阿里分別持有“恒大淘寶”60%、40%股權(quán)，卻都沒有將這家巨虧的足球俱樂部并入自家報表。

梁建章選擇將去哪兒業(yè)績并入攜程，至少對未來兩三年的得失進行了權(quán)衡(所得是獲得去哪高成長的加持，所失是要負擔虧損)。旁觀者沒理由低估梁建章的判斷力。

股權(quán)激勵，新一輪“財務自由人”制造計劃

2016年Q1攜程營業(yè)虧損達18.27億，其中10.39億來自去哪兒。虧損的主因是“非常態(tài)”股權(quán)激勵，更準確地說是莊辰超、梁建章交接之際的博弈。

去哪兒股權(quán)激勵成本占營收的比值一向較高，2014年Q2相當于營收的19%，可說是保持“狼性”的秘訣之一。

2015年Q4，莊辰超臨走前放出成本45億的股權(quán)激勵，相當于營收的348%。他在朋友圈中說：“我在Qunar的10年最值得我驕傲的不是業(yè)績和市值，而是我估計Qunar在10年里大約創(chuàng)造了1500個徹底財務自由的家庭。”

有企業(yè)管理經(jīng)驗的人會明白：臨走狂漲工資、大發(fā)獎金是前任在給后任出難題。莊辰超這樣厲害的角色當然不會放過機會，何況自己和自己的老部下還能得到實惠。

莊辰超將皮球踢給了梁建章，如果按攜程以往的標準拿營收的6.5%做股權(quán)激勵恐怕會適得其反。梁建章一咬牙對去哪兒團隊發(fā)放8.02億股權(quán)激勵，相當于營收的81%。對攜程團隊則破例發(fā)出10.33億股權(quán)激勵，占營收的41.7%。

去哪兒創(chuàng)造了1500個財務自由家庭，梁建章這是想要創(chuàng)造3000個！

占營收40%到80%的股權(quán)激勵是莊-梁交接之際的博弈，不可能成為常態(tài)。否則股價跌到“馬里亞納海溝”，誰也得不到好處。

“攜程+去哪兒+藝龍聯(lián)合體”面臨三大挑戰(zhàn)

攜程、去哪兒、藝龍是中國排名前三的OTA巨頭，它們的整合才剛剛開始。就2016年而論，“攜程+去哪兒+藝龍”聯(lián)合體面臨三大挑戰(zhàn)。

首先是提高綜合盈利能力，扭轉(zhuǎn)虧損局面。

不少人認為巨頭更有實力打贏價格戰(zhàn)、補貼戰(zhàn)，殊不知巨頭在戰(zhàn)斗中受到的傷害更大。假如攜程每間夜補貼5元錢，一段時間內(nèi)賣掉100萬間夜補貼了500萬元。去哪兒在同樣的時間內(nèi)賣掉1萬間夜，只需補貼5萬元，增長到10萬間夜時也只要補貼50萬元。攜程的代價10倍于去哪兒，投資人看到的卻是去哪兒業(yè)務量增至原來的10倍。結(jié)果去哪兒因高增長獲得高估值，攜程為捍衛(wèi)市場份額不得不加大補貼力度，直至陷入虧損。

現(xiàn)在補貼戰(zhàn)、價格戰(zhàn)可以不打了，理論上“攜程+去哪兒+藝龍”可以提高毛利潤率、節(jié)約市場成本，獲得超過以往的業(yè)績。但這些目前還是假設(shè)，至少要看到2016財年完整數(shù)據(jù)才能初步評估整合效果。

其次是應對“新美大”，捍衛(wèi)酒店預定市場份額。

酒店業(yè)務是攜程、去哪兒、藝龍聯(lián)合體的核心，出境游、郵輪游、門票這些新興業(yè)務暫時難當大任。最新數(shù)據(jù)顯示，“新美大”在2016年前5個月酒店業(yè)務間夜數(shù)達2600萬。嚴格來講，5元/小時起售的鐘點房談不上間夜，2600萬這個數(shù)字水分不小?？雌饋恚靶旅来蟆睍簳r不會對攜程高端酒店業(yè)務構(gòu)成挑戰(zhàn)，但對“高頻打低頻”的法則不能掉以輕心。

攜、去、藝要在2016年摸索出分進合擊、實現(xiàn)1+1+1>3的模式，否則投資人將喪失信心和耐心。

最后是機票業(yè)務與航司的博弈。

電子機票早已普及，理論上航司通過官網(wǎng)、APP甚至微信公號都可進行直銷，票代、OTA沒有存在價值。基于這種觀念，航司一手降低甚至取消機票代理費、一手封殺去哪等OTA。但“直銷大業(yè)”進境如何？大家想想是不是仍然通過OTA買機票，有多少人使用航司的APP？

通過一段時間的實踐，航司應當體會到直銷是有運營、推廣成本。假如兩項成本占銷售額的2%而OTA 收費標準是１％，那么直銷占比越高航司經(jīng)濟效益反而越差。再者，航司在OTA上進行的直銷也是直銷，可以滿足國資委“直銷占比達到40%”的要求。

從方便用戶的角度，則航司有義務與OTA配合。因為用戶要的是一站式服務，機票、酒店、景點門票、用車等要在一個APP上解決。假如OTA的APP上有南航、東航、國航、海航的直銷機票，為什么一定要逼迫用戶再安裝四大航司的APP？

從7月1日起，攜程、去哪兒、阿里旅行等平臺將停止航司以外的供應商的產(chǎn)品銷售。這是在航要求下對機票代理商說“不”，票代面前又少了一條路，多了一堵墻?；蛟S99%的機票代理將會被清除出場。套用馬云的話“今天很殘酷，明天更殘酷，后天會很美好。但絕大多數(shù)人都死在明天晚上?！?對機票業(yè)務參與者來說，“明天”就是2016年下半年，“后天”從2017年開始。在“后天”，機票銷售的主流模式將是用戶通過OTA購買航司直銷的產(chǎn)品，實現(xiàn)用戶、航司、OTA三贏。不過，多贏的結(jié)局也是博弈出來的，攜程、去哪兒要打起精神，謹慎應對。

18.35億的股權(quán)激勵發(fā)出去了，不知多少人將由此獲得徹底財務自由。