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前一年還著力給人以老成持重、“穩(wěn)健增長(zhǎng)”的形象，2016 年的萬達(dá)就換了一種畫風(fēng)。

在王健林沒在公開場(chǎng)合上打賭、主營(yíng)業(yè)務(wù)也沒有什么特別明顯的壓力的情況下，2016 年 3 月，萬達(dá)的商業(yè)地產(chǎn)團(tuán)隊(duì)突然甩出一個(gè)大動(dòng)作：住宅、寫字樓、商鋪為主的物業(yè)，全年銷售目標(biāo)下調(diào) 40%，只要求完成 1000 億元。

這還不算在建萬達(dá)廣場(chǎng)越蓋越多、可銷售面積不斷增加的情況下——未來幾年的銷售指標(biāo)也不求增長(zhǎng)，還是這個(gè)數(shù)。萬達(dá)給出的口號(hào)是“輕資產(chǎn)”。

然后就是年中的時(shí)候，在香港上市還不到一年的萬達(dá)商業(yè)（主要負(fù)責(zé)集團(tuán)的商業(yè)地產(chǎn)業(yè)務(wù)）宣布私有化，理由是“市場(chǎng)估值過低”。當(dāng)年每股 48 港幣上市、現(xiàn)在每股用 48 港幣買回。其他公司一般要花一年多才能完成的全套手續(xù)，萬達(dá)只用了半年。

再接下來的就是年底最后三個(gè)月，萬達(dá)和中信信托、民生信托、富力集團(tuán)等公司一口氣簽下了總計(jì) 1050 億元的投資合同，宣布共同開發(fā)萬達(dá)廣場(chǎng)項(xiàng)目，未來三年里每年交付 30 個(gè)。加上自營(yíng)萬達(dá)廣場(chǎng)，每年開業(yè)數(shù)達(dá)到驚人的 50 個(gè)。

前后用了不到十個(gè)月的時(shí)間，王健林把一個(gè)總資產(chǎn)達(dá)到 7961 億元、年收入達(dá)到 2550 億元的龐然大物變身為一個(gè)“輕資產(chǎn)”公司，1 月 14 日的萬達(dá)年度工作報(bào)告會(huì)議上，他已經(jīng)宣告這個(gè)轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略“基本成功”了。

連萬達(dá)都說要做“輕資產(chǎn)”，是他們最拿手的拿地出了問題么？

2016 年，萬達(dá)全年就已經(jīng)開業(yè)了 50 個(gè)萬達(dá)廣場(chǎng)，達(dá)到了過去十幾年來的最高峰。其中有 21 個(gè)就屬于前文所提到的、與其他人“共同開發(fā)”的項(xiàng)目。這些項(xiàng)目的合同在 2014 年底就已經(jīng)簽署完成，以往需要抵押、舉債，才能在全國(guó)蓋起來的那些萬達(dá)廣場(chǎng)，一下子就被“輕資產(chǎn)”了。

用別人的錢來買地蓋樓、招商管理，再將后期運(yùn)營(yíng)中的租金按比例分成，這種“輕資產(chǎn)”模式在酒店行業(yè)，其實(shí)已經(jīng)是非常成熟的一套打法：

開遍全國(guó)的那些連鎖酒店里，由漢庭、如家等品牌自持的門店非常少。而在行業(yè)高速發(fā)展的時(shí)候，他們對(duì)加盟商的要求也不高：最好能在城市里好的地段有地、有樓，實(shí)在沒有的話，有錢也行。

這么做的好處很明顯：資金端的壓力減小了、拿地的風(fēng)險(xiǎn)也降低了，萬達(dá)在全國(guó)范圍內(nèi)的滲透性更強(qiáng)了。但這確實(shí)不大像萬達(dá)的風(fēng)格。

要知道，就在幾年前，在中國(guó)衡量一個(gè)地產(chǎn)公司的能力，不論是住宅還是商業(yè)，拿地能力和土地儲(chǔ)備，還是最重要的兩大指標(biāo)。拿地能力，也一直被認(rèn)為是萬達(dá)的核心優(yōu)勢(shì)——價(jià)格特別便宜不說，到手的速度還特別快，能與后期的施工無縫銜接。

建設(shè)中的酒泉萬達(dá)廣場(chǎng)。依靠良好的政府關(guān)系，萬達(dá)可以做到罕見的“拿地即開工”，進(jìn)一步縮短了施工周期

從萬達(dá)每年工作會(huì)議上公布的數(shù)據(jù)，也可以看到這一點(diǎn)：

過去五年里，萬達(dá)商業(yè)自己持有的物業(yè)面積每年都能保證 20% 以上的增長(zhǎng)，2016 年底已經(jīng)達(dá)到了 3233 萬平方米；如果按一個(gè)萬達(dá)廣場(chǎng) 15 萬平方米的標(biāo)準(zhǔn)配置來算，2015 年年中，集團(tuán)的總土地儲(chǔ)備量足夠再造 550 個(gè)萬達(dá)廣場(chǎng)，平均每個(gè)四、五線城市都能分到 2 個(gè)。

但拿地這件事，天花板也很明顯：全國(guó)不管哪里，地價(jià)都越來越高，連萬達(dá)這種好手，平均每平米土地也要花上一千三、四百塊錢才能拿下；先前七八年的大規(guī)模建設(shè)，也使得萬達(dá)目前的主陣地已經(jīng)轉(zhuǎn)移到了三線城市，甚至是更低線。

對(duì)于萬達(dá)廣場(chǎng)這種包含了購物中心、影院、KTV、兒童中心、SOHO 住宅、附屬商業(yè)街，甚至是酒店、主題樂園、體育場(chǎng)館的大體量綜合體來說，在這些城市出現(xiàn)，基本等同于再造一個(gè)新的城市中心，甚至是一個(gè)新城。

項(xiàng)目蓋好了之后賣給誰？又是一個(gè)問題。

在西雙版納，《好奇心日?qǐng)?bào)》看到的情況是：萬達(dá)靠一己之力，在這個(gè)傳統(tǒng)的旅游城市郊區(qū)做出了一個(gè)新旅游區(qū)。除了大型的主題樂園之外，項(xiàng)目的核心依然是那個(gè)標(biāo)準(zhǔn)化的萬達(dá)廣場(chǎng)。而當(dāng)?shù)氐某Ｗ∪丝谥挥?116 萬左右，生活、工作還都集中在老城區(qū)，即使對(duì)新鮮事物的熱情再高，也很難支撐起這么一個(gè)龐大的項(xiàng)目。

萬達(dá)西雙版納度假區(qū)效果圖

如果不想巨額投資砸在手里、變成存量物業(yè)，就只能打外地人和游客的主意——在后文中，我們也會(huì)提到旅游度假這個(gè)看上去越來越重要的概念，和房地產(chǎn)生意之間的緊密關(guān)系。

但總之，過去是行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的拿地能力，一下子變成了萬達(dá)的一個(gè)包袱。局外人容易將解決方案想得簡(jiǎn)單：不拿地、減少壓力就好了。但對(duì)于萬達(dá)這樣體系精密、且一直在快車道上跑得很順的公司來說，最關(guān)鍵的部門突然停下來不干事了，這里面蘊(yùn)藏的風(fēng)險(xiǎn)才更大。

在說“輕資產(chǎn)”這個(gè)轉(zhuǎn)型之前，可能還要看萬達(dá)之前是怎么用錢的

用 14 年的時(shí)間，萬達(dá)在全中國(guó)蓋出了 181 個(gè)萬達(dá)廣場(chǎng)，但發(fā)展速度并不均衡。直到 2009 年，公司才逐漸找到那種高速運(yùn)轉(zhuǎn)的節(jié)奏感：

從那一年開始，萬達(dá)每年新開工的萬達(dá)廣場(chǎng)項(xiàng)目都不少于 17 個(gè)，而一個(gè)普通項(xiàng)目只需要 22 - 24 個(gè)月就能完成，人員配置卻只有其他開發(fā)商同等體量項(xiàng)目的一半。

這被稱為“萬達(dá)速度”，也一直被認(rèn)為是其能夠甩開同行、在全國(guó)快速擴(kuò)張的關(guān)鍵原因。

另一方面是，同時(shí)運(yùn)作這么多萬達(dá)廣場(chǎng)項(xiàng)目，需要非常強(qiáng)的現(xiàn)金流和融資能力。除了依靠集團(tuán)的現(xiàn)金儲(chǔ)備外，銀行貸款和物業(yè)預(yù)售，成了一個(gè)萬達(dá)廣場(chǎng) 60% 以上開發(fā)資金的來源。而萬達(dá)貸款時(shí)交給銀行的抵押物，還是一個(gè)個(gè)已建成、被認(rèn)為有一定升值空間的萬達(dá)廣場(chǎng)。

萬達(dá)商業(yè)的資金流模型。圖片來自財(cái)經(jīng)網(wǎng)

相比可以快速回款、且搭上了房?jī)r(jià)高速增長(zhǎng)利好的住宅型地產(chǎn)開發(fā)商來說，偏重商業(yè)地產(chǎn)的萬達(dá)想要補(bǔ)上這些欠款，難度更大。2015 年年中，萬達(dá)商業(yè)就已經(jīng)把將近 80% 的投資性房地產(chǎn)抵押了出去，尚未抵押的只有約 600 億元。而抵押得到的資金，也無力支持那么多萬達(dá)廣場(chǎng)的建設(shè)。

萬達(dá)知名的“以售養(yǎng)租”模式，看上去能緩解一部分資金壓力：提前將寫字樓、商鋪和住宅賣掉，確實(shí)可以快速回款。但糟糕的是，賭對(duì)了商業(yè)地產(chǎn)發(fā)展節(jié)奏的萬達(dá)，又碰上了三四線城市大開發(fā)所帶來的去庫存壓力。

萬達(dá)商業(yè)的招股書及中期報(bào)告顯示，2013 年公司的的存貨周轉(zhuǎn)率為 0.55；到了 2015 年上半年變成了 0.11。哪怕是按照 2015 年上半年的去庫存速度，萬達(dá)也要近 10 年的時(shí)間才能把手里的資產(chǎn)賣完，在 2013 年只需要 2 年左右的時(shí)間。

更重要的是，不管是銀行還是物業(yè)的投資者，都不再相信萬達(dá)能夠像以前那樣，用一個(gè)萬達(dá)廣場(chǎng)這樣的商業(yè)綜合體，就能帶動(dòng)一個(gè)中小型城市的商業(yè)節(jié)奏、從而實(shí)現(xiàn)土地和物業(yè)的升值了。

影視、旅游、體育都蒸蒸日上，也能算萬達(dá)“輕資產(chǎn)”轉(zhuǎn)型成功的一部分？

在王健林描繪的藍(lán)圖里，從今以后，這家商業(yè)地產(chǎn)的領(lǐng)軍者，將帶領(lǐng)著一群財(cái)大氣粗但不懂經(jīng)營(yíng)的開發(fā)商，在全國(guó)范圍內(nèi)繼續(xù)攻城掠地；而萬達(dá)自己，則可以把以往高成本的拿地資金，用在更合適的地方，比如電影、旅游、體育，以及海外業(yè)務(wù)等更多急需用錢的領(lǐng)域。

在影視界，萬達(dá)已經(jīng)用這樣的辦法，迅速建立起了一個(gè)上下游通吃的局面，再借著整個(gè)行業(yè)的熱度，電影也有望成為房地產(chǎn)之外、能夠支撐萬達(dá)高估值的另一塊重要業(yè)務(wù)。

但是，萬達(dá)轉(zhuǎn)型所依靠的銀幕、景點(diǎn)和運(yùn)動(dòng)場(chǎng)，說到底哪個(gè)不是地產(chǎn)生意呢？

像是電影、旅游和體育這樣的新業(yè)態(tài)，在萬達(dá)被裝入了“文化集團(tuán)”的框架里。2016 年，這部分業(yè)務(wù)的收入在集團(tuán)營(yíng)收中的比重超過了 1/4，勢(shì)頭不錯(cuò)。

就像萬達(dá)廣場(chǎng)是萬達(dá)商業(yè)的核心一樣，萬達(dá)文化的核心，是和線下緊密相關(guān)的電影院。萬達(dá)的影院幾乎沒有離開萬達(dá)廣場(chǎng)而獨(dú)立存在過。在票房之外，已經(jīng)上市的萬達(dá)院線公司，每次在財(cái)報(bào)中也都樂于披露他們的熒幕增長(zhǎng)數(shù)量：

2005-2015 年，萬達(dá)在全國(guó)一共擁有 2100 塊銀幕，而在去年一年里，這個(gè)數(shù)字就又增加了 1391 塊。

當(dāng)然，萬達(dá)也樂于提起他們?cè)趪?guó)外收購的傳奇影業(yè)、 DCP 等內(nèi)容制作公司，時(shí)光網(wǎng)這樣的內(nèi)容平臺(tái)+銷售渠道，以及 Propaganda 這樣能夠增加更多廣告收入的整合營(yíng)銷公司。

但在這兩年，他們所做的大部分并購，還是集中在和線下有關(guān)的院線市場(chǎng)里：2012 年的 AMC、2015 年的 Hoyts、2016 年的卡麥克、歐登，以及更多的國(guó)內(nèi)小型院線。

從那個(gè)位于青島的“東方影都”項(xiàng)目，也能看出王健林最終想如何利用這些資源：明星、大片，如果能獨(dú)立賺回票房自然是好；但如果能與地產(chǎn)項(xiàng)目相結(jié)合，也能成為輔助物業(yè)銷售、以及帶動(dòng)商業(yè)綜合體人氣的一種手段。

旅游和體育產(chǎn)業(yè)也是如此。

在 2016 年，王健林也花了一些時(shí)間，論證集團(tuán)內(nèi)目前級(jí)別最高、模式最新、體量最大的 20 個(gè)“萬達(dá)城”，能不能打敗在上海新開業(yè)的那個(gè)迪士尼公園。

單純刺激感官體驗(yàn)的“主題樂園”、以及逐漸興起的滑雪場(chǎng)在中國(guó)向來受歡迎，但加上酒店、公寓、購物中心之后，不管是在西雙版納、長(zhǎng)白山，還是在南昌、無錫，這些“萬達(dá)城”還是那個(gè)萬達(dá)，和你在城市里看到的標(biāo)準(zhǔn)化的零售、休閑服務(wù)并沒有太大的差別。

本質(zhì)上，這些都還是跟著地產(chǎn)跑的生意。

那萬達(dá)的“輕資產(chǎn)”，最想要的到底是什么？

在今年的工作報(bào)告會(huì)上，王健林提到了他很早以前的一個(gè)說法：“企業(yè)經(jīng)營(yíng)的最高境界就是‘空手道’，但這個(gè)‘空手道’可不是騙子，是有了品牌，有了能力，別人找上門來，你一分錢不出憑品牌就能掙錢。”

這種“空手套白狼”的模式，不僅需要極高的品牌運(yùn)營(yíng)能力，也需要完善的金融體系才能支撐起來。在衍生品十分發(fā)達(dá)的西方，商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目的品牌管理和土地部分就可以完全分開，后者可以被放入 REITS 基金獲得投資，品牌方則可以利用資金完善日常運(yùn)營(yíng)，這是一個(gè)共贏的結(jié)構(gòu)。

2009 年，萬達(dá)也曾嘗試在中國(guó)利用這一模式將資產(chǎn)打包上市，但最終未能如愿。這也是他們?yōu)楹螌⑷f達(dá)商業(yè)送上香港上市之后，依舊選擇了風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)更大的貸款、賣樓等模式的原因之一。而萬達(dá)商業(yè)也曾因?yàn)檫@種復(fù)雜的融資結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，被多家評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)給出過較低的評(píng)級(jí)。

到目前，監(jiān)管機(jī)構(gòu)依然沒有放行 REITS，但萬達(dá)已經(jīng)開始用實(shí)際行動(dòng)，嘗試部分踐行這個(gè)思路了：在他們最終披露的幾種輕資產(chǎn)合作模式中，投資者通過投錢、給地等方式就可以獲得穩(wěn)定收益，而萬達(dá)在項(xiàng)目平穩(wěn)運(yùn)營(yíng)幾年后，也可以選擇將項(xiàng)目打包出售給投資者，或是自己買進(jìn)。

萬達(dá)廣場(chǎng)一下子變成了相對(duì)靈活、可以交易的金融產(chǎn)品，還要按照收租情況，與投資者定期“分紅”——而對(duì)于專業(yè)的商業(yè)地產(chǎn)運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)來說，只要項(xiàng)目的業(yè)態(tài)組合、品牌布局足夠好、保證租金收入年年攀升，這不是難以達(dá)到的目標(biāo)。

轉(zhuǎn)型管理公司當(dāng)然好，但萬達(dá)算是一個(gè)好管理公司嗎

在萬達(dá)瘋狂擴(kuò)張的過程中，廣場(chǎng)的招商、管理一直都被外界認(rèn)為沒什么問題。

畢竟，強(qiáng)調(diào)政績(jī)的官員最在意的，是任內(nèi)“ 22 個(gè)月做完一個(gè)綜合體”的速度、以及“滿鋪開業(yè)”的效果；財(cái)富急劇增加卻無處可花的投資者，需要的是一個(gè)穩(wěn)定的大額投資標(biāo)的；而可支配收入每年都能多出千把塊的消費(fèi)者，那時(shí)候還有大把“消費(fèi)升級(jí)”的空間。

房?jī)r(jià)的增值速度可以掩蓋一切問題，以至于所有環(huán)節(jié)的參與者，都出現(xiàn)了“將軍趕路，不追小兔”的樂觀心態(tài)。

但等到增長(zhǎng)速度慢下來呢？

現(xiàn)在顯然已經(jīng)就是這樣慢下來的局面了，短期的未來也看不到什么復(fù)蘇的希望。

萬達(dá)的麻煩可能剛剛開始——而且，僅從要回饋給投資者的租金部分來看，這個(gè)麻煩就已經(jīng)不小了。

根據(jù)萬達(dá)商業(yè)在上市期間公布的數(shù)據(jù)， 2014 - 2016 年間，萬達(dá)廣場(chǎng)每平米每月的平均租金只是從 85 元漲到了 103 元。而在典型的三線城市，一個(gè)位于市中心黃金地帶的購物中心，每平米的平均月租應(yīng)該能達(dá)到 300 元左右。

盡管王健林強(qiáng)調(diào)，租金的利潤(rùn)空間極高，對(duì)于凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)更大，但從過去五年的數(shù)據(jù)看，這一部分在集團(tuán)營(yíng)收中的占比，也就是逐漸從 3.6% 提升到了 7.7%。

如果考慮到一般運(yùn)營(yíng)良好的購物中心在幾年后擁有的租金上漲、提高扣點(diǎn)等方法，每年客流量超過 20 億人次的萬達(dá)廣場(chǎng)，不應(yīng)該做得如此糟糕。這會(huì)讓你不禁懷疑：這些位于二三線城市中心的商業(yè)綜合體里，究竟都引入了什么樣不賺錢的品牌。

過去為了吸引商戶入駐，萬達(dá)的一個(gè)賣點(diǎn)是將拿地時(shí)的低成本，轉(zhuǎn)化為比同行更低的租金。此外，還有一批萬達(dá)自營(yíng)的、能夠吸引大客流的主力店業(yè)態(tài)：電影院、KTV、百貨和兒童樂園。
但從經(jīng)營(yíng)數(shù)年的實(shí)際情況看，除了院線業(yè)務(wù)外，其他三項(xiàng)業(yè)務(wù)都曾出現(xiàn)過明顯的衰退跡象。大歌星 KTV 最終在 2015 年關(guān)掉了所有 80 余家門店，萬千百貨則以王健林個(gè)人收購而收?qǐng)觥?/p>

就連萬達(dá)電影院這個(gè)未來的“娛樂綜合體”，今年也有可能進(jìn)入增長(zhǎng)速度放緩的困惑期。

這不僅是 2016 年高開低走的票房市場(chǎng)所造成的信心不足，還有低線城市自身的問題：熱熱鬧鬧的娛樂產(chǎn)業(yè)，本質(zhì)上做的都是年輕人的生意。如果這些年輕人只有在逢年過節(jié)時(shí)、才會(huì)出現(xiàn)在家鄉(xiāng)的電影院里，那么萬達(dá)電影院里的 IMAX、杜比等高級(jí)技術(shù)的溢價(jià)，平時(shí)會(huì)是誰來買單？

低線城市的消費(fèi)力是致命的問題。所以，要讓那些影響力較大、注重形象的品牌隨著萬達(dá)廣場(chǎng)進(jìn)入三四線城市，一直都是非常困難的事。最終留下來、與萬達(dá)結(jié)盟的，只有那些遍地開花的快時(shí)尚、餐飲品牌，以及模式相對(duì)傳統(tǒng)的經(jīng)銷商類門店。

曾有先前在萬達(dá)百貨工作過的中層員工告訴《好奇心日?qǐng)?bào)》，為了維持“滿鋪開業(yè)”的奇跡，萬達(dá)與品牌商戶之間，實(shí)際已經(jīng)逐漸形成了一個(gè)共同體，以整體打包的形式，一次次出現(xiàn)在全國(guó)的大小城市中?！斑@就已經(jīng)不是所謂招商的概念了，而是每次有新的萬達(dá)廣場(chǎng)，這些品牌基本就會(huì)跟著去一起開拓市場(chǎng)?！?/p>

這也意味著，他們要一起面對(duì)那個(gè)經(jīng)濟(jì)不景氣預(yù)警的問題：在這些品牌對(duì)全國(guó)市場(chǎng)虎視眈眈的時(shí)候，當(dāng)然愿意與萬達(dá)一起打天下。但如果它們萎縮了、準(zhǔn)備過冬，甚至被已經(jīng)滲透到低線市場(chǎng)、選擇更多也更便宜的電商打得亂了陣腳呢？

如果萬達(dá)做管理公司，這些就要經(jīng)得起考驗(yàn)。否則它非但成不了優(yōu)勢(shì)，而且轉(zhuǎn)眼間就會(huì)成為劣勢(shì)。

如果看似游刃有余、必然成功的“輕資產(chǎn)”的代價(jià)，是打理外部高要求資金、考驗(yàn)招商運(yùn)營(yíng)能力、和處理行業(yè)高度不確定性的“重”，王健林還能輕松得起來么？

* 本文轉(zhuǎn)載自好奇心日?qǐng)?bào)，原文鏈接：http://www.qdaily.com/articles/36942.html