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旅游業(yè)的“大躍進”，近兩年，我們似乎感受的格外真切。這在兩方面體現(xiàn)的頗為直觀：

其一是行業(yè)投資規(guī)模巨大。根據(jù)官方統(tǒng)計，2015年全國旅游業(yè)投資規(guī)模首破萬億元，同比增長達42％；

二是投資主體多元，以民營資本為主，政府投資和國企投資次之。2015年的這一萬億中，民營、政府、國企三者的投資占比分別為57％、18％與15％。

而在這場萬億級的投資盛宴中，景區(qū)項目是其中當仁不讓的主角，其2015年完成投資超過6000億元，占到了總投資的六成，比重不可謂不大。

引得各類資本“競折腰”的旅游景區(qū)，其實際投資收益能否與投入的熱情與真金白銀相匹配？通過查閱景區(qū)類上市公司的相應數(shù)據(jù)，結合筆者一線工作的實際經驗，情況難言樂觀，景區(qū)雖為“吸金利器”，但想獲得靠譜的投資收益，真的不太容易。

景區(qū)項目平均投資回報率偏低

1、景區(qū)類上市公司業(yè)績增速與投資回報并不理想

一個行業(yè)中的上市公司往往聚攏了該領域最優(yōu)質的資源與經營管理能力，由此也能看做該行業(yè)盈利前景的直觀風向標。我們以A股市場中10家自然休閑景區(qū)類公司為樣本，從經營數(shù)據(jù)上看，它們的投資回報率和利潤率并不理想，在整個大旅游板塊中也處于相對落后的尷尬地位。

首先是業(yè)績增速偏低。景區(qū)公司2012-2015年扣非凈利潤平均年增速僅為0.4％，這個數(shù)字遠低于免稅行業(yè)的19％、旅游演藝的43％以及出境游旅行社的43％。

其次投資回報率偏低。景區(qū)公司過去三年的平均凈資產收益率為8.0％，扣非凈資產收益率為6.6％，同樣明顯低于出境游旅行社、免稅行業(yè)與旅游演藝行業(yè)的凈資產回報率。

并不亮麗的經營數(shù)據(jù)也直接拖累了公司的市值增長，10家公司中僅有中青旅和黃山旅游超過了百億元，其余公司的市值均在35-70億元之間。要知道，上市不過6年的宋城，其如今的市值已突破300億。

2、擴張新景區(qū)難言成功

如果我們把目光更加聚焦，只關注上述景區(qū)公司對外新擴張的項目，回報率更不樂觀。根據(jù)統(tǒng)計，這些公司在2000年后的20個對外擴張項目，利潤率的中位數(shù)只有7％，凈資產收益率的中位數(shù)更只有2％，這其中只有30％的景區(qū)項目凈資產收益率大于10％，剩余70％的投資項目尚不成熟。

3、以Club Med為例，海外景區(qū)公司也難有盈利

手握中國超一流自然資源的景區(qū)類上市公司賺錢不易，放眼世界，國際巨頭的表現(xiàn)又如何？從海外旅游行業(yè)發(fā)展歷史來看，也很難找到擁有理想投資回報的連鎖景區(qū)上市公司。自然景區(qū)通常是公益性資源，并不以盈利為目的，而人造度假村的盈利能力又偏弱。即便盛名如Club Med，也難言有所突破。

僅就產品力而言，Club Med已然做到了獨特且領先，它的模式也日益被眾家借鑒與模仿。其選址在景色風光極好的區(qū)域，自然稟賦優(yōu)越；后期配建的各類生活與娛樂設施以“精致一價全包”的模式推向市場，極大方便了游客的度假之旅；最后來自近一百個國家、會講30多種語言的G.O能夠全天候地關注客戶的需要，提供專業(yè)運動指導，是提升游客旅游體驗的保障。從資源到配套再到商業(yè)模式最后是人的軟性服務，Club Med的一整套“組合拳”已經足夠精彩。

然而即便如此，Club Med的盈利能力卻始終偏弱。作為少有的能夠在景區(qū)板塊形成全球連鎖的品牌公司。從1995年到2014年的20年中，公司平均年收入達18億美元，但其中卻有12年處于虧損狀態(tài)，凈利潤合計虧損6.36億美元。公司近年在不斷關閉經營低效的度假村，整體度假村數(shù)量由2000年的124家下降到2014年的66家。

景區(qū)項目普遍利潤率偏低是何故？

總的來看，以下五點或許會直接影響景區(qū)類上市公司的利潤率水平。

其一，風景名勝景區(qū)門票不能作為上市公司的資產。根據(jù)2006年的相關條例，“風景名勝區(qū)門票由風景名勝區(qū)管理機構負責出售，管理機構不得將規(guī)劃、管理和監(jiān)督等職能委托給企業(yè)或個人行使。”該條例實施之后，門票不能作為上市主體的收入。通常而言，景區(qū)產業(yè)鏈中的資產回報率排序依次是門票、索道、酒店、旅行社，拿掉了利潤率最高的一環(huán)，這也就極大影響了景區(qū)的盈利水平。

其二，初期投資大，折舊與財務費用高。我們知道，新建景區(qū)通常要求較高的初期資本投入，特別是近年來征地成本的快速上升更加劇了這一情況。2013年開業(yè)的古北水鎮(zhèn)，總投資預計已經超過50億元，相較之前的烏鎮(zhèn)開發(fā)成本大幅上升；三特索道近期計劃開發(fā)的雁蕩山景區(qū)，預計3至5年內投資額約為20億元。假設單項目投資10億元，以20年折舊期計算，每年的折舊費用高達5000萬元，且當前新景區(qū)收入能突破億元的仍是少數(shù)，初期的大投資會產生較高的財務費用，公司的盈利能力由此被削弱。

其三，新景區(qū)資源稟賦一般。國內優(yōu)質的一線景區(qū)通常擁有超然的稀缺資源，它們由地方政府所擁有并經營。而上市公司擴張的新景區(qū)通常為尚待開發(fā)的二、三線景區(qū)，資源稟賦一般，知名度偏低，由此培育的時間便會加長。

其四，景區(qū)運營季節(jié)性較強。因為國家假期制度安排、自然氣候等原因，景區(qū)的淡旺季客流明顯不均。旺季客滿為患、影響旅行者體驗，而淡季客源稀少，影響景區(qū)利潤。

其五，國企景區(qū)欠缺相應激勵制度。目前上市的景區(qū)公司絕大部分為地方國企，普遍存在管理體制落后、經營效率低下等問題。

三重因素決定旅游景區(qū)投資的成功與否

就實而言，雖然大部分旅游景區(qū)，尤其是新開拓景區(qū)的盈利能力偏弱，但市場上仍有成功案例值得我們去分析與借鑒，它們往往兼具了以下三方面要素，缺一不可。

1、稀缺資源

獨特的地貌條件（如山形、水系）形成的自然景觀（如黃山、桂林）或人文資源（如九華、峨眉的佛教文化）是景區(qū)經營成功的基礎。大數(shù)據(jù)來看，大部分的旅游收入與客流基本流向一線景區(qū)。在全國6600家A級景區(qū)中，數(shù)量占比僅為3％的5A景區(qū)卻在A級景區(qū)總收入中占比超過3成，5A景區(qū)的平均收入為6億元，是4A級景區(qū)平均收入的10倍左右。

中國A級旅游景區(qū)綜合數(shù)據(jù)

2、廣袤市場

景區(qū)所輻射的人口基數(shù)和交通便利性是影響景區(qū)客流的重要因素。未來中國“八縱八橫”高鐵網絡的規(guī)劃使得不少景區(qū)與城市的到達時間大幅縮短。此外，城市私家車保有量的快速增長也極大提升了大城市周邊景區(qū)的輻射能力。

3、優(yōu)秀管理

一流的實體資源最終還是要靠人來經營，景區(qū)的運營模式需要專業(yè)團隊來設計，服務人員也是接觸顧客的第一窗口，因此一支現(xiàn)代化的經營管理團隊至關重要。

若要舉例，近兩年爆得大名的古北水鎮(zhèn)便是兼具以上三要素的優(yōu)秀案例。

2014年開業(yè)的古北水鎮(zhèn)，當年接待客流97.6萬人次，實現(xiàn)收入1.97億元；2015年這兩項數(shù)據(jù)分別實現(xiàn)增長51％與135％；而2016年上半年古北水鎮(zhèn)已經實現(xiàn)了經營性利潤轉正，經營性利潤率達17％。它的脫穎而出也可歸納為同時具備了以上三個要素。

1、獨特的資源稟賦

古北水鎮(zhèn)位于北京市密云區(qū)古北口鎮(zhèn)內，總占地面積9平方公里。背靠司馬臺長城、臨近鴛鴦湖水庫，是北京周邊少見的山、水、城結合的自然村落，也是京郊面積最大的旅游度假項目。景區(qū)對司馬臺長城進行了進一步維護，使這處“中國長城之最”成為了項目的特色引爆點之一。

2、北京巨大的消費市場

古北水鎮(zhèn)距北京市區(qū)僅100余公里，行車時間在兩小時之內，且處于京承旅游干線之上，高速公路能夠能夠直達。根據(jù)相關測算，綜合北京市民、到訪游客兩類客源，北京周邊的短途休閑游潛在市場為5000萬人次/年，消費力不可謂不巨大。

3、一流的規(guī)劃管理

古北水鎮(zhèn)由烏鎮(zhèn)旅游的原班人馬打造，在整體規(guī)劃、產權集中和休閑體驗三方面已形成了系統(tǒng)性的操作思路。

整體規(guī)劃  古北水鎮(zhèn)在建設之初就進行了整體規(guī)劃，強調保護古鎮(zhèn)原貌，拆除突兀的新建筑，“修舊如故”可謂保護與開發(fā)的第一原則。

產權集中  汲取其他古鎮(zhèn)產權分散、不便管理的教訓，古北水鎮(zhèn)將景區(qū)內所有店鋪的產權掌握在自己手中，餐飲、酒店和大部分零售店鋪均為直營，以此在業(yè)態(tài)組合上統(tǒng)一規(guī)劃，避免同質化競爭、特色不足的局面。

休閑體驗 體驗型業(yè)態(tài)在古北水鎮(zhèn)中地位舉足輕重，如住宿空間就被打造為高檔會所、精品酒店與特色民宿三個檔次，同時大量非遺項目的引進為其增加了厚重的“文化味兒”。中青旅也利用原有優(yōu)勢重點發(fā)展會議旅游，填補了北京冬季旅游市場的空白，也延長了游客在景區(qū)的逗留時間和人均消費。

可以預見，面對巨大的市場需求，旅游景區(qū)在未來相當一段時間內依然會是資本追逐的熱土，但考慮到眾多現(xiàn)有標本的盈利狀況，當下的投資方與開發(fā)商更應該在“動手”之前仔細審視市場、認真調研策劃并據(jù)此打造獨特的產品力。

*本文由執(zhí)惠戰(zhàn)略合作伙伴復世文旅智庫授權發(fā)表，作者徐成龍。復世投資是國內頂級的旅游產業(yè)研究及投資平臺，旗下產品復世文旅智庫，致力于打造最值得信任的旅游產業(yè)和旅游投資管理智庫。定期發(fā)布旅游產業(yè)深度研究報告，分享投資信息，提供專業(yè)數(shù)據(jù)。

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