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7月24日，復(fù)星旅游文化發(fā)布公告稱，新冠疫情對(duì)該集團(tuán)的旅游運(yùn)營業(yè)務(wù)產(chǎn)生重大負(fù)面影響，預(yù)料今年上半年虧損約8.5億至10億人民幣。

在復(fù)星旅游文化發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告后，7月26日，中金公司發(fā)布一份研究報(bào)告稱，雖上半年疫情致海外業(yè)務(wù)產(chǎn)生虧損，仍看好該公司在中國的業(yè)務(wù)拓展。中金指出，復(fù)星旅游文化亞特蘭蒂斯未來業(yè)績(jī)彈性值得期待，且明顯受益海南自貿(mào)港政策；此外，中國 Club Med目前有 7 家在運(yùn)營，未來計(jì)劃每年新開3-5家，目前已有7個(gè)在建新項(xiàng)目和7個(gè)規(guī)劃洽談項(xiàng)目；同時(shí)，公司現(xiàn)金儲(chǔ)備充足，且太倉、麗江物業(yè)已陸續(xù)開始預(yù)售，現(xiàn)金流可應(yīng)對(duì)疫情負(fù)面影響以及未來大規(guī)模擴(kuò)張。

對(duì)此，中金對(duì)復(fù)星旅游文化維持目標(biāo)價(jià)10.85港幣，對(duì)比其7月28日收盤股價(jià)，漲幅空間達(dá)61%。

領(lǐng)跑海南的自貿(mào)港政策受益股

7月11日，三亞·亞特蘭蒂斯推出的亞特蘭蒂斯水世界夜場(chǎng)活動(dòng)率先拉開了三亞暑期旅游市場(chǎng)的大幕，水世界夜場(chǎng)12日和13日周末兩天，水世界人流超過7000人。7月18日，水世界人流如期破萬。

盡管今年初以來，疫情對(duì)旅游業(yè)造成較大影響，公司三亞·亞特蘭蒂斯項(xiàng)目截止2月29日兩個(gè)月EBITDA仍達(dá)5千萬元。三月中旬亞特蘭蒂斯全面開園，經(jīng)過3個(gè)半月的恢復(fù)期，6月收入恢復(fù)至97成。復(fù)星旅游文化董事長(zhǎng)錢建農(nóng)日前表示：暑期開始，隨著夜場(chǎng)開園和各種豐富的活動(dòng)，預(yù)期今年暑期收入將恢復(fù)成長(zhǎng)。

海南是復(fù)星產(chǎn)業(yè)布局的重要陣地。截至目前，復(fù)星旅游文化將源自法國提供一價(jià)全包休閑度假的Club Med地中海俱樂部、一站式娛樂休閑及綜合旅游度假目的地三亞·亞特蘭蒂斯落戶三亞。4月13日，三亞市政府復(fù)星旅游文化簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，復(fù)星旅游文化集團(tuán)擬打造“三亞﹒復(fù)游城”，該項(xiàng)目涵蓋世界級(jí)主題樂園、主題酒店、購物中心、康養(yǎng)中心、財(cái)富管理中心等業(yè)態(tài)和內(nèi)容，將以綜合體的形式深度布局海南休閑度假和零售業(yè)態(tài)。

自6月1日《海南自由貿(mào)易港建設(shè)總體方案》出臺(tái)以來，海南自貿(mào)港構(gòu)建國際旅游消費(fèi)中心，免稅和入境免簽政策等帶來的國內(nèi)外客流量將大幅上升，特別是三亞擁有系列免稅購物店、旅游景點(diǎn)、高端住宿等，將成為赴海南游客主要的目的地。

7月14日，文化和旅游部辦公廳宣布恢復(fù)跨?。▍^(qū)、市）團(tuán)隊(duì)旅游，目前多省市均已放開。自恢復(fù)跨省跟團(tuán)游以來，去哪兒網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，三亞搜索量增速最快，成為暑期“新寵”?？土髁可仙紫葘⑹沟萌齺啞喬靥m蒂斯整體受益。

此外，方案中提到，對(duì)注冊(cè)在海南自由貿(mào)易港并實(shí)質(zhì)性運(yùn)營的鼓勵(lì)類產(chǎn)業(yè)企業(yè)，減按15%征收企業(yè)所得稅。據(jù)中金最近一份研報(bào)測(cè)算，若稅率下降至15%，將提升亞特蘭蒂斯凈利潤的13%（基于2019年數(shù)據(jù)）。

除了企業(yè)所得稅帶來的直接受益以外，海南自貿(mào)政策最大的看點(diǎn)是全島免稅。免稅屬于特許權(quán)范圍，同時(shí)需要流量、場(chǎng)地和供應(yīng)鏈。筆者在天眼查注意到，7月9日，復(fù)星旅游文化已在海南成立全資子公司——海南星旅購貿(mào)易有限公司，里面有涉及免稅商店商品銷售等經(jīng)營范圍，在免稅前景一片藍(lán)海的海南，未來不排除公司有意向進(jìn)軍這一領(lǐng)域。

歐美旅游業(yè)解封，Club Med全球業(yè)務(wù)逐步恢復(fù)

隨著歐美地區(qū)逐漸解除或放寬限制性措施，歐美旅游業(yè)自6月起開始迎來解封重啟，復(fù)星旅游文化的Club Med業(yè)務(wù)將迎來全面復(fù)蘇。6月12日，Club Med旗下美洲度假村Sandpipers重開，6月下旬至7月初，歐洲一系列度假村密集開啟。據(jù)公司公告顯示，其預(yù)計(jì)在7月底全球有25家度假村重啟，容納能力恢復(fù)至35%。

在國內(nèi)，除了兩個(gè)滑雪度假村季節(jié)性關(guān)閉，其他五家度假村從4月來已陸續(xù)開放。安吉及北京延慶度假村在五一期間全部售罄。隨后Club Med桂林度假村、三亞度假村和Club Med Joyview北戴河度假村，也分別于4月27日、5月1日和5月28日重新開業(yè)。公司管理層在近期表示，中國的5家常年度假村重啟后均表現(xiàn)不俗，安吉度假村自五一以來已連續(xù)12個(gè)周末滿房。

此外， Club Med的新項(xiàng)目開發(fā)進(jìn)程未受影響，塞舌爾和法國阿爾卑斯山項(xiàng)目預(yù)計(jì)隨著穩(wěn)步推進(jìn)，仍計(jì)劃將在12月份落成，另一家翻新改造的法國度假村已投入運(yùn)營。度假村業(yè)務(wù)還以輕資產(chǎn)模式在中國的擴(kuò)張，7月18日，公司Club Med與魯能集團(tuán)、湯山溫泉旅游度假區(qū)和復(fù)地集團(tuán)分別簽約，規(guī)劃建設(shè)打造Joyview 度假村系列，分別為千島湖、南京湯山及南京仙林項(xiàng)目，均采用輕資產(chǎn)的管理模式。

太倉復(fù)游城啟動(dòng)預(yù)售，或成公司又一大增長(zhǎng)引擎

2019年11月，復(fù)星旅游文化發(fā)布復(fù)游城品牌，麗江及太倉項(xiàng)目冠上了復(fù)游城的稱謂。7月17日，太倉復(fù)游城地產(chǎn)部分迎來預(yù)售，而麗江復(fù)游城的地中海國際度假區(qū)也將于8開業(yè)，這兩個(gè)項(xiàng)目是在亞特蘭蒂斯項(xiàng)目成功經(jīng)驗(yàn)的復(fù)制。

太倉復(fù)游城距離太倉南站僅600米，交通便利，滬蘇通鐵路已于7月1日開通運(yùn)營，上海到太倉僅需30分鐘。隨著太倉接入長(zhǎng)三角高鐵網(wǎng)絡(luò)，未來在高鐵兩個(gè)小時(shí)半徑圈內(nèi)可以覆蓋1.6億人。太倉復(fù)游城有望享受基建完善、交通便利所帶來的長(zhǎng)三角周邊度假經(jīng)濟(jì)。

太倉復(fù)游城有望成為公司又一大增長(zhǎng)引擎。從面積看，太倉復(fù)游城的128.6萬平方米的建筑面積，相較于已開幕的占地54萬平方米的三亞·亞特蘭蒂斯更具優(yōu)勢(shì)。項(xiàng)目將擁有華東地區(qū)最大的室內(nèi)滑雪場(chǎng)之一、運(yùn)動(dòng)樂園、Club Med度假村、歐洲風(fēng)情小鎮(zhèn)等。目前，我國每百萬人擁有滑雪場(chǎng)數(shù)量遠(yuǎn)低于歐美，滑雪項(xiàng)目成長(zhǎng)空間大。太倉復(fù)游城預(yù)計(jì)高峰期可容納近10萬人，成熟期年接待游客量可達(dá)500萬人次。

此外，太倉復(fù)游城總建筑面積約128.6萬平方米，配套物業(yè)超過55.4萬平方米。我們預(yù)測(cè)可售物業(yè)在2020-2024年陸續(xù)推出，可售價(jià)格每年遞增5%計(jì)算，則物業(yè)總營收有望達(dá)到人民幣144.6億。而太倉商業(yè)街、冰雪世界有望分別于21年下半年及22年分批開業(yè)，筆者粗略估算，項(xiàng)目從2020-2029年的現(xiàn)金流累計(jì)可超過250億；十年累計(jì)自由現(xiàn)金流超過150億，假設(shè)10%的wacc，1.2的企業(yè)beta，項(xiàng)目終值現(xiàn)值約100億，假設(shè)十年間項(xiàng)目平均有息負(fù)債30億，項(xiàng)目股權(quán)價(jià)值約70億，相當(dāng)于亞特蘭蒂斯成長(zhǎng)期的估值。

家庭度假需求暴增，國內(nèi)業(yè)務(wù)恢復(fù)增長(zhǎng)，復(fù)星旅游文化迎來建倉良機(jī)

今年以來，雖然受到疫情影響，公司股價(jià)至今累跌四成，但三亞·亞特蘭蒂斯及Club Med的國內(nèi)業(yè)務(wù)已呈現(xiàn)良好的恢復(fù)態(tài)勢(shì)，下半年有望恢復(fù)增長(zhǎng)。從增長(zhǎng)空間看，新項(xiàng)目太倉及麗江有望于今年開始逐步釋放，為公司帶來持續(xù)的現(xiàn)金流，參考亞特蘭蒂斯的成功經(jīng)驗(yàn)，新項(xiàng)目有望成為公司國內(nèi)兩大新引擎。

隨著疫苗上市提上日程，筆者預(yù)計(jì)最晚這個(gè)冬天將迎來全民接種。疫情對(duì)人們生活和工作方式可能引起深刻改變，Zoom、騰訊會(huì)議等遠(yuǎn)程會(huì)議技術(shù)可能一定范圍減少商務(wù)旅行的必要性，而疫情后因居家隔離帶來的家庭度假需求反而迎來爆發(fā)式反彈。

此外，恒生指數(shù)公司將于2020年8月14日 （星期五） 宣布2020年第二季度之恒生指數(shù)系列檢討結(jié)果，成份股變動(dòng)將于2020年9 月7日 （星期一）生效。根據(jù)中信證券(29.300, 0.90, 3.17%)的預(yù)測(cè)，復(fù)星旅游文化還將被納入港股通標(biāo)的，受到更多北水資金的關(guān)注。從我們的分析來看，10港幣以下投資復(fù)星旅游文化無疑是疫情跌出的機(jī)會(huì)，正在價(jià)值回歸，目前正是建倉良機(jī)。

*本文來源：新浪證券，原標(biāo)題：《半年虧10億，復(fù)星旅游文化價(jià)值幾何？》。

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復(fù)星旅游 虧損 文化價(jià)值

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