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“不去香港，去海南?！?/p>

2020年以來(lái)，國(guó)內(nèi)免稅政策頻頻落地、利好不斷，“海代”成為新的財(cái)富密碼。如果是假期去海南，會(huì)發(fā)現(xiàn)離島免稅的?？诿捞m機(jī)場(chǎng)與“菜市場(chǎng)”無(wú)異，等待結(jié)賬的隊(duì)伍排成長(zhǎng)龍、連買(mǎi)一杯與免稅無(wú)關(guān)的星巴克都要等15分鐘以上。

代購(gòu)亂象之下，監(jiān)管部門(mén)也在持續(xù)出擊，比如日前海南省就啟動(dòng)了打擊治理離島免稅“套代購(gòu)”走私的專(zhuān)項(xiàng)行動(dòng)。

一切都在印證免稅行業(yè)的大熱局面。中國(guó)中免笑了。

自去年6月，也就是海南自貿(mào)島方案出臺(tái)開(kāi)始，中國(guó)中免股價(jià)起飛，從此前的不到100元/股一路飆升至最高402元/股。新政落地、消費(fèi)回流，各種利好都在抬升外界對(duì)“免稅茅”的期待，而中國(guó)中免明顯也想乘勢(shì)再突破。

6月25日，中國(guó)中免正式向港交所遞交招股說(shuō)明書(shū)，擬主板掛牌上市。據(jù)路透旗下IFR日前報(bào)道，中國(guó)中免的IPO募資額或達(dá)780億港元，若其年內(nèi)在香港成功上市，有望成為港股史上第二大、年內(nèi)第一大IPO。

海南起飛，中免得利

免稅行業(yè)最早誕生于1947年的愛(ài)爾蘭。其理論基礎(chǔ)是，境外人員在本國(guó)逗留期間并未享受本國(guó)對(duì)應(yīng)福利，因此將增值稅、消費(fèi)稅等消費(fèi)行為相關(guān)的稅賦予以退還。

后來(lái)逐漸演變出四種主流模式：

口岸免稅，主要是機(jī)場(chǎng)的免稅店；

離島免稅，比如海南；

市內(nèi)免稅，即開(kāi)設(shè)在市內(nèi)的免稅店，消費(fèi)者在店內(nèi)采購(gòu)付款，在機(jī)場(chǎng)等口岸提取商品；

機(jī)上、船上免稅。

機(jī)場(chǎng)免稅店是大眾曾經(jīng)最熟悉的免稅渠道。2020年之前，中國(guó)中免的營(yíng)業(yè)收入主要依賴以機(jī)場(chǎng)免稅店為主的口岸免稅店。但在2020年消費(fèi)回流和政策利好的帶動(dòng)下，離島免稅店后來(lái)居上。

海南，成了中免的生財(cái)寶地。

圖源：中國(guó)中免招股書(shū)

招股書(shū)顯示，2018年-2020年，中國(guó)中免分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收346.20億元、480.10億元及525.97億元；凈利潤(rùn)分別為38.67億元、54.71億元和71.10億元，其收入復(fù)合年增長(zhǎng)率為23.3%，凈利潤(rùn)復(fù)合年增長(zhǎng)率為35.6%。

具體來(lái)看，中國(guó)中免2020年的營(yíng)收增長(zhǎng)主要來(lái)自離島免稅店業(yè)務(wù)。該項(xiàng)業(yè)務(wù)在2020年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收299.6億元，同比大漲126%，占總營(yíng)收的比例達(dá)57%，較2019年的27.6%顯著增長(zhǎng)。

2020年，中國(guó)中免共經(jīng)營(yíng)5間位于海南的離島免稅店，其中，三亞國(guó)際免稅城2020年的收入達(dá)213.54億元，銷(xiāo)售規(guī)模于中國(guó)國(guó)內(nèi)購(gòu)物中心排行第一。

圖源：中國(guó)中免招股書(shū)

規(guī)模第一，毛利待漲

根據(jù)弗若斯特沙利文資料，按照零售銷(xiāo)售額計(jì)算，中國(guó)中免的全球排名從2010年的第19名提升到2015年的第12名、并于2019年升至第四。2020年，中國(guó)中免的零售銷(xiāo)售額位列全球第一，占全球旅游零售行業(yè)市場(chǎng)份額達(dá)22.6%。

規(guī)模變大的好處是，中國(guó)中免之于上游品牌商的議價(jià)能力或?qū)⒃鰪?qiáng)，這對(duì)應(yīng)的是毛利率的提升。

根據(jù)招股書(shū)，2018年-2020年，中國(guó)中免的免稅業(yè)務(wù)毛利率分別為52.5%、51.2%和42.1%。2019年和2020年免稅銷(xiāo)售的毛利率下降主要是由于公司加大了銷(xiāo)售折扣的促銷(xiāo)力度。

對(duì)標(biāo)全球免稅零售商巨頭Dufry達(dá)60%的免稅業(yè)務(wù)毛利率，中國(guó)中免的毛利水平仍有明顯提升空間。

圖源：中國(guó)中免招股書(shū)

門(mén)檻降低，行業(yè)生變

增長(zhǎng)前景好、毛利水平高，中國(guó)中免做的是羨慕不來(lái)的生意。

中國(guó)的免稅行業(yè)實(shí)行國(guó)家特許經(jīng)營(yíng)，必須獲得經(jīng)營(yíng)牌照才能進(jìn)入行業(yè)。由于牌照獲取難度大，行業(yè)準(zhǔn)入壁壘很高。目前，中國(guó)中免擁有機(jī)場(chǎng)、口岸、港口出入境免稅牌照、海南離島免稅牌照、市內(nèi)離境免稅牌照，覆蓋了免稅行業(yè)全業(yè)務(wù)形態(tài)。

特許經(jīng)營(yíng)權(quán)為中國(guó)中免筑起了高壁壘，但這一壁壘并非牢不可破。

許多專(zhuān)家都曾指出過(guò)免稅牌照數(shù)量的稀缺，既不利于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，也不利于運(yùn)營(yíng)水平的提升。去年6月9日，王府井拿下免稅品經(jīng)營(yíng)資質(zhì)，成為了繼中免、日上免稅行、海免、珠免、深免、中出服、中僑之后，第8個(gè)擁有免稅牌照的企業(yè)。

消息一出，王府井股價(jià)直接漲停。不僅如此，其股價(jià)從當(dāng)日27.38元的收盤(pán)價(jià)，一路漲至去年7月9日盤(pán)中的79.19元高點(diǎn)，區(qū)間最大漲幅達(dá)到189%。

王府井獲得牌照給板結(jié)的市場(chǎng)注入了一些新意，與此同時(shí)，還有許多公司也在申請(qǐng)免稅牌照的路上。目前，國(guó)內(nèi)共有10家公司擁有經(jīng)營(yíng)免稅業(yè)務(wù)的資格。在招股書(shū)的風(fēng)險(xiǎn)因素中，中國(guó)中免也專(zhuān)門(mén)提到了競(jìng)爭(zhēng)壓力和特許經(jīng)營(yíng)權(quán)帶來(lái)的不確定性。

圖源：中國(guó)中免招股書(shū)

新貴在崛起，但短期來(lái)看，中國(guó)中免的免稅霸主地位依然穩(wěn)固。根據(jù)安信證券研報(bào)， 按2019年的免稅銷(xiāo)售額測(cè)算，中國(guó)中免（含日上和海免）的市場(chǎng)份額達(dá)到91%，為行業(yè)內(nèi)最高，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)珠免、深免和中出服的4%、3%和2%。

巨頭再出發(fā)

乘著海南紅利的強(qiáng)勢(shì)起飛后，赴港上市的免稅巨無(wú)霸把目光瞄準(zhǔn)了新的增量。

增量主要來(lái)自區(qū)域和渠道。區(qū)域增量方面，根據(jù)招股書(shū)，中國(guó)中免絕大部分業(yè)務(wù)位于中國(guó)，2020年，其94.6%的收益來(lái)自中國(guó)。因此，中國(guó)中免把“拓展海外渠道”寫(xiě)到了募資用途的第一條。

圖源：中國(guó)中免招股書(shū)

渠道增量方面，中國(guó)中免絕大部分的營(yíng)業(yè)收入來(lái)自口岸免稅店和離島免稅店，市內(nèi)免稅店收入占比僅為2%。

市內(nèi)店離消費(fèi)者更近，場(chǎng)地租金也相對(duì)較低，購(gòu)物時(shí)間空間都可以得到延展。橫向?qū)Ρ软n國(guó)市場(chǎng)2019年的情況，市內(nèi)免稅渠道占韓國(guó)免稅市場(chǎng)的比重達(dá)85%.，占絕對(duì)主導(dǎo)地位。

海外市場(chǎng)和市內(nèi)免稅渠道，構(gòu)成了中國(guó)中免增量的主要來(lái)源。

針對(duì)海外市場(chǎng)，中國(guó)中免擬定的款項(xiàng)用途之一就是開(kāi)設(shè)海外市內(nèi)免稅店。比如，中國(guó)中免擬進(jìn)一步擴(kuò)大香港、澳門(mén)市內(nèi)免稅店網(wǎng)絡(luò)，并利用“一帶一路”倡議，尋找集合在大型交通樞紐及市中心等地區(qū)開(kāi)設(shè)市內(nèi)免稅店。同時(shí)，海外口岸免稅店、郵輪免稅店，以及海外旅游零售運(yùn)營(yíng)商，也都是中國(guó)中免在海外市場(chǎng)的布局方向。

鞏固國(guó)內(nèi)渠道是中國(guó)中免另一重要募資用途。根據(jù)招股書(shū)，中國(guó)中免將把募得資金投資于國(guó)內(nèi)的機(jī)場(chǎng)和其他口岸免稅店。此外，中國(guó)中免針對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的投入還指向了離島免稅店、市內(nèi)免稅店、國(guó)內(nèi)的旅游零售運(yùn)營(yíng)商等。

中國(guó)中免當(dāng)然是免稅行業(yè)的絕對(duì)龍頭，但生意變了，如今不再是手握牌照就能高枕無(wú)憂的時(shí)代。免稅生意，說(shuō)到底還是零售生意，備貨、管貨、庫(kù)存、渠道、運(yùn)營(yíng)等要素一個(gè)都不能少。當(dāng)掌握差異化優(yōu)勢(shì)的新玩家不斷入局，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)也將促進(jìn)各方積極發(fā)展。

對(duì)此，中國(guó)中免的下一步很明確：乘東風(fēng)，往外走。

*本文來(lái)源：微信公眾號(hào)“資本偵探原創(chuàng)”（ID：deep_insights），作者：吳鴻鍵，原標(biāo)題：《海南起飛后，免稅之王的下一步怎么走》。

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