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疫情影響下，沒(méi)有不可能？

凱撒旅業(yè)一紙公告，“官宣”其將換股吸收合并眾信旅游，同時(shí)發(fā)行 A 股股票募集配套資金。 

這其中兩個(gè)關(guān)鍵信息：換股合并、募集資金。背后的共因是：錢(qián)，以及抱團(tuán)求“錢(qián)”。

疫情造成出境游冰封，迄今未解，眾信旅游去年凈虧損超14億元，凱撒旅業(yè)凈虧損近7億元，且虧損態(tài)勢(shì)延續(xù)到今年第一季度。

兩大出境游巨頭的擬合并，難免令人“唏噓”，而在出境游完全恢復(fù)仍可能需兩三年乃或更長(zhǎng)時(shí)間里，如何熬過(guò)漫漫黑夜，著實(shí)難有足夠底氣。

大概率來(lái)看，國(guó)內(nèi)出境游企業(yè)兩強(qiáng)格局將變，一強(qiáng)乃至一超局勢(shì)愈明。

圍繞這次擬合并，其實(shí)還有幾個(gè)待解疑問(wèn)：

1、阿里巴巴是眾信旅游的第三大股東，為何眾信旅游依然選擇與凱撒旅業(yè)合并？且眾信旅游是偏被動(dòng)角色？

2、京東較深度”綁定“了凱撒旅業(yè)，阿里會(huì)是合并中的“異議股東”嗎？最終阿里是否會(huì)選擇退出？

3、作為更主動(dòng)角色的凱撒旅業(yè)，與眾信旅游合并后，能實(shí)現(xiàn)“1+1大于2”嗎？

4、雙方都面臨較大的困境乃至危機(jī)，合并是不得不而為之？出境游恢復(fù)前的漫漫長(zhǎng)夜如何熬過(guò)去？

5、合并對(duì)應(yīng)的雙方業(yè)務(wù)互補(bǔ)邏輯，又該如何多層次理解？如何為現(xiàn)狀、未來(lái)提供更多可能？

6、如果熬過(guò)了“黑夜”，雙方的合并戰(zhàn)略意義會(huì)體現(xiàn)在哪里？

不得不合并嗎？

凱撒與眾信是不得不合并嗎？

我們主要看相對(duì)被動(dòng)一方眾信旅游的境況，分三個(gè)維度：業(yè)績(jī)、內(nèi)部調(diào)整、外援。

一、業(yè)績(jī)。

眾信旅游年報(bào)顯示，其2020年?duì)I收16.13億元，同比下降87.27%，歸屬于上市公司股東的凈虧損14.12億元，同比下降2158.19%。

此外，眾信旅游2021年第一季度報(bào)告顯示，其一季度營(yíng)收8517.01萬(wàn)元，同比下降92.54%；歸屬于上市公司股東的凈虧損7463.69萬(wàn)元，虧損同比擴(kuò)大156.82%。

縱然國(guó)內(nèi)旅游市場(chǎng)整體復(fù)蘇局勢(shì)走好，但出境游市場(chǎng)幾無(wú)變化，眾信旅游的出境游批發(fā)+零售的基本面也就難有好轉(zhuǎn)，業(yè)績(jī)陷入困頓期。

考慮到出境游較完整恢復(fù)還有較漫長(zhǎng)時(shí)間，大概率需要2-3年，且其中還存有較多不確定性，這個(gè)不確定的時(shí)間里，眾信旅游的業(yè)績(jī)要有“扭轉(zhuǎn)”性好轉(zhuǎn)，概率較低。

二、這就要說(shuō)到第二點(diǎn)，眾信旅游的內(nèi)部調(diào)整。

去年6月初，眾信旅游董事長(zhǎng)馮濱重新出任眾信旅游總經(jīng)理。眾信旅游彼時(shí)的說(shuō)法是，馮濱重新出任總經(jīng)理“將更有力地領(lǐng)導(dǎo)公司上下發(fā)揮最大效能，充分抓住行業(yè)調(diào)整期的重大機(jī)遇，全面提升各項(xiàng)業(yè)務(wù)的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)......”

或可以理解為，馮濱作為總經(jīng)理是疫情影響下“特殊之舉”，重回具體業(yè)務(wù)一線，有助于更直接把握了解企業(yè)與行業(yè)局勢(shì)現(xiàn)狀與變化，并更好協(xié)調(diào)統(tǒng)合公司內(nèi)部資源，貫徹公司發(fā)展新戰(zhàn)略（或策略）。這和梁建章曾重掌攜程CEO之職，有一些類(lèi)同意思。

眾信旅游更多的調(diào)整體現(xiàn)在業(yè)務(wù)層面，其中旅游購(gòu)物和免稅業(yè)務(wù)是重點(diǎn)，包括與中免集團(tuán)、王府井簽訂合作協(xié)議，眾信旅游的渠道、資源以及C端客戶(hù)，都是這些合作的加分項(xiàng)，而其成立MCN公司，進(jìn)入網(wǎng)紅直播領(lǐng)域，也和這些優(yōu)勢(shì)元素有較大關(guān)聯(lián)。

新業(yè)務(wù)營(yíng)造了新的想象空間，但也需直言的是，這些業(yè)務(wù)作為長(zhǎng)線布局帶來(lái)新可能，但短時(shí)效應(yīng)難以明顯，對(duì)較好改善眾信旅游境況還需要更多時(shí)間。以一細(xì)節(jié)來(lái)說(shuō)，眾信旅游客戶(hù)資源較側(cè)重B端，相比零售的C端客戶(hù)資源，可騰挪轉(zhuǎn)化空間相對(duì)小些。

而將積累的出境游能力、資源等轉(zhuǎn)接到國(guó)內(nèi)游市場(chǎng)，同樣至少涉及產(chǎn)品能力、客戶(hù)轉(zhuǎn)化兩個(gè)問(wèn)題，這又延伸到國(guó)內(nèi)資源獲取、整合的能力與空間，供應(yīng)鏈的整合，新產(chǎn)品邏輯，以及既有客戶(hù)體量多少等。這是一個(gè)綜合的系統(tǒng)過(guò)程。

出境游企業(yè)轉(zhuǎn)做國(guó)內(nèi)市場(chǎng)不易，可部分佐證的是，去年至今公開(kāi)“倒下”或陷入危機(jī)的旅企中，出境游企業(yè)相對(duì)突出。

三、從外部嘗試打破困境，也是個(gè)選擇。

去年9月底，阿里網(wǎng)絡(luò)與馮濱簽署《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，馮濱擬以8.46元/股轉(zhuǎn)讓5%無(wú)限售流通股予阿里網(wǎng)絡(luò)，共計(jì)4547.03萬(wàn)股，轉(zhuǎn)讓總價(jià)款約3.85億元，轉(zhuǎn)讓后，阿里網(wǎng)絡(luò)成為眾信旅游第三大股東。

同時(shí)，眾信旅游與阿里旅行共同出資成立合資公司，主要從事旅游產(chǎn)品分銷(xiāo)解決方案系統(tǒng)能力輸出及旅游產(chǎn)品分銷(xiāo)平臺(tái)業(yè)務(wù)。

對(duì)此合作，眾信旅游高管表示，眾信引入阿里不單單是資金方面的考量，更是資源的引入，為公司未來(lái)發(fā)展打開(kāi)空間。

眾信旅游與阿里的合作，至少在三方面有想象空間：

1、眾信旅游的批發(fā)優(yōu)勢(shì)也即供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，能與飛豬的零售互補(bǔ)；

2、阿里的數(shù)字化技術(shù)及能力、新零售能力，可對(duì)眾信旅游的供應(yīng)鏈進(jìn)行一定改造乃至升級(jí)，并幫助打通線上線下流量，這對(duì)尋求國(guó)內(nèi)旅游市場(chǎng)開(kāi)拓的眾信旅游來(lái)說(shuō)，比較重要。而對(duì)阿里來(lái)說(shuō)，國(guó)內(nèi)旅游市場(chǎng)相對(duì)高碎片化資源屬性，算是為其提供了一個(gè)“訓(xùn)練場(chǎng)”和滲入作用空間。參考阿里新零售在線下商場(chǎng)的布局，其要打通線上線下，并對(duì)傳統(tǒng)商場(chǎng)的供應(yīng)鏈、服務(wù)鏈等進(jìn)行改造，同時(shí)也植入自己的支付場(chǎng)景等。

3、阿里帶來(lái)直接的資金支持，未來(lái)不排除更多支持的可能性。

可以說(shuō)，眾信旅游和阿里的合作空間及潛能不算小，阿里可能是眾信旅游發(fā)展的一個(gè)大變量，但從目前凱撒旅業(yè)擬與眾信旅游合并趨勢(shì)來(lái)看，阿里對(duì)眾信旅游的支持并不算突出？要不然眾信旅游也不一定要作為相對(duì)被動(dòng)一方選擇合并。

畢竟京東在凱撒旅業(yè)中已在扮演一個(gè)重要角色。

去年4月消息，京東全資子公司斥資4.5億元參與凱撒旅業(yè)定增，定增完成后，其持股比例達(dá)7.37%。

同時(shí)，京東和凱撒旅業(yè)的合作還包括：一、凱撒旅業(yè)將商旅方面的大出行產(chǎn)品與精神消費(fèi)類(lèi)產(chǎn)品納入京東生態(tài)系統(tǒng)，補(bǔ)充凱撒旅業(yè)在京東旅行頻道上的二級(jí)頻道“商旅”下的產(chǎn)品供應(yīng)鏈；二、京東利用其線上平臺(tái)的渠道資源促進(jìn)凱撒旅業(yè)市場(chǎng)空間的拓展，凱撒旅業(yè)利用其線下門(mén)店優(yōu)勢(shì)，雙方共同探索“互聯(lián)網(wǎng)+門(mén)店”的營(yíng)銷(xiāo)模式。

概括下，雙方合作業(yè)主要是資金、資源、產(chǎn)品與渠道等，這和眾信與阿里的合作，算是較類(lèi)同。

另加上京東曾將自己持有的途牛股份，盡數(shù)轉(zhuǎn)給凱撒集團(tuán)，京東與凱撒的“綁定”，相較于眾信與阿里要更深。

待合并完成，京東與阿里勢(shì)必面臨一個(gè)如何競(jìng)合的問(wèn)題，從既有情況看，阿里大概率是相對(duì)“弱勢(shì)”一方。如果最終凱撒眾信合并，可以猜測(cè)認(rèn)為阿里選擇了“退讓”。

在凱撒眾信合并的《合作意向協(xié)議》中有個(gè)內(nèi)容：本協(xié)議簽署后，雙方將就本次合并的具體交易方案、換股價(jià)格、債權(quán)債 務(wù)處理、員工安置、異議股東保護(hù)機(jī)制等安排進(jìn)行協(xié)商。

截圖來(lái)源：凱撒旅業(yè)公告

阿里是其中的異議股東嗎？有可能；阿里會(huì)退出嗎？也有可能。

如果成真，阿里何以如此選擇？

阿里當(dāng)時(shí)接手馮濱股份轉(zhuǎn)讓?zhuān)y免與當(dāng)時(shí)股價(jià)相對(duì)較低有關(guān)系（京東參與凱撒旅業(yè)定增也有這個(gè)意思），以及眾信旅游作為出境游龍頭企業(yè)之一，也有強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合互相滿(mǎn)足彼此訴求的考慮。但出境游恢復(fù)的較長(zhǎng)時(shí)間和諸多不確定性，還有眾信旅游在國(guó)內(nèi)旅游市場(chǎng)開(kāi)拓的不易、資源整合較難等，都會(huì)影響阿里在尋求供應(yīng)鏈支持、新零售實(shí)踐的信心或積極性，遠(yuǎn)水難解近渴，也就影響了阿里對(duì)眾信提供支持的力度，雙方的利益難以在較短時(shí)間里最大化，對(duì)眾信旅游的困境或危機(jī)的緩解，施加作用可能有限，選擇合并有無(wú)奈因素。

先要熬過(guò)漫漫黑夜

作為這次擬合并中偏主動(dòng)角色的凱撒旅業(yè)，其實(shí)在業(yè)績(jī)、業(yè)務(wù)等方面也存在不少問(wèn)題或挑戰(zhàn)，但因?yàn)樵趪?guó)內(nèi)旅游市場(chǎng)相對(duì)更早，騰挪應(yīng)對(duì)空間相較眾信旅游要大，整個(gè)基本面比眾信要好。

凱撒旅業(yè)2020年財(cái)報(bào)顯示，其該年?duì)I業(yè)收入約為16.15億元，同比下降73.25%；歸屬于上市公司股東的凈虧損約6.98億元，同比同比下降655.74%。

另其今年一季度營(yíng)收2.4億元，同比下降67.91%；歸屬于上市公司股東的凈虧損為9409.47萬(wàn)元，同比擴(kuò)大46.52%。

所以，凱撒旅業(yè)與眾信旅游的合并，從現(xiàn)狀來(lái)說(shuō)更像是出境游冰封下“難兄難弟”的聯(lián)合，在核心支撐業(yè)務(wù)出境游還有一個(gè)較長(zhǎng)煎熬等待恢復(fù)的時(shí)間里，兩者的合并明智嗎？

雖然眾信旅游當(dāng)前的股價(jià)因疫情影響已走低，合并代價(jià)相對(duì)會(huì)低一些，但凱撒旅業(yè)其實(shí)類(lèi)同，考慮到合并以換股形式進(jìn)行，嚴(yán)格來(lái)說(shuō)代價(jià)也不會(huì)多低。

強(qiáng)者的合并，對(duì)任何一方來(lái)說(shuō)都算是“抉擇”，尤其在彼此境況都不太好、藏有潛在未知風(fēng)險(xiǎn)時(shí)。但既為“抉擇”，除了不得已，彼此也應(yīng)已有通盤(pán)考慮。

凱撒旅業(yè)與眾信旅游的合并，自然存有不少挑戰(zhàn)乃至風(fēng)險(xiǎn)，甚至部分風(fēng)險(xiǎn)可能加劇，而若從一個(gè)偏積極樂(lè)觀的角度來(lái)看，又可能如何？真正合并后，1+1大于2，這個(gè)可能有多大？

6月15日的公開(kāi)報(bào)道提到，針對(duì)凱撒旅業(yè)擬吸收合并眾信旅游一事，凱撒旅業(yè)相關(guān)工作人員對(duì)媒體表示，眾信旅游主要做旅游批發(fā)，凱撒旅業(yè)主要做零售，雙方業(yè)務(wù)具有一定的互補(bǔ)性，兩家合并主要是出于戰(zhàn)略上的考慮。如若能成功整合，無(wú)論從市場(chǎng)、產(chǎn)品或是目的地資源把控上面都會(huì)有不一樣的影響力。

這是兩者合并的第一層邏輯，但也是第二、第三層邏輯。

之所以說(shuō)是第一層邏輯，在于所謂的互補(bǔ)，相較于現(xiàn)狀，只是后話(huà)，在出境游未完全恢復(fù)前，雙方的互補(bǔ)效能會(huì)打折很多。而第二、第三層邏輯，又在于這種互補(bǔ)的空間，將帶來(lái)諸多新可能。

凱撒旅業(yè)、眾信旅游首先要考慮的是如何“熬過(guò)”出境游恢復(fù)前的“黑夜”，國(guó)內(nèi)旅游市場(chǎng)成為仰賴(lài)，這其中有兩個(gè)變量：

一是凱撒旅業(yè)、眾信旅游在國(guó)內(nèi)旅游市場(chǎng)的既有業(yè)務(wù)、新布局，能否適度沖抵入境游的損失。凱撒旅游主要在航食、鐵路配餐、易生金服（旅游金融）、免稅等領(lǐng)域，眾信旅游主要在網(wǎng)紅直播、免稅等領(lǐng)域。雙方在免稅、國(guó)內(nèi)旅游目的地開(kāi)拓（比如海南）等方面會(huì)有更多的協(xié)同互促可能，幫助業(yè)務(wù)和營(yíng)收擴(kuò)容，但這些業(yè)務(wù)的體量尚小，對(duì)業(yè)績(jī)好轉(zhuǎn)、應(yīng)對(duì)困境等作用也還有限；

二是雙方合并后，可整合利用的銀行授信、資金支持等可能增加，同時(shí)考慮到合并后在未來(lái)出境游市場(chǎng)的地位和潛在發(fā)展空間，資本或金融機(jī)構(gòu)的支持力度相比未合并前，可能更大，這些資金的統(tǒng)籌利用，輕重緩急結(jié)合，有助于對(duì)抗和弱化出境游的影響，更好的熬下去。

凱撒旅業(yè)公告中提到：換本次合并的方式為公司擬通過(guò)向眾信旅游全體股東發(fā)行 A 股股票的方式換股吸收合并眾信旅游，同時(shí)發(fā)行 A 股股票募集配套資金。 

注意最后一句“同時(shí)發(fā)行 A 股股票募集配套資金”，合并抱團(tuán)后再爭(zhēng)取更多資本支持，其意明顯。

而如果熬過(guò)了“黑夜”，雙方合并的戰(zhàn)略意義才會(huì)更多顯露，其業(yè)務(wù)互補(bǔ)，包括供應(yīng)鏈做厚做長(zhǎng)，供給與需求做長(zhǎng)做深，提升效率，以及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力提升、機(jī)會(huì)獲取、市場(chǎng)份額擴(kuò)增等方面，都會(huì)有所顯現(xiàn)。

凱撒旅業(yè)曾經(jīng)提到，出境游行業(yè)確實(shí)過(guò)了增速很快的階段（2016 年為分?嶺，2015 年及以前增?較 快），其認(rèn)為出境游?業(yè)已經(jīng)進(jìn)?相對(duì)平緩的階段。在這個(gè)階段，要比拼的包括供應(yīng)鏈厚度與長(zhǎng)度、服務(wù)效率，以及用戶(hù)轉(zhuǎn)化效率與頻率等，凱撒旅業(yè)與眾信旅游的合并，在這些方面會(huì)有所助益。

而若在未來(lái)的出境游市場(chǎng)有更多作為，對(duì)于它們?cè)趪?guó)內(nèi)旅游市場(chǎng)的業(yè)務(wù)板塊，也可能帶來(lái)協(xié)同效應(yīng)。

這些是樂(lè)觀視角，在它們走向一個(gè)期許的光明未來(lái)前，還是那句話(huà)，先要穿越那仍顯漫長(zhǎng)的“黑夜”。

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合并 眾信 凱撒

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